美國運通 (AXP) 2026年第二季：福利成本激增50%，備抵撥備下降貢獻稅前獲利成長62%
美國運通去年翻新旗下美國白金卡，調漲年費並新增多項權益。一年過後，兩條線均呈成長態勢——但成本線的成長速度快於年費線。第二季淨卡費收入成長15%至28.62億美元，增加3.82億美元。會員服務費用（即實際提供權益所產生的成本）則大幅攀升50%至19.49億美元，增加6.48億美元。兩者之間的差距，正是此次翻新能否自給自足的關鍵所在——而本季新增福利成本超出新增年費收入達2.66億美元。在稅前獲利成長14.7%的亮眼標題之下，核心營運僅成長4%；其餘部分來自信用準備金的釋放。
1. 資產負債表：現金轉移至卡片餘額
1-1. 主要資產與資金項目
| 項目 | 2025年6月30日（百萬美元） | 2026年6月30日（百萬美元） | 變動幅度（%） |
|---|---|---|---|
| 現金及現金等價物 | 57,937 | 45,243 | -21.9 |
| 卡片餘額 | 201,873 | 218,054 | +8.0 |
| 卡片餘額及其他貸款合計 | 211,976 | 229,481 | +8.3 |
| 信用損失準備金 | 5,960 | 5,866 | -1.6 |
| 總資產 | 295,556 | 308,203 | +4.3 |
| 客戶存款 | 149,386 | 156,973 | +5.1 |
| 長期債務 | 58,202 | 57,017 | -2.0 |
| 股東權益合計 | 32,311 | 34,280 | +6.1 |
總資產與股東權益數據來自公司向SEC提交的XBRL申報文件；其餘各行數據出自申報文件中的表格1及表格7。
資產負債表的主要變動在於資產結構的轉移，而非整體擴張。總資產僅成長4.3%。其中，現金佔總資產比例由19.6%降至14.7%，而卡片餘額佔比則由68.3%升至70.8%。美國運通動用閒置現金轉而投入放貸業務，其成效反映在淨利息收益率上——以淨利息收入除以平均卡片及其他餘額計算——該比率由7.9%擴大至8.1%。
準備金覆蓋率是需要密切關注的指標。信用損失準備金下降1.6%至58.66億美元，而卡片餘額卻成長8.0%，覆蓋率因此由3.0%降至卡片餘額的2.7%。若美國運通維持去年2.95%的實際覆蓋比率，準備金規模將高出約5.72億美元。由於逾期情況確實有所改善，較低的覆蓋率尚屬合理，但安全緩衝已比一年前更為薄弱。
1-2. 資金結構
客戶存款與債務合計達2,160億美元，高於2025年12月31日的2,103億美元（申報文件表格18）。存款是主要推動力，由1,525億美元升至1,570億美元；長期債務維持在約570億美元的水平基本持平，短期借款則為20億美元。美國運通上半年已發行61億美元無擔保債務，全年計畫為40至80億美元無擔保及10至30億美元有擔保債務。
資金成本有所下降。美國計息存款的平均付息率由3.8%降至3.3%，其中儲蓄帳戶利率由3.6%降至3.1%，這也是為何在存款規模擴大的情況下，整體利息支出仍下降6%的原因。AENB存款中約92%受FDIC保障，其直接存款計畫單項便持有約430萬個帳戶，構成穩定且以零售為主的資金基礎。美國運通公司無擔保信用評級為A2 / A- / A，三大評級機構均維持穩定展望（表格19）。
1-3. 資本
34,280百萬美元的股東權益支撐著308,203百萬美元的總資產，股權資產比率為11.1%。普通股權益第一類資本比率（監管機構衡量風險加權資產損失吸收能力的核心指標）為10.4%，較一年前的10.6%略有下降。27,779百萬美元的CET1資本對應268,321百萬美元的風險加權資產。管理層訂定的目標區間為10至11%，因此在貸款規模以8%速度成長、且季度盈利大部分已派發的情況下，該比率目前處於目標區間的下半段。申報文件對股東回報有精確量化：本季回購及股息合計28.87億美元，約佔普通股股東可用淨利潤的93%；上半年合計回報52.02億美元，約佔86%。
流動性並非制約因素。平均流動性覆蓋比率為197%，遠高於100%的最低要求；淨穩定資金比率為121%。美國運通於2026年第二季晉升為第二類機構，監管標準有所提高；兩項比率目前均受益於申報文件中披露的85%過渡期調整。其壓力資本緩衝維持在2.5%的最低水準，有效期至2027年9月30日。
2. 損益表：申報數字與核心營運的落差
| 項目 | 2025年第二季（百萬美元） | 2026年第二季（百萬美元） | 變動 | 2025年上半年（百萬美元） | 2026年上半年（百萬美元） | 變動 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 扣除利息支出後總收入 | 17,856 | 19,637 | +10.0% | 34,823 | 38,544 | +10.7% |
| 信用損失撥備 | 1,405 | 1,084 | -22.9% | 2,555 | 2,336 | -8.6% |
| 總費用 | 12,901 | 14,482 | +12.3% | 25,388 | 28,359 | +11.7% |
| 稅前利潤 | 3,550 | 4,071 | +14.7% | 6,880 | 7,849 | +14.1% |
| 所得稅費用 | 665 | 961 | +44.5% | 1,411 | 1,767 | +25.2% |
| 淨利潤 | 2,885 | 3,110 | +7.8% | 5,469 | 6,082 | +11.2% |
| 稀釋每股盈餘（美元） | 4.08 | 4.53 | +11.0% | 7.71 | 8.81 | +14.3% |
| 稅前利潤率 | 19.9% | 20.7% | — | 19.8% | 20.4% | — |
資料來源：申報文件管理層討論與分析（MD&A）中的綜合業績表；利潤率及變動百分比為本文自行計算。
2-1. 核心業績
從收入線到每股盈餘之間，有三件事同時發生，且方向各異。
信用撥備承擔了大部分的貢獻。撥備減少3.21億美元，稅前利潤增加5.21億美元，因此稅前獲利成長的62%僅來自撥備單一項目。收入減去費用——即扣除信用成本前的核心營運利差——由49.55億美元升至51.55億美元，增幅僅4.0%。一家收入成長10%的公司，核心營運僅成長4%。
收入比較有一項需要說明：美國運通於2026年1月12日買回其在瑞士合資公司Swisscard的合夥方股權，並已逐行納入合併報表。因此，服務費、行銷及營運費用中部分報告增長屬於收購所致，而非有機成長；申報文件並未單獨披露其貢獻規模。
撥備的波動本身值得深入分析。美國運通本季釋放了1.90億美元的卡片準備金，而一年前則是計提1.98億美元。若就所有準備金項目而言，由計提轉為釋放的擺幅達4.14億美元，部分被9,200萬美元的淨沖銷增加所抵銷。準備金釋放屬於實質盈餘，但它是一種存量而非流量，不可能無限重複。
稅務因素則在另一個方向美化了比較基礎。實際稅率由18.7%躍升至23.6%，原因是上年度因解決歷史稅務事項而享有一次性稅收優惠。受此影響，淨利潤僅成長8%。若以本年度23.6%的稅率重新計算上年度淨利潤，則為約27.12億美元，成長率將呈現為14.7%。報告所示的8%低估了基本走勢，正如14.7%的稅前數字高估了一樣。
回購則貢獻了最後三個百分點。稀釋每股盈餘成長11%，高於淨利潤成長的8%。平均稀釋股數由6.99億股降至6.79億股，下降2.9%。每股盈餘成長中約有三個百分點來自股數減少，而非利潤提升。
2-2. 費用的實際分佈
| 費用項目 | 2025年第二季（百萬美元） | 2026年第二季（百萬美元） | 變動幅度（%） |
|---|---|---|---|
| 持卡人獎勵 | 4,618 | 5,051 | +9.4 |
| 業務拓展 | 1,589 | 1,755 | +10.4 |
| 持卡人服務 | 1,301 | 1,949 | +49.8 |
| 行銷 | 1,555 | 1,650 | +6.1 |
| 薪資及員工福利 | 2,152 | 2,344 | +8.9 |
| 其他（淨額） | 1,686 | 1,733 | +2.8 |
| 總費用 | 12,901 | 14,482 | +12.3 |
資料來源：申報文件管理層討論與分析（MD&A）中的費用明細表；以下分類為本文自行計算。
將成本基礎一分為二，圖像便更加清晰。前三行——獎勵、業務拓展及持卡人服務，即美國運通自身歸類為可變客戶參與費用的項目——合計達87.55億美元，成長16.6%，目前已佔收入的44.6%，高於一年前的42.0%。其餘各行——行銷、薪資及其他——僅成長6.2%，佔收入比例由30.2%降至29.2%。
因此，固定成本基礎正在良好地發揮槓桿效應。營運槓桿——即成本增速應低於收入增速，從而擴大利潤率的概念——在薪資、行銷和管理費用方面正在發揮作用。然而，可變的持卡人權益成本增速超越了收入增速，抵銷了上述效益。這是一項蓄意為之的策略性支出，並非成本失控。但這正是10%的收入增長僅能轉化為4%營業利潤增長的原因。
"其他淨額"中有一個項目值得特別關注，儘管其增幅僅有持平的2.8%：公告指出，季度增長的驅動因素是法律儲備金增加及技術成本上升，但被Amex Ventures投資收益以及出售一個小型企業聯名卡組合的收益所抵銷。換言之，持平的表面數字，實為經常性成本增加與非經常性收益相互抵銷的結果。
持卡人服務費用現已佔淨卡費的68.1%，較一年前的52.5%大幅上升。公告將此增幅歸因於「持卡人福利使用率提升，以及美國白金卡新增福利」。
2-3. 費用增長主要來自提價，而非交易量增加
淨卡費增長15%。分解來看：公告按年化基礎計算的每張卡平均費用上升12%至131美元，而自有卡在網張數增長3%至8,760萬張。據此推算，約五分之四的增長來自定價提升。美國運通的表述則有所不同，將淨卡費增長歸因於「大量新卡獲取、持卡人高留存率以及持續推進的產品升級週期」。新卡獲取數據更接近我們的解讀：本季自有新卡獲取量為300萬張，而去年同期為310萬張；上半年為610萬張，去年同期為640萬張。
在最大的收入項目中存在第二重收益率擠壓。計費業務增長9.5%，但折扣收入僅增長8.6%，原因是受地區及商戶類別的消費結構變化影響，平均商戶折扣率從2.25%微降至2.23%。單一季度的影響雖小，但長期累積不容忽視。
3. 現金流：從現有資產負債表內部融資支持增長
| 項目（上半年，十億美元） | 2025 | 2026 | 變動 |
|---|---|---|---|
| 營運活動 | 9.1 | 9.2 | +0.1 |
| 投資活動 | (6.3) | (11.8) | -5.5 |
| 融資活動 | 14.3 | 0.1 | -14.2 |
| 匯率變動對現金的影響 | 0.2 | 0.1 | -0.1 |
| 現金淨變動 | 17.3 | (2.5) | -19.8 |
資料來源：公告表格22。公司以10億美元為單位進行四捨五入後披露，因此各分項加總可能與淨變動數字略有出入。
自由現金流對貸款業者而言並非有意義的衡量指標，因為貸款增長以現金使用的形式流入投資活動。銀行業調整後的對等指標為營業現金流減去資本支出。本期營業現金為92億美元，資本支出——即綜合現金流量表中的房產及設備購置支出——為20.47億美元，可供分配的現金約為72億美元。美國運通在上半年向股東返還了52億美元，約佔上述金額的73%。
最引人注目的是融資活動現金流，從流入143億美元驟降至僅0.1億美元。去年美國運通大舉籌集存款與債務，積累現金儲備；今年則以營業現金流及原有現金儲備來填補118億美元的投資活動現金流出。這也是現金減少25億美元的原因所在。公告列舉了該流出的四大驅動因素：持卡人貸款餘額及其他貸款增加、投資證券淨購入、新總部建設，以及收購瑞信卡（Swisscard），部分被出售小型企業聯名卡組合的收益所抵銷。持卡人貸款餘額增長是其中最大的驅動因素，而這一輪轉與第一部分所呈現的趨勢如出一轍。
資本支出幾近翻倍，從10.49億美元增至20.47億美元。