ラム・リサーチ (LRCX) FY2026：売上高+26%で232億ドル、フリーキャッシュフロー-10%
ラム・リサーチは2026年度を、サイクル最高水準の利益率と数年来で最も低いキャッシュ転換率という、相反する二つの事実をもって締めくくった。売上高は26.0%増の232億3,200万ドルとなり、GAAP基準の売上総利益率は50.5%に達し、同社の近年における年間最高水準を記録した。経営陣は6月四半期の非GAAP売上総利益率52.0%を「20年来最高」と強調した。一方、フリーキャッシュフローは9.7%減の48億8,900万ドルに落ち込んだ。二つの運転資本項目が同時に逆転したためだ。出荷が最終四半期にかけて加速したことで売掛金が19億6,000万ドル膨らみ、繰延利益は11億5,000万ドルの流入から2億8,600万ドルの流出へと転じた。AIが主導する上昇サイクルに乗るウェーハ製造装置（WFE）サプライヤーにとって、今問われるのはブームが本物かどうかではなく、その対価が予定通りに回収されているかどうかである。
特段の注記がない限り、すべての数値はUS GAAPに基づき、2026年6月28日終了の事業年度に係るラム・リサーチの有価証券報告書（Form 10-K）から引用している。四半期および将来見通しに関する数値は、同社が2026年7月29日に公表した決算リリースおよびアーニングスコールによる。
1. 連結貸借対照表
1-1. 主要資産の増減
| 項目 | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) | 増減率 (%) |
|---|---|---|---|
| 現金及び現金同等物 | 6,390.7 | 5,579.2 | -12.7 |
| 売掛金（純額） | 3,378.1 | 5,339.7 | +58.1 |
| 棚卸資産 | 4,308.0 | 4,276.1 | -0.7 |
| 有形固定資産（純額） | 2,405.5 | 2,936.0 | +22.1 |
| のれん | 1,600.0 | 1,630.0 | +1.9 |
| 資産合計 | 21,345.3 | 23,529.7 | +10.2 |
出所：FY2026 Form 10-K、連結貸借対照表。
二つの項目がすべてを物語っており、その方向は正反対だ。
売掛金は売上高の伸び26.0%を大きく上回る58.1%増となった。請求から回収までの平均日数を示す売上債権回転日数は66.9日から83.9日へと17日延びた。前年の回収ペースと比較すると、約11億ドルの売上高が未回収のまま滞留している計算だ。
棚卸資産は対照的だ。売上原価が21.7%増加した一方、棚卸資産の絶対額は0.7%減少した。棚卸回転日数は166.3日から135.6日へと短縮し、ラムは在庫を約1カ月早く回転させた。これはうまく運用された増産局面の典型的な姿だ。運転資本の問題は倉庫ではなく、顧客側にある。
有形固定資産は22.1%増加した。米国における研究施設への投資とグローバルな製造拠点の拡大が主因だ。ASC 842に基づく使用権資産は2億8,700万ドルから3億9,740万ドルへと増加したが、これはリース会計上の数字であり、事業の変化を示すシグナルではない。
1-2. 負債構成
金融負債の簿価は37億2,000万ドルで、前年の44億7,000万ドルから減少した。2026年3月に7億5,000万ドルの2026年満期シニアノートが償還期限を迎え、手元資金で返済した。借り換えは行っていない。
残存する満期スケジュールは異例なほど余裕がある。次の満期まで約3年間、償還は生じない。次回は2029年3月満期の10億ドル（利率4.000%）の2029年ノートで、以降は2030年に7億5,000万ドル、2049年に7億5,000万ドル、2050年に7億5,000万ドル、2060年に5億ドルの順となる。5本のノートの加重平均実効金利は3.49%の固定金利だ。55億8,000万ドルの現金に対して負債は37億2,000万ドルであり、ラムは約18億6,000万ドルのネットキャッシュポジションを維持している。
営業負債は逆方向に動いた。買掛金は52.5%増の13億250万ドルへと膨らみ、収益認識前に受領した現金を示す流動契約負債は11.2%減の22億7,920万ドルとなった。この残高の売上総利益相当額である繰延利益は、キャッシュフロー計算書の減少として現れており、第3節で詳述する。
2026年3月、同社はコマーシャルペーパーの発行枠を15億ドルから20億ドルへ引き上げた。その調達資金が自社株買いに充当される可能性があることを明示している。
1-3. 資本構成
純資産は26.5%増の124億7,000万ドルとなり、自己資本比率は46.2%から53.0%へ改善した。利益剰余金は20.6%増の349億5,000万ドルに拡大した。繰越計算は丸め誤差の範囲内で一致している。期首残高289億8,890万ドルに当期純利益72億6,540万ドルを加え、配当金13億410万ドルを差し引くと349億5,020万ドルとなり、報告値の349億5,030万ドルとほぼ符合する。自社株買いは利益剰余金ではなく自己株式に計上されるため、積極的な買い戻しを続けながらも利益準備金は複利的に積み上がる構造だ。その他の包括損失の累計額は6,240万ドルから1億2,710万ドルへと拡大したが、通貨換算とヘッジによる軽微な影響にとどまる。
2. 連結損益計算書
2-1. 中核的収益性
| 項目 | FY2024 ($M) | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) | 3年CAGR（FY23→26） |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 14,905.4 | 18,435.6 | 23,232.7 | +10.1% |
| 売上総利益 | 7,052.8 | 8,979.1 | 11,725.3 | — |
| 売上総利益率（%） | 47.3 | 48.7 | 50.5 | — |
| 営業利益 | 4,263.9 | 5,901.0 | 8,199.8 | +17.3% |
| 営業利益率（%） | 28.6 | 32.0 | 35.3 | — |
| 当期純利益 | 3,827.8 | 5,358.2 | 7,265.4 | +17.2% |
| 純利益率（%） | 25.7 | 29.1 | 31.3 | — |
| 希薄化後EPS、GAAP（$） | — | 4.15 | 5.76 | — |
出所：FY2026 Form 10-K、連結損益計算書。利益率は報告数値から算出。
半導体製造装置は景気循環型のビジネスであるため、単年度の数字は文脈とあわせて読む必要がある。FY2024は売上高149億ドル、営業利益率28.6%のサイクル底にあたる。FY2026の売上高はその底から55.9%上昇している。しかしFY2023比の3年間の複合成長率は10.1%にとどまる。FY2023自体がピークだったためだ。10.1%はサイクル通過後の平均成長率であり、26.0%は現在がサイクルのどの位置にいるかを示す数字だ。直近4年間（FY2026含む）の営業利益率の平均は31.3%であり、現在の35.3%はその平均を約4.0ポイント上回っている。
営業レバレッジは顕著だった。売上高が26.0%増加する中、営業利益は39.0%増となり、売上高1%の成長に対して営業利益は約1.50%増加した計算だ。
FY2026およびFY2025に構造改革費用の計上はなかった（FY2024は1,820万ドルを計上）。減損も記録されていない。これは調整不要のクリーンな経常営業利益であり、特筆に値する。見出し数値はGAAPであり、正規化の必要はない。
売上総利益率は1.8ポイント改善した。経営陣はこれを顧客ミックスの改善によるものと説明しているが、アルミニウムと鉄鋼への関税関連コストが一部相殺した。方向性に注目すべきだ。改善の要因はミックスであり、価格や構造的なコスト削減ではない。ミックスは元に戻る。
どのEPSを参照しているかについて。上記はGAAPベースであり、希薄化後EPSは5.76ドルで38.8%増となる。7月29日の発表に関する多くの報道は、非GAAP通年数値の5.82ドル（40%増）を前面に出し、非GAAP通年売上総利益率50.6%（GAAP50.5%）とあわせて紹介した。乖離は小さく、EPS水準で約1%にとどまる。構造改革費用や減損など除外すべき項目がなかったためだ。本分析と報道記事を照合する読者は、両者が同じ年度を描写していることを理解されたい。
GAAPベースでは、EPSは38.8%増となり、純利益の伸び35.6%を上回った。この差は自社株買いによるものだ。希薄化後株式数は約2.3%減少し、12億6,110万株（前年12億9,110万株）となった。EPS成長の約92%は業績によるもので、残り8%は株式数の減少によるものだ。
実効税率は10.07%から12.07%へ上昇した。依然として低水準にあり、収益の地理的構成に依存している。売上高の93%は米国外向けに出荷されている。
2-2. コスト構造と営業費用
営業費用合計は14.5%増の35億2,550万ドルとなり、売上高の伸び26.0%を大きく下回った。この差こそが営業レバレッジの全体像だ。
米国GAAPでは全額費用計上（資産計上なし）となる研究開発費は13.3%増の23億7,590万ドルとなり、対売上高比は11.4%から10.2%へ低下した。販売費・一般管理費は17.1%増の11億4,960万ドルとなった。いずれも人員増加に伴う人件費と研究開発関連費用の増加が主因だ。
従業員数がより深い実態を示している。2026年8月4日時点の正規フルタイム従業員数は約23,300人（Form 10-K、人的資本の項）で、前年の約19,000人から22.6%増加した。しかし、研究開発に従事する割合は29%超から26%超へと低下した。採用は研究所ではなく、出荷量の増加に対応するための製造・オペレーション部門に偏った。景気循環型のビジネスにとって、この固定費基盤は下降局面で痛手となる。株式報酬費用は3億8,640万ドルで、売上高の1.66%と小幅にとどまった。
3. 連結キャッシュフロー計算書
| 項目 | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) | 増減 |
|---|---|---|---|
| 営業キャッシュフロー | 6,173.3 | 5,857.7 | -5.1% |
| 投資キャッシュフロー | -708.1 | -922.2 | 支出+30.2% |
| 財務キャッシュフロー | -4,936.6 | -5,717.8 | 支出+15.8% |
| 期末現金残高 | 6,390.7 | 5,579.2 | -12.7% |
出所：FY2026 Form 10-K、連結キャッシュフロー計算書。
ここが、概して好調だった一年に複雑な影を落とすセクションだ。
営業キャッシュフローは純利益が35.6%増加する一方で5.1%減少した。その橋渡しをするのが運転資本だ。営業資産・負債の変動はFY2026に19億1,390万ドルを消費したのに対し、FY2025は4億4,180万ドルの資金提供を受けており、その差は23億6,000万ドルに達する。二つの項目が主因だ。売掛金が19億6,210万ドルを吸収し（前年は8億5,870万ドル）、繰延利益——出荷済み装置の売上総利益のうち収益として認識されていない部分であり、第1-2節で流動契約負債が減少した理由でもある——はFY2025に11億4,780万ドルを積み上げた後、2億8,640万ドルを流出させ、14億3,000万ドルの逆転となった。昨年のキャッシュの追い風が、今年の向かい風となった。
利益の質（営業キャッシュフロー÷純利益）は0.81へ低下し、FY2025の1.15、FY2024の1.22、FY2023の1.15と比べ悪化した。検討期間中で1.0を下回ったのは今年が初めてだ。出荷急増期に1年間、転換率が1.0を下回ることは説明がつく——装置は出荷され、その後に回収される。2年連続となれば、話は別だ。
設備投資額は9億6,640万ドルで27.3%増となったが、対売上高比は前年の4.12%に対して4.16%とほぼ横ばいで推移した。設備投資は売上高に比例して拡大しており、先行した支出ではない。米国の研究施設と製造能力への成長投資が中心だ。
フリーキャッシュフロー（営業キャッシュフロー－設備投資）は48億9,130万ドルで、前年の54億1,410万ドルから9.7%減少した。
株主還元の合計は51億5,540万ドルで、そのうち自社株買いが38億5,130万ドル、配当が13億410万ドルとなった。これはフリーキャッシュフローの105.4%に相当し、FY2025の85.0%から上昇した。差額は現金残高を取り崩すことで賄われ、現金残高は8億1,150万ドル減少した（うち7億5,000万ドルは負債の償還に充当）。自社株買いにより2,340万株が消却された。年度末時点の残存買い付け枠は40億4,270万ドルとなり、1年前の75億1,720万ドルから46.2%減少した。算術的に確認すると、75億1,720万ドルから38億5,130万ドルの自社株買いを差し引くと36億6,590万ドルとなるため、取締役会が年間を通じて追加承認した額はわずか約3億7,700万ドルにとどまる。これは補充ではなく、積み増しに過ぎない。FY2026の支出ペースが続けば、現在の承認枠はあと1年程度の自社株買いしか賄えず、その後は取締役会が再度対応を迫られることになる。
四半期配当は1株当たり0.26ドル、年間では1.04ドルとなった。
純現金を保有し、近い将来に満期を迎える債務がない企業にとって、単年度でフリーキャッシュフローの100%超を還元することは正当化できる。しかし、キャッシュコンバージョンが悪化する中でそれを実施し、しかも取締役会が枠を全面的にリセットするのではなく積み増しにとどめているという組み合わせは、注視に値する。
4. Additional Analysis
通年では台湾が韓国を上回った。出荷先別売上高は大きくシフトした。台湾は51.6%増の52億2,290万ドル（売上高シェア22.5%、前年18.7%）となり、経営陣が「ファウンドリー向け設備投資の顧客支出」と説明するシステム部門の成長と整合している。韓国は比較的緩やかな9.1%増の45億530万ドルにとどまり、売上高シェアは22.4%から19.4%へと低下した。東南アジアは48.8%成長した。
しかし、期末の勢いは逆転しており、これが韓国の投資家が注目すべき数字だ。通年の地域別構成はファウンドリー優勢の年を示しているが、6月期はそうではない。第4四半期の決算説明会で経営陣は、NANDシステムの売上高が前四半期比約44%増加し、メモリがシステム売上高に占める割合が3月期の39%から46%へ上昇したと述べた。DRAMはドルベースで23%と横ばいで、DDR5・LPDDR5・HBM向けの1-alpha、1-beta、1-gamma投資に紐付いている。また経営陣は、2027年暦年においてDRAM向けのWFEがロジック・最先端ファウンドリー、NANDに先行して成長を牽引すると見込む。FY2026の年間構成を韓国メモリ向け設備投資の出遅れの根拠として読むことは、バックミラーを見ることと同じだ。実際には、同財務年度の最終四半期にメモリ方向へシフトが始まっており、経営陣が示す方向性はメモリのさらなる拡大であって、縮小ではない。
将来見通しの数字は実績を上回る規模だ。ラムリサーチは9月期の売上高ガイダンスとして81億ドル±4億ドルを示した。これは記録的な6月期の67億2,000万ドルから20%超の前四半期比成長に相当し、非GAAPベースの売上総利益率は52%±1ポイント、EPSは2.15ドル±0.15ドルとしている。9月期の中央値81億ドルを年率換算すると、約320億ドルのランレートとなり、FY2026の232億3,000万ドルを大きく上回る。本レポートにおける核心的な緊張関係——記録的な営業利益率と、対象期間で初めて1.0を下回ったキャッシュコンバージョン比率の並立——はガイダンス段階では解消されない。それが解消されるのは、売掛金の回収が実現したときだ。