波克夏海瑟威 (BRK.B) H1 2026 財報：投資因素解釋了獲利增幅的 81.2%
波克夏海瑟威 上半年 2026 的獲利增至原來的兩倍以上，但增幅大多來自投資因素。歸屬股東的獲利由 169億7,000萬美元 升至 357億7,000萬美元。投資收益增加，加上去年對卡夫亨氏投資認列的減損（即調低投資的帳面價值）未再發生，解釋了獲利增幅的 81.2%；同期營業現金流成長 3.2%。對這家以保險為核心的多元化集團而言，這項區別很重要，因為出售投資的收益與投資市值變動，無法衡量銷售保險或經營旗下業務的獲利能力。10-Q，獲利說明，第 33 頁
本報告中的 H1 指當年前 6 個月，$B 表示十億美元，$M 表示百萬美元。
1. 收購帶動資產增加，現金則減少
波克夏的資產成長包含收購的企業，因此不能全數視為既有業務的擴張。
1-1. 西方化學帶來大量實體資產
評估現金減少時，應一併查看美國短期國庫券。這類短期政府債券投資在報表中單獨列示。
| 項目（百萬美元） | 2025 年十二月 31 日 | 6月 30, 2026 | 變動 |
|---|---|---|---|
| 現金及約當現金 | 51,877 | 40,609 | −21.7% |
| 單列的短期國庫券 | 321,434 | 324,905 | +1.1% |
| 應收款（不含貸款及融資應收款） | 48,718 | 53,197 | +9.2% |
| 存貨 | 24,424 | 26,575 | +8.8% |
| 不動產、廠房及設備 | 216,625 | 225,224 | +4.0% |
| 無形資產（不含商譽） | 34,842 | 34,935 | +0.3% |
| 資產總額 | 1,222,176 | 1,263,071 | +3.3% |
適用項目的金額合併了申報文件中 2 個業務分組的數據；供出租的設備與不動產、廠房及設備分開列示。變動幅度依報表所列餘額計算。規模大得多的短期國庫券餘額變動不大，這有助於理解單看現金減少所呈現的情況。資產負債表，第 2 頁
94億美元 收購西方化學的交易，按收購時初步估值計算，包含約 70億美元 的不動產、廠房及設備。交易也帶來應收款、存貨及無形資產；申報文件並未單獨列出這項收購對各項期末餘額的貢獻。無形資產的淨額變動不大，但該餘額也反映了攤銷（即逐步將資產成本列為費用）及其他變動。附註 2 及 12，第 8 及 15 頁
1-2. 債務保持穩定，但由不同業務承擔
報表所列借款由 1,290億8,000萬美元 小幅降至 1,286億美元。保險及其他業務的借款減少，鐵路、公用事業及能源合併分組的借款則增加。波克夏不為旗下 BNSF 鐵路或波克夏海瑟威能源發行的債務提供擔保。因此，不應假設整個集團可動用的資金會透過母公司擔保，支持每家子公司的債務。附註 16，第 19–20 頁
季度債務表披露了利率及到期年限範圍，但未列出合併債務中將於 3 年內到期的比例，也未提供 1 個集團整體平均利率。營業租賃負債已列入資產負債表；本報告未另行計算其總額。附註 16 及合約義務，第 49 頁
1-3. 留存獲利帶來的權益增額超過股票回購的減額
資產總額 1兆2,630億7,000萬美元，等於負債 5,128億9,000萬美元 加上權益 7,501億8,000萬美元；權益也包含子公司少數股東持有的部分。保留盈餘，即累積留在企業內的會計獲利，由 7,631億9,000萬美元 增至 7,989億6,000萬美元，而股東投入的實收資本維持在約 356億2,000萬美元。
公司回購後持有的庫藏股，使權益扣減額由 789億4,000萬美元 增至 837億美元；未計入淨利的累積損益則由負 24億5,000萬美元 惡化至負 29億7,000萬美元。權益增加主要來自留存的會計獲利，其中包含投資估值上升帶來的收益，並不等於存下的現金。資產負債表及權益變動表，第 3 及 6 頁
2. 獲利反彈幅度超過業務獲利的改善
投資收益及前一年卡夫亨氏投資減記未再發生，解釋了大部分獲利增幅；即使是其餘增幅，也包含匯率變動帶來的可觀收益。
2-1. 上半年 獲利仍低於 2024 水準
這項跨 3 年的比較說明，評估 2025 異常偏低的獲利基期時，需要考慮其背景。
| 項目（百萬美元，比率除外） | H1 2024 | H1 2025 | H1 2026 | 年化變動率，2024–26 |
|---|---|---|---|---|
| 營收 | 183,522 | 182,240 | 195,483 | +3.2% |
| GAAP 稅前獲利 | 53,843 | 19,898 | 44,382 | −9.2% |
| 合併淨利 | 43,330 | 17,129 | 35,951 | −8.9% |
| 歸屬股東淨利 | 43,050 | 16,973 | 35,773 | −8.8% |
| 股東淨利／營收 | 23.5% | 9.3% | 18.3% | — |
| 營業現金流／合併淨利 | 0.56× | 1.23× | 0.60× | — |
GAAP 指一般公認會計原則，也就是編製這些財務報表所依循的規則。合併淨利包含歸屬子公司少數股東的獲利；股東獲利則不包含這部分。
年化變動率是 上半年 2024 與 上半年 2026 金額之間的年複合變動率，並非全年預測。波克夏並未列出一個依 GAAP 計算的合併營業利益小計；稅前獲利不等於營業利益。其淨利率，也就是淨利相對於營收的比率，包含未列入營收的投資收益，因此不能純粹反映業務本身的獲利率。2026 財務報表，第 4 及 7 頁；2025 財務報表，第 4 及 6 頁
稅後投資損益由虧損 6,800萬美元 改善為收益 114億4,400萬美元。前一年對卡夫亨氏投資認列的 37億6,000萬美元 減記未再發生。經計算，這些因素合計解釋了股東獲利增加額 188億美元 中的 152億7,200萬美元。獲利說明，第 33 頁
投資損益既包含出售證券時實現的收益，也包含仍持有證券的價值變動，即尚未實現的損益。波克夏的財報新聞稿指出，H1 2026 的稅後已實現收益約為 75億美元，未實現收益為 39億美元。因此，投資帶來的獲利並非全數來自尚未出售持倉的市值上升。第2季 財報新聞稿
扣除投資損益，並加回前一年對卡夫亨氏投資認列的減損後，得出 243億2,900萬美元，相較之下另一期間為 208億100萬美元，與波克夏公布的這些期間非 GAAP 營業獲利一致。經計算，增幅約為 17.0%。這項由公司自行定義、未依一般公認會計原則計算的指標，從股東獲利中排除了指定的投資及減損影響，但仍包含匯率影響和收購相關費用。因此，不應將它視為衡量經常性營業利益的指標。第2季 財報新聞稿；獲利說明，第 33 頁
平均約當 A 類股股數，即將兩類股票換算成相同基準後的股數，由 1,438,223 降至 1,437,279。相較於股數不變的情況，這僅使每股盈餘增加約 0.07%；每股盈餘的增幅幾乎全由獲利成長帶動。回購的股票列為庫藏股。損益表及附註 18
2-2. 匯兌收益推升營業獲利，並降低帳列管理費用
外幣計價債務因匯率變動產生 7億4,500萬美元 的稅前收益，前一年則虧損約 21億美元。這些金額計入銷售、一般及管理費用，因此帳列管理費用下降，不一定代表經營業務的成本降低。附註 16，第 19 頁
稅後匯兌損益由虧損 15億9,000萬美元 轉為收益 5億7,500萬美元。根據財報新聞稿計算，這項約 21億7,000萬美元 的改善，占波克夏所公布營業獲利增加額 35億3,000萬美元 的約 61%。因此，即使排除投資收益及卡夫亨氏投資減記，匯率變動仍解釋了相當大一部分的獲利改善。第2季 財報新聞稿
公司未在合併層面分別披露相對固定的成本，以及隨銷售變動的成本。若以整個集團的數據估算銷售成長如何轉化為獲利成長，會掩蓋上述影響。
3. 資本支出耗用了更多營業現金
儘管營業活動的淨現金流增加，購置實體資產後剩餘的現金仍減少。
解讀大額投資現金流出之前，應先比較營業現金與資產購置支出。
| 項目（百萬美元） | H1 2025 | H1 2026 | 變動（百萬美元） |
|---|---|---|---|
| 營業現金流 | 20,988 | 21,653 | +665 |
| 投資現金流 | 32,957 | −28,644 | −61,601 |
| 籌資現金流 | −1,113 | −4,109 | −2,996 |
| 期末現金（含受限制現金） | 101,228 | 41,360 | −59,868 |
| 固定資產及出租設備購置 | 9,139 | 10,631 | +1,492 |
| 營業現金扣除上述購置支出 | 11,849 | 11,022 | −827 |
期末現金比較的是 2 6月 這些日期的餘額，不包含單獨列示的短期國庫券。受限制現金指用途受到限制的現金。最後一列是計算購置實體資產後剩餘現金的指標，並非保險業務可自由分配的現金。現金流量表，第 7 頁
營業現金流與獲利的比率由 1.23× 降至 0.60×：每一美元合併淨利對應的營業活動現金約為 60 美分，前一年則為 $1.23。僅憑這點，不能判斷獲利品質正在惡化。
為了將會計利潤調整為營運現金流，報表扣除了 144億7,000萬美元 的投資收益，以及 61億2,000萬美元 的投資折價攤增收入。後者是指以低於到期償還金額購入的證券，隨著到期日接近而確認的收入。出售投資所得的款項列入投資活動現金流，未實現收益則不會產生現金。報表加回了 71億2,000萬美元 的折舊與攤銷；這些費用用來分攤資產成本，當期並沒有對應的現金支出。應收款項與發放的貸款佔用了 54億1,000萬美元 的現金，其他資產則佔用了 26億2,000萬美元。以上僅列出部分調整項目，並非從利潤調整至營運現金流的完整明細。現金流量表，第 7 頁
實體資產支出相當於營收的 5.4%，計算方式為 106億3,100萬美元 除以 1,954億8,300萬美元。其中，BNSF 與波克夏海瑟威能源的支出合計約為 67億美元。申報文件未區分維持現有營運與擴張業務的支出，也無法用折舊推算兩者各佔多少。資本支出說明，第 49 頁
以現金回購股份支出了 44億4,000萬美元，收購業務動用了 97億美元，買入股票的金額則比賣出股票多出 116億3,000萬美元。股東權益報表記錄的股份回購金額為 47億6,000萬美元，其衡量方式與當期實際支付的現金不同。融資活動現金流量表未列有向母公司股東支付股息的款項，借款總額也未隨這些資金用途相應增加。現金流量表與股東權益表，第 6–7 頁
4. 巨災較少，GEICO 保險業務的利潤率仍收窄
其他業務有所改善，但一項重要保險業務的獲利能力轉弱。
GEICO 的綜合成本率，也就是理賠與承保費用佔保費收入的比例，在 上半年 從 81.7% 升至 89.3%。這個比率越高，保費收入中能留下作為承保利潤的部分就越少。由於理賠更頻繁、金額更高，加上佣金與廣告支出增加，其稅前承保利潤從 39億9,400萬美元 降至 24億1,000萬美元。單看第 2 季，該比率便從 83.5% 惡化至 91.2%。GEICO 的承保業務仍有獲利，但利潤率已收窄。GEICO 業績，第 34–35 頁
在波克夏的財產與意外保險及再保險業務中，2026 年第 1 半年度沒有任何巨災事件的損失超過申報文件所列的 1億5,000萬美元 門檻；相較之下，2025 年第 1 半年度南加州野火造成了 11億美元 的損失。波克夏也將過往年度理賠最終成本的估計下調約 15億美元，一年前的下調金額則為 2億4,000萬美元，因而減少了當期理賠費用。這些集團層面的有利因素，有助於說明為何不能只把保險業績視為當前保單定價與實際理賠情況的反映；也不應將這些因素全數歸於 GEICO。附註 13，第 16 頁
保險浮存金，也就是在履行保險給付義務前暫時持有的資金，達到約 1,775億美元。承保業務整體仍有獲利，但隨著短期利率下降，保險投資稅後收益從 62億6,000萬美元 降至 57億3,800萬美元。可投資資金增加，並不保證投資收入也會增加。保險投資收入，第 38 頁
保險以外的業務方面，受運量與效率改善帶動，BNSF 在 上半年 的稅後利潤從 26億8,000萬美元 增至 29億3,500萬美元。製造、服務與零售業務的利潤從 66億6,100萬美元 增至 76億6,900萬美元。波克夏旗下各項業務面對的需求情況不同；這些業績並不能證明所有業務都處於經濟週期的同一階段。獲利說明，第 33 頁
太平洋電力公司估計尚未支付的野火相關負債，從約 12億美元 降至 5億7,200萬美元，半年內已支付的和解款為 5億8,900萬美元。餘額下降，並不代表法律責任風險已經結束。仍有合理可能出現重大額外損失，目前無法估計具體的額外損失範圍，也預期不會再獲得保險賠付。附註 22，第 25–26 頁
5. 資金投入增加，回報仍待實現
波克夏向業務、證券及自家股份投入了更多資金，而報表利潤的增幅主要來自投資收益，以及本期沒有上年卡夫亨氏資產減值的影響。匯率變動也大幅推高了其公布的營運利潤。西方化學在這半年內納入帳目；約 68億美元 的泰勒莫里森收購案於 7月 完成，未包含在 上半年 的收購現金流出中。這些交易增加了公司在化工與住宅業務的投入，但其長期回報尚未獲得驗證。附註 2，第 8 頁；第2季 業績公告
接下來要檢驗的是，業務利潤與產生現金的能力，能否證明這些資金投入值得。若保險定價相對於理賠成本有所改善，將有助於 GEICO；利率下降則可能繼續對保險投資收入造成壓力。波克夏仍持有充裕的流動資金，但收購、基礎建設支出與尚未解決的野火索賠，都需要動用未來的現金。
資料來源：美國證券交易委員會 10-Q 表格申報紀錄，提交日期為 2026 年 8月 月 10 日，涵蓋截至 2026 年 6月 月 30 日止的季度；申報編號為 0001193125-26-341032。歷史比較採用2025 年第 2 季報告。波克夏於2026 年 8月 月 8 日發布的業績公告，提供了非依一般公認會計原則計算的營運利潤與財報數字之間的調整明細，以及匯率變動的稅後影響。
本分析依據向美國證券交易委員會提交的申報文件編寫，僅供參考，不構成投資建議。