Visa (V) 2026財年第三季：增值服務營收攀升至38億美元，外匯收入增速放緩至6%
Visa核心網路的經濟效益本季並未惡化——公告利潤率確有下滑，但原因不在網路本身。營業利潤率由60.7%降至59.1%，然而若剔除訴訟準備金及5.63億美元的資遣費用，實際利潤率為66.1%，去年同期為66.8%，兩年前為66.9%。更關鍵的變化在於收入結構：增值服務營收由去年同期的28億美元增至38億美元（增幅約三分之一），目前佔淨收入約三分之一；而跨境交易收入——即傳統的跨境外匯通行費——即便跨境交易量增長14%，增速卻僅達6%。Visa從軟體與服務所獲收入的比重持續上升，而非仰賴貨幣利差，這一轉變將主導未來數季的業績走向。
資料來源：Visa Inc. 2026年7月29日提交之2026年6月30日止季度Form 10-Q（登錄號0001403161-26-000104）。FY2024對比數據取自2025年6月30日止期間之Form 10-Q（登錄號0001403161-25-000052）。
1. 合併資產負債表
1-1. 資產構成
Visa是一個支付網路，因此資產負債表上沒有存貨項目。資產負債表的核心在於清算管道、客戶激勵以及訴訟托管資金。
| 項目 | 2025年9月30日（百萬美元） | 2026年6月30日（百萬美元） | 變動 |
|---|---|---|---|
| 現金及現金等價物 | 17,164 | 12,359 | -28.0% |
| 限制性現金——美國訴訟托管資金 | 2,990 | 888 | -70.3% |
| 投資證券（流動） | 1,833 | 1,433 | -21.8% |
| 清算應收款 | 4,191 | 2,400 | -42.7% |
| 應收帳款 | 3,126 | 3,527 | +12.8% |
| 客戶擔保品 | 3,625 | 4,310 | +18.9% |
| 物業、設備及技術資產（淨額） | 4,236 | 4,858 | +14.7% |
| 商譽 | 19,879 | 20,825 | +4.8% |
| 無形資產（淨額） | 27,646 | 27,532 | -0.4% |
| 資產總計 | 99,627 | 94,590 | -5.1% |
資產總計縮減50億美元。這是主動的資本回報，而非業務萎縮所致。Visa在股票回購上斥資160億美元、股息支出39億美元、償還到期優先票據56億美元，並以15億美元現金完成兩項阿根廷收購。
托管資金提取是最大的單項資產變動。附注5顯示，美國訴訟托管資金由29.90億美元降至8.88億美元：新增存入8.75億美元，向退出訴訟及禁令救濟集體商戶支付29.77億美元。上年同期支付金額為7.68億美元。Visa已從計提交換費索賠準備金，轉變為實際支付支票的階段。
清算應收款下降42.7%，單看此數字似乎嚴峻。清算應付款則下降28.3%，至32.77億美元（前期為45.68億美元），無論比例還是絕對值均小於應收款17.91億美元的降幅。這兩個科目是銀行間日常資金流轉的管道。
收購Prisma Medios de Pago及Newpay（2026年2月，15億美元現金）新增商譽10.34億美元；扣除匯率換算及其他調整後，資產負債表上的商譽科目增加9.46億美元至208.25億美元。該交易仍待阿根廷競爭主管機關審查。
有一個細節值得關注：客戶激勵如今同時出現在資產負債表的兩端。激勵資產合計84.07億美元（流動部分25.23億美元加長期部分58.84億美元），對應負債114.29億美元。淨頭寸30.22億美元，與9月30日的30.54億美元基本持平。總體規模的增速已快於淨敞口的增速。
1-2. 負債結構
| 類別 | 2025年9月30日（百萬美元） | 2026年6月30日（百萬美元） | 變動 |
|---|---|---|---|
| 金融債務（流動＋長期） | 25,171 | 23,858 | -5.2% |
| 應付結算款＋客戶保證金（穿透項目） | 8,193 | 7,587 | -7.4% |
| 營業負債 | 21,286 | 20,884 | -1.9% |
| 遞延稅款及其他 | 7,068 | 7,083 | +0.2% |
| 負債總計 | 61,718 | 59,412 | -3.7% |
金融債務由25,171百萬美元降至23,858百萬美元。Visa償還了5,565百萬美元優先票據，於2026年2月發行了30億美元新固定利率票據（到期日介於三至十年），並淨提取商業票據1,496百萬美元；上述三項合計約佔金融債務總減少額13億美元中的11億美元，其餘部分在所審閱章節中未逐項列示。流動到期款項由5,569百萬美元降至2,996百萬美元，意味著約12.6%的總債務將於一年內到期——近期還款壓力相對寬鬆。所審閱章節中，該申報文件並未披露加權平均票息率。
穿透項目有必要加以說明。應付結算款與客戶保證金均有相同或近乎相同的資產相對應，並非實質性財務槓桿。若將其視為債務，將高估Visa的實際負債。
計提訴訟準備金由3,033百萬美元降至1,274百萬美元，下降58.0%，與託管款項的支付進度相符。
1-3. 資本結構
股東權益總額下降7.2%至35,178百萬美元。具體來看：累計收益由15,106百萬美元降至12,753百萬美元，在九個月淨利潤175億美元的基礎上，吸收了約160億美元的股票回購及39億美元的股息支出。額外實收資本幾乎持平，為22,168百萬美元。
累計其他綜合損益由正248百萬美元轉為負146百萬美元，主要受外幣換算差異由575百萬美元降至6百萬美元拖累，波動達569百萬美元，足以解釋AOCI合計394百萬美元的降幅；其他組成部分則朝反方向移動175百萬美元。此為海外淨資產的換算影響，並非現金損失。
儘管回購了5,000萬股，A類流通股實際上由16.91億股增至17.02億股。原因在於2026年5月的股份交換要約——Visa接受了300萬股B-1類及1.2億股B-2類股份，並發行了6,100萬股A類及2,300萬股C類股份，所收回的B-1及B-2股份已予以登出。對股東而言，更重要的是稀釋後股數，同比下降3.3%。
2. 合併損益表
2-1. 三年比較（截至6月30日止三個月）
| 項目 | FY2024（百萬美元） | FY2025（百萬美元） | FY2026（百萬美元） | 兩年複合年增長率 |
|---|---|---|---|---|
| 淨收入 | 8,900 | 10,172 | 11,633 | +14.3% |
| 營業利益 | 5,938 | 6,177 | 6,877 | +7.6% |
| 營業利益率（%） | 66.7 | 60.7 | 59.1 | — |
| 調整後營業利益率（%） | 66.9 | 66.8 | 66.1 | — |
| 淨利潤 | 4,872 | 5,272 | 5,628 | +7.5% |
| 淨利率（%） | 54.7 | 51.8 | 48.4 | — |
| A類稀釋後每股盈餘（美元） | 2.40 | 2.69 | 2.97 | +11.2% |
調整後營業利益率已回加訴訟準備金（13百萬美元／615百萬美元／253百萬美元）及遣散費（僅FY2026年為563百萬美元）。
兩條利潤率曲線呈現截然相反的走勢。報告營業利潤率兩年間下滑7.6個百分點，調整後利潤率僅下滑0.8個百分點。報告數字的跌幅幾乎全部源於訴訟費用與遣散費，而非定價或網路成本問題。
人事費用上升40%至24.58億美元，單此一行便足以解釋本季財報的表象。管理層將此歸因於「為推動營運效率及重新投資於高增長機遇而採取行動所帶來的較高遣散成本」，以及包含併購在內的員工人數與薪酬增長。GAAP與非GAAP的對賬顯示，遣散費為5.63億美元。剔除後，人事費用僅增長8.3%至18.95億美元——屬平淡無奇的數字。
營運槓桿。 營運槓桿衡量利潤相對於銷售額的增速差異。按報告數字，收入每增長1%僅帶來0.79%的營業利潤增長——呈現負槓桿效應。剔除遣散費及訴訟撥備後，營業利潤在收入增長14.4%的基礎上上升13.3%，調整後利潤率從66.8%小幅收窄至66.1%。
剔除一次性項目，還原經常性表現。 加回遣散費及訴訟撥備後，正常化營業利潤為76.93億美元，去年同期同口徑為67.92億美元，增長13.3%。
在營業利潤線以下，兩個項目扭曲了比較基準。 利息費用從去年同期的3,900萬美元大幅躍升約397%至1.94億美元。管理層解釋稱，這是由於上一年度「與稅項相關的利息優惠」不再存在。三年數據印證了這一點：FY2024為1.96億美元，FY2025為3,900萬美元，FY2026為1.94億美元。FY2025才是異常值，此乃基期效應，並非財務槓桿上升所致。
其次，前九個月的稅項撥備包含3.51億美元的一次性遞延稅項優惠，源於美國對特定境外收益稅務規則的調整。此舉令前九個月有效稅率從16.7%降至15.6%。剔除後，前九個月淨利潤增速為14.6%，而非報告所示的16.9%。
每股盈利橋接分析。 A類攤薄每股盈利在淨利潤增長6.8%的基礎上上升10.4%至2.97美元。攤薄股份數量減少3.3%，貢獻了每股盈利增幅的約三分之一。
2-2. 收入結構與成本行為
| 收入項目 | FY2025第三季（百萬美元） | FY2026第三季（百萬美元） | 變動 |
|---|---|---|---|
| 服務收入 | 4,330 | 4,922 | +14% |
| 數據處理收入 | 5,153 | 6,042 | +17% |
| 國際交易收入 | 3,633 | 3,853 | +6% |
| 其他收入 | 1,028 | 1,496 | +45% |
| 客戶激勵費 | (3,972) | (4,680) | +18% |
| 淨收入 | 10,172 | 11,633 | +14% |
此表格揭示了本季最重要的背離現象。國際交易收入增長6%，而剔除歐洲內部的名義跨境交易量則增長14%。管理層指出，較低的匯率波動性及業務組合是國際交易收入滯後於跨境交易量的原因。Visa從貨幣兌換差價中獲利，而平靜的外匯市場會壓縮此差價。跨境旅遊與商業活動依然健康，但相關定價表現則欠佳。
填補缺口的是增長45%的其他收入及增長17%的數據處理收入。兩者均反映增值服務的貢獻——包括發行解決方案、收單解決方案及顧問業務——本季從去年同期的28億美元增至38億美元（增幅約三分之一），前九個月則達103億美元。這約佔淨收入的33%，高於去年同期的約28%。
客戶激勵費上升18%，超過毛收入15%的增速。佔毛收入的比例從28.1%升至28.7%。前九個月的比率持平於28.1%（對比去年同期的28.2%），因此這是近期的小幅上升，而非既定趨勢。這是維繫銀行分銷渠道的代價，值得持續關注。
成本結構。 Visa的費用基礎以固定成本為主：人事費用、折舊及網路成本並不隨交易量增減而變動。剔除遣散費及訴訟撥備後，總營業費用增長16.6%，高於收入增速14.4%；訴訟撥備從6.15億美元減少至2.53億美元，意味著若僅剔除遣散費，將大幅美化潛在的成本紀律。市場推廣費用上升54%至6.49億美元，主要由Visa重大全球贊助承諾所驅動——包括2026年FIFA世界盃——這些費用由活動驅動，在時間安排上具有相當大的自主性。
3. 合併現金流量表
| 項目（前九個月） | FY2024 ($M) | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) |
|---|---|---|---|
| 營業活動現金流量 | 13,286 | 16,821 | 16,342 |
| 資本支出 | (948) | (1,093) | (1,178) |
| 自由現金流量 | 12,338 | 15,728 | 15,164 |
| 投資活動現金流量 | — | 404 | (755) |
| 融資活動現金流量 | — | (12,963) | (21,540) |
| 期末現金及受限制現金 | — | 24,441 | 18,768 |
自由現金流量為營業活動現金流量扣除資本支出後之金額。儘管前九個月淨利潤上升16.9%，自由現金流量仍下跌3.6%至$15,164 million。
盈利品質。 營業活動現金流量與淨利潤之比率，FY2024為0.92，FY2025為1.12，FY2026為0.93。僅憑單一年度數據作出判斷具有誤導性。波動原因在於訴訟款項的入帳時間差異：FY2025期間，Visa持續計提但尚未支付，使應計訴訟費用為當年營業活動現金流量增加了$622 million；至FY2026實際付款後，則減少了$1,758 million；應付和解款項另行再減少$1,291 million。上述兩項變動均不反映收入品質——Visa的基本盈利能力在整個期間維持穩定。
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