UPS 2026年第2四半期：11億7000万ドルの構造改革費用でGAAP利益が半減、調整後営業利益率は9.2%に回復

UPS 2026年第2四半期：12億ドルの構造改革費用でGAAP利益が半減、調整後営業利益率は9.2%へ上昇

ユナイテッド・パーセル・サービス（UPS）の前四半期の営業利益は9億3,000万ドルで、前年同期の18億2,200万ドルから約半減した。しかし事業の実態は悪化ではなく改善している。差額のすべてとそれ以上を占めるのは、11億7,200万ドルの構造改革費用だ。内訳は、米国のすべてのフルタイムドライバーを対象に提供された自発的早期退職制度「ドライバー・チョイス・プログラム」を主因とする人件費・福利厚生の希望退職費用が11億1,700万ドル、外部コンサルタント費用が5,500万ドルとなっている。この費用を除くと、営業利益は10.9%増の21億200万ドルとなり、売上収益7.6%増と合わせて、2021年のピーク以降4期連続で続いた利益率低下を経て、初めてプラスの営業レバレッジを記録した四半期となる。市場もこれを同様に評価した。調整後希薄化EPS1.76ドルはコンセンサスの約1.66ドルを上回り、売上収益も約10億ドルの上振れとなった。UPSは2026年通期ガイダンスを売上収益約912億ドル、調整後営業利益約86億5,000万ドルに引き上げた。今回の決算開示が答える問いは、UPSが縮小しているのか再構築しているのかという点であり、費用除外後の数字は再構築を示している。ただし、その実現コストは各ページに明確に刻まれており、現時点では配当がフリーキャッシュフローでカバーされていない。

以下の内容を読み解くうえで、二つの背景を押さえておく必要がある。第一に、7.6%の売上収益成長は、UPSがアマゾン向け取扱量の意図的な削減を完了させながら達成したものだ。経営陣は第2四半期の決算説明会で「アマゾン向け取扱量の段階的縮小と関連するネットワーク再編施策」が完了したと述べている。成長は最大顧客の取扱量減少にもかかわらず実現したのであり、それと並行して達成したのではない。第二に、構造改革はまだ完了していない。UPSは2026年第3四半期にさらに約1億ドルの早期退職費用が発生する見込みであり、構造改革施策の全体が2027年に終了する予定だ。

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1. 連結貸借対照表

1-1. 主要資産の変動

項目	2025年12月31日（百万ドル）	2026年6月30日（百万ドル）	増減率
現金及び現金同等物	5,887	4,653	-21.0%
売掛金（純額）	11,209	10,710	-4.5%
その他流動資産	1,949	2,182	+12.0%
有形固定資産（純額）	37,731	37,894	+0.4%
オペレーティングリース使用権資産	4,263	4,016	-5.8%
のれん	5,837	5,770	-1.1%
無形資産（純額）	4,021	3,954	-1.7%
資産合計	73,090	71,267	-2.5%

6カ月間で現金は12億3,400万ドル減少した。これは営業上の失敗ではない。営業キャッシュフローは実際に増加している。資本還元に関する経営判断の結果であり、第3節で詳述する。

その他流動資産は2億3,300万ドル増加した。売却目的保有資産で説明できるのはその一部にすぎない。UPSは6月30日時点で、国内小包（U.S. Domestic Package）セグメントの資産7,400万ドルを売却目的保有に分類した。これは12月31日時点の5,400万ドルから2,000万ドルの増加で、上半期中に45棟（うち44棟は恒久閉鎖）を閉鎖したことの直接的な結果だ。残りの約2億1,300万ドルは個別開示されていないため、この項目を構造改革の指標として単純に読み解くべきではない。有形固定資産は純額ベースではほぼ横ばいだが、取得原価は7億6,464万ドルから7億6,464万ドルへ増加し（ママ、原文では75,162→76,464）、減価償却累計額は3億7,431万ドルから3億8,570万ドルへ増加した。ネットワークは、帳簿価額がほぼ変わらない水面下で再構築が進んでいる。

のれんは純額で6,700万ドル減少した。為替変動の影響が、アンドロワー・ヘルスケア・グループ（Andlauer Healthcare Group）買収に伴うパーチェス・アカウンティングによる増加で一部相殺された形で、減損は計上されていない。これは無視してよい変動ではなく、注目すべき事項だ。経営陣は、グローバル・フレート・フォワーディング（Global Freight Forwarding）と医療物流・ディストリビューション（Healthcare Logistics and Distribution）の報告単位について、2025年7月1日の年次テスト時点でのれん残高がそれぞれ8億7,700万ドルおよび7億3,800万ドル（合計16億1,500万ドル、SCSのれん43億3,900万ドルの37%相当）であり、公正価値が帳簿価額をわずかに上回るにすぎないと開示している。2025年第4四半期にグローバル・フレート・フォワーディングの中間テストを実施し減損は認識されなかったが、余裕幅は薄い。

債務の満期は当面の圧迫要因にはならない。元本残高247億2,300万ドルのうち、2026年に満期を迎えるのは2.400%の優先社債5億ドルのみで、長期借入金およびファイナンスリースの1年以内返済予定額は6億3,400万ドルだ。固定クーポンは2028年満期のユーロ建て社債の1.000%から2030年満期の社債の7.620%まで幅があり、最大の単一トランシェは2038年まで満期が来ない6.200%の社債15億ドルだ。米国100億ドル、欧州50億ユーロのコミットメントラインに対し、コマーシャルペーパーの残高はゼロだった。

通常のASC 842開示よりも重要なリース関連データがある。ファイナンスリースによる使用権資産の取得額が2億3,600万ドルから6億3,100万ドルへと急増しており、その内訳として航空機のファイナンスリースが1億1,700万ドルから3億7,600万ドルへ増加している。また、短期リースコストは当四半期に45.9%増の3億200万ドルに達した。UPSは設備投資枠を迂回する形で、リースを通じて航空輸送能力と柔軟なスペースを拡大している。

1-2. 負債構造——金融負債と営業負債

金融負債の帳簿価額合計は244億8,400万ドルと、241億2,700万ドルから1.5%増加した。これにオペレーティングリース債務41億8,900万ドル（流動7億2,900万ドル、非流動34億6,000万ドル）が加わる。当四半期の支払利息は2億7,200万ドルと、2億3,800万ドルから14.3%増加した。これは残高のわずかな増加と、最近の借入の調達コストが高いことの両方を反映している。

営業負債はこれとは逆の動きを示しており、それ自体が一つの物語を語っている。買掛金は9.9%減の59億7,600万ドル、未払賃金・源泉徴収は37億1,500万ドルから33億8,300万ドルへ減少、未払グループ福利厚生・退職年金拠出金は13億8,900万ドルから10億7,300万ドルへ低下した。従業員数の縮小とサプライヤー基盤の縮小が、負債残高の目に見える縮小として現れている。

その他流動負債はこの傾向に反して13億7,500万ドルから19億6,300万ドルへ増加した。その内訳として開示されている項目が二つある。希望退職積立金は12月31日時点の1億1,700万ドルから6月30日時点では1億8,000万ドルへ増加した。これは小さな残高に見えるが、UPSが上半期に計上した早期退職費用が約11億ドルに上り、そのうち約10億4,000万ドルを現金で支払ったためだ。構造改革の決済は計上とほぼ同時進行で進んでおり、UPSは2026年第3四半期にさらに約1億ドルが発生する見込みとしている。

第二の項目は約5億ドルのIEEPA関税相当額であり、単純に列挙するのでなく説明が必要だ。2026年2月20日に米国最高裁が国際緊急経済権限法（IEEPA）に基づく一部の関税を無効とした後、米国税関・国境警備局（CBP）は徴収を停止し、4月にフェーズ1の還付手続きを開始した。越境顧客の通関費用を立替払いしているUPSは、約5億ドルの還付申請を行い、CBPの承認を受けた。これは顧客へ返還すべき金額として負債計上されており、UPSが受け取るものではない。このうち約2億ドルは6月30日時点で現金受領済みで、残り約3億ドルは売掛金として計上されている。これは収益ではなく等価の通過処理であり、CBPがまだ処理していないIEEPA還付残高は未認識のままだ。

年金・退職後給付債務は65億6,700万ドルから63億4,100万ドルへ減少した。別途、ニューイングランド・チームスターズの脱退負債の過去分として7億9,000万ドルが計上されており、今後約36年間にわたり毎月均等払いで支払われる。公正価値は6億5,400万ドルだ。

1-3. 資本構成

株主資本合計は7.1%減の150億9,900万ドルとなった。利益剰余金が主要因で、宣言された配当27億8,900万ドルが純利益14億6,800万ドルを上回ったことから、13億2,100万ドル減少し188億3,000万ドルとなった。その他包括損失累計額は42億800万ドルからわずかに悪化し42億5,400万ドルとなった。

資本剰余金は自社株買いなしで2億7,500万ドルから4億8,200万ドルへ増加した。2026年上半期に自社株買いは実施されなかった。前年同期は10億ドル・860万株のクラスB株を買い戻していた。これにより、クラスAとクラスBの合計発行済株式数は8億4,900万株から8億5,100万株へわずかに増加した。金融負債対自己資本のレバレッジは1.48倍から1.62倍へ上昇し、その変動の約6分の5は借入増加ではなく自己資本の分母が縮小したことによるものだ。

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2. 連結損益計算書

2-1. 主要業績

項目	2025年第2四半期（百万ドル）	2026年第2四半期（百万ドル）	増減率
売上収益	21,221	22,834	+7.6%
営業利益	1,822	930	-49.0%
営業利益率（%）	8.59	4.07	-4.51%p
純利益	1,283	604	-52.9%
純利益率（%）	6.05	2.65	-3.40%p
希薄化後EPS（ドル）	1.51	0.71	-53.0%

報告数値の落ち込みはほぼ一項目に起因する。当四半期の構造改革費用総額は11億7,200万ドルで、すべてがネットワーク再編・効率化推進イニシアチブに分類され、そのうち11億1,700万ドルが人件費・福利厚生に計上されている。前年同期は7,400万ドル（うち6,800万ドルが同一イニシアチブに計上）だった。両期間に同費用を加え戻すと以下のとおりとなる。

営業利益（表示基準）	2025年第2四半期（百万ドル）	2026年第2四半期（百万ドル）	増減
報告ベース	1,822	930	-49.0%
構造改革費用	74	1,172	—
正規化後	1,896	2,102	+10.9%
正規化後営業利益率（%）	8.93	9.21	+0.27%p

この正規化処理はアナリスト独自の裁量によるものではない。UPS自身の非GAAP開示、すなわち調整後営業利益約21億ドル・調整後営業利益率9.2%の数値と一致している。

同じ調整は1株当たり利益にも適用でき、市場が実際に取引の基準とした数値だ。11億7,200万ドルの税引前費用は、税引後で8億9,100万ドル、希薄化後1株当たり1.05ドルに相当する。GAAP EPSの0.71ドルに1.05ドルを加えると、調整後希薄化EPSは1.76ドルとなり、コンセンサスの約1.66ドルを上回った。売上収益もおよそ10億ドルの上振れだった。この調整ブリッジに触れることなく53.0%のEPS減少だけを報じるならば、それは四半期の実態ではなく会計処理を描写しているにすぎない。

正規化後営業利益は売上収益7.6%増に対して10.9%増となり、営業レバレッジは約1.4倍、すなわち売上収益1%の増加に対して利益が約1.4%増加した計算になる。上半期を分割するとより鮮明になる。2026年第1四半期の正規化後営業利益（推計）は13億2,200万ドルで前年同期比23.3%減だったのに対し、第2四半期は10.9%増となった。変曲点はこの四半期の中で起きたのであり、それ以前ではない。

サイクルとの比較で見ると、正規化後利益率9.21%は、2021年のピーク以来初めて直前の通期GAAP報告利益率を上回る数値だ。ただしこれは、費用除外後の四半期数値を通期の報告ベース数値と比較したものであることに留意されたい。

会計年度	売上高（百万ドル）	営業利益（百万ドル）	利益率（%）
2021	97,287	12,810	13.17
2022	100,338	13,094	13.05
2023	90,958	9,141	10.05
2024	91,070	8,468	9.30
2025	88,661	7,867	8.87
2026年第2四半期（正規化済み）	22,834	2,102	9.21

2021〜2025会計年度の数値はUPSの有価証券報告書（Form 10-K）記載の実績値。2026年第2四半期は本開示資料より。

13.17%から8.87%へと4年連続で利益率が圧縮され、直近四半期は9.21%まで回復した。ただし、この数値を読む際には三つの留意点がある。第一に、単一四半期の数値を通期平均と比較している点。第二に、UPSの利益率には季節性がある点。第三に、2026年第2四半期の数値は特殊項目除きの正規化ベースである一方、通期数値はGAAP基準の実績値である点だ。調整ベースで見ると2025通期は8.87%を大きく上回るため、「初の上回り」という表現はリンゴとオレンジの比較となる可能性がある。したがってこの比較はあくまで方向性の確認にとどまり、厳密な同一基準での比較ではない。6カ月間の正規化利益率7.78%は依然として2025通期を下回っている。今回の回復が単なる一過性でないと言える根拠は、会社ガイダンスにある。UPSは2026年通期目標を売上高約912億ドル、調整後営業利益86.5億ドル、調整後希薄化EPS7.22ドルへと引き上げており、これは通期調整後利益率が約9.5%に相当し、2024年以降のすべての年度を上回る水準だ。経営陣は後半の持続性を示唆している。

営業利益より下の段では、投資収益およびその他が7,800万ドルから1億300万ドルへ増加し、実効税率はリストラ費用に伴う2億8,100万ドルの税効果により22.8%から20.6%へ低下した。GAAPベースのEPSは53.0%減少し、純利益の52.9%減をわずかに上回った。自社株買いが停止されたことで、株式数減少によるEPS押し上げ効果は働かなかった。

2-2. 固定費と変動費

費用項目	2025年第2四半期（百万ドル）	2026年第2四半期（百万ドル）	増減率（%）
人件費および福利厚生費	11,626	12,654	+8.8%
外部委託輸送費	2,522	3,187	+26.4%
燃料費	1,058	1,697	+60.4%
減価償却費および償却費	936	980	+4.7%
修繕費および保守費	755	789	+4.5%
その他占有費	544	557	+2.4%
その他費用	1,958	2,040	+4.2%
営業費用合計	19,399	21,904	+12.9%