맥케슨 (MCK) FY2026: 매출 $403B·GAAP EPS +49%, 그러나 실질 영업이익 증가율은 ~10–19%에 그쳐
모든 수치는 2026년 3월 31일 마감 회계연도의 맥케슨 Form 10-K 및 2026년 5월 7일 발표된 4분기·연간 실적 자료에 근거한다. 통화 단위는 미국 달러.
맥케슨의 회계연도 2026 GAAP 희석 주당순이익(EPS)은 49.2% 상승한 $38.38를 기록했다 — 그러나 실제 사업의 개선 속도는 그 약 5분의 1 수준에 그쳤다. 매출은 $403.4 billion(+12.4%)을 돌파했고 영업이익은 $4,422 million에서 $6,212 million으로 급증했으나, 노르웨이 사업 매각에 따른 $480 million의 순이익, $210 million의 후입선출(LIFO) 환입, 그리고 전년도에 인식했던 캐나다 재평가 손실 $667 million의 부재가 이 같은 격차의 대부분을 설명한다. 일회성 항목을 양 연도에서 제거하면 실질 영업이익 증가율은 약 10%에 불과하다. 이 격차가 중요한 이유는, 맥케슨이 매출총이익률이 3.6%에 불과하고 하락 추세에 있는 사업을 운영하면서 동시에 종양학·안과 의원에 대한 지배 지분 인수, 노르웨이 사업 매각, 아폴로(Apollo)를 소수 파트너로 하는 메디컬-서지컬 솔루션(Medical-Surgical Solutions) 분리 준비를 진행 중이기 때문이다.
1. 연결 재무상태표
1-1. 주요 자산 변동
| 항목 | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) | 변동률 (%) |
|---|---|---|---|
| 현금 및 현금성 자산 | 5,691 | 3,975 | −30.2 |
| 매출채권, 순액 | 25,643 | 27,985 | +9.1 |
| 재고자산, 순액 | 23,001 | 24,207 | +5.2 |
| 유형자산, 순액 | 2,502 | 2,668 | +6.6 |
| 영업권 | 10,022 | 11,316 | +12.9 |
| 무형자산, 순액 | 1,464 | 4,079 | +178.6 |
| 자산 총계 | 75,140 | 82,323 | +9.6 |
가장 눈에 띄는 항목은 무형자산으로, 거의 세 배 수준으로 증가했다. 이는 회계연도 2026 내에 완료된 두 건의 인수에 따른 회계적 흔적이다. PRISM Vision 지분 약 80% 취득(현금 약 $850 million, 2025년 4월 2일 완료)과 Florida Cancer Specialists의 사업 서비스 부문인 Core Ventures 지분 약 70% 취득(현금 약 $2.49 billion, 2025년 6월 2일 완료)이 그것이다. 인수에 사용된 현금(취득 현금 차감 후)은 $3,340 million으로, 전년도 $24 million과 극명한 대조를 이룬다. 상각 비용도 이에 반응하고 있다 — FY2026의 총 상각비는 $473 million으로 FY2025의 $394 million에서 증가했으며, 이 중 경영진의 조정 EPS에서 제외되는 인수 관련 상각비는 $226 million에서 $276 million으로 늘었다. 신규 인식된 무형자산이 내용연수에 걸쳐 상각됨에 따라 이 비용은 수년간 계속 증가할 것이다. GAAP 이익에 대한 비현금 하방 요인이지만, 영구적으로 지속되는 것이 아니라 시간이 지나면 소멸한다.
매출채권(순액)은 매출 증가율 12.4%에 비해 9.1% 증가했다. 다만 보고된 증가율은 실제 추세를 과소반영하고 있음을 유의해야 한다. 연중 라이트에이드(Rite Aid) 관련 채권 $483 million이 상각됐으며, 이로 인해 총잔액 기준에서 $483 million이 제외됐다. 신용손실충당금은 $450 million에서 $194 million으로 감소했으며, 매출채권 및 받을어음 대비 충당금 비율도 2.1%에서 0.8%로 하락했다 — 이는 $483 million 상각과 초과분을 흡수하기 위해 새로 인식한 약 $227 million의 충당금 설정이 함께 작용한 결과이며, $256 million의 P&L 환입이 아니므로, 그 자체만으로 신용 품질이 개선됐다는 근거가 되지 않는다. 2026년 3월 31일 기준 충당금 차감 전 매출채권 및 받을어음은 $24.5 billion이었다. 이 수치가 재무상태표의 '매출채권, 순액' $27,985 million 항목보다 작은 이유는, 해당 계정에 공급업체·고객 채권 등 비매출 항목도 포함되어 있기 때문이다.
재무 레버리지는 완만한 수준이며, 만기 집중 부담도 크지 않다. 총 부채 $6,526 million 중 유동 부채는 $1,267 million(19.4%)이며, 평균 부채 약 $6.1 billion 대비 이자비용 $247 million은 실효금리 약 4.0%를 시사한다. 2025년 5월 30일 공모를 통해 2030년 만기 4.65% 채권, 2032년 만기 4.95% 채권, 2035년 만기 5.25% 채권으로 총 $2.0 billion(순)을 조달했으며, 조달 자금은 Core Ventures 인수에 명시적으로 배정됐다. 운용리스 사용권자산 $2,058 million은 유동 및 비유동 운용리스 부채 합계 $2,088 million과 거의 균형을 이루고 있다.
1-2. 금융 부채 대 영업 부채
이 지점에서 맥케슨의 사업 모델이 분명히 드러난다. 금융 부채는 소규모다. 총 부채 $6,526 million에서 현금 $3,975 million을 차감하면 순부채는 약 $2.6 billion — 영업이익의 반년치에도 못 미치는 수준이다. 반면 영업 부채는 막대하다. 어음 및 매입채무는 $59,973 million으로, 전년도 $55,330 million에서 증가했다.
매입채무만으로도 재고자산($24,207M)과 매출채권($27,985M)의 합계를 $7.8 billion 초과한다. 유동자산 $57,210 million은 유동부채 $67,017 million을 밑돌아 유동비율은 0.85에 불과하다. 대부분의 산업에서 이는 재무적 곤경의 신호로 읽히지만, 여기서는 그것이 바로 사업 모델이다. 추정 회전일수: 재고 22.7일, 매출채권 25.3일, 매입채무 56.3일 — 현금전환주기는 약 마이너스 8일로, FY2025와 거의 동일하다. 공급업체가 운전자본을 조달하고, 성장이 현금을 소비하는 것이 아니라 창출하는 구조다.
명시할 가치가 있는 또 다른 영업 부채는 소송 관련 충당부채다. 2026년 3월 31일 기준 오피오이드 관련 부채 추정 총액은 $5,692 million(유동 $601 million, 비유동 $5,091 million)으로, 전년도 $6,377 million에서 감소했다. 맥케슨은 당기 중 합의 계약에 따라 $512 million을 지급했다. 10-K는 회사가 "모든 오피오이드 관련 소송에서 발생 가능한 최종 손실 범위의 상한 및 하한을 합리적으로 추정할 수 없다"고 명시하고 있으며, Deloitte & Touche LLP는 오피오이드 관련 손실충당부채를 핵심감사사항으로 식별했다.
1-3. 자본 구조
맥케슨 주주 귀속 자본 결손은 −$2,074백만에서 −$2,172백만으로 확대됐다. 비지배 지분을 포함하면 총 결손은 −$1,777백만이었다. 장부상 자기자본이 마이너스인 것은 회사가 손실을 기록해서가 아니라 이익 유보분보다 자사주 매입 규모가 더 크기 때문이다. 이익잉여금은 $17,921백만에서 $22,291백만으로 증가했으며, 주식발행초과금은 $8,284백만, 자기주식(취득원가 기준)은 전년도 $27,439백만 대비 $32,005백만에 달해 단 1년 만에 $4,566백만 늘어났다. 기타포괄손실 누계액은 −$932백만에서 −$745백만으로 축소됐다.
새로운 항목이 등장했다. Core Ventures 및 PRISM Vision 거래에서 비롯된 상환가능 비지배 지분이 $943백만으로, 전년도 0에서 신규 계상됐다. 이는 맥케슨 단독으로 통제할 수 없는 풋(put) 권리를 수반하기 때문에 주주 지분 외부에 표시된다. 그리고 이것이 미래의 잠재적 현금 유출 요인이 되는 이유이기도 하다.
2. 연결 손익계산서
2-1. 핵심 실적
| 항목 | FY2024 ($M) | FY2025 ($M) | FY2026 ($M) | 2Y CAGR |
|---|---|---|---|---|
| 매출액 | 308,951 | 359,051 | 403,430 | +14.3% |
| 매출총이익 | 12,828 | 13,323 | 14,550 | +6.5% |
| 매출총이익률 (%) | 4.15 | 3.71 | 3.61 | — |
| 영업이익 | 3,909 | 4,422 | 6,212 | +26.1% |
| 영업이익률 (%) | 1.27 | 1.23 | 1.54 | — |
| 맥케슨 귀속 순이익 | 3,002 | 3,295 | 4,762 | +25.9% |
| 순이익률 (%) | 0.97 | 0.92 | 1.18 | — |
| 희석 EPS ($) | 22.39 | 25.72 | 38.38 | +30.9% |
가장 주목할 만한 항목은 매출총이익률로, 2년 사이에 54bp 하락했다. 증분 매출 1달러마다 이전보다 낮은 총이익률을 동반하고 있는데, 이는 주로 가장 빠르게 성장하는 스페셜티·종양학 유통 사업에서 약가는 높지만 마진 스프레드가 얇기 때문이다. 그럼에도 영업이익률은 FY2026에 31bp 확대됐으며, 이는 전적으로 비용 항목을 통해 달성됐다. 총 영업비용은 절대 금액 기준으로 $8,901백만에서 $8,338백만으로 감소했으며, 매출 대비 비율도 FY2024의 2.89%에서 2.48%를 거쳐 2.07%로 낮아졌다.
표면적으로 영업 레버리지는 인상적으로 보인다. 매출 +12.4%, 영업이익 +40.5%로 그 배율이 3.3배에 달한다. 그러나 실제 수치는 이보다 작다. 영업이익 내 식별 가능한 일회성 항목을 제거하면 — FY2026의 경우 노르웨이 거래 순이익 $480백만, LIFO 크레딧 $210백만에서 구조조정·손상차손 $245백만, PRISM/Core 인수·통합 비용 $96백만, Medical-Surgical 분리 비용 $77백만을 차감하고; FY2025의 경우 LIFO 비용 $82백만, 캐나다 소매 재측정 $667백만, Rite Aid 크레딧 $206백만, 구조조정 비용 $344백만(구조조정 항목에 계상된 $286백만과 매출원가에 흡수된 $58백만의 합), 소송 및 청구 비용 $108백만 — 을 조정하면 대략 $5,940백만 대 $5,417백만, 즉 약 +10% 성장에 그친다. 추가로 고려할 변수가 있다. 독점금지 소송 합의금 수령액이 $444백만에서 $23백만으로 급감했는데, 이를 추가로 제외하면 기초 성장률은 약 19%에 근접한다. 실질적인 영업 개선은 40%가 아닌 10~19% 범위 어딘가에 있다.
경영진의 자체 비-GAAP 수치도 이러한 신중한 해석을 뒷받침한다. 조정 EPS는 $39.11로 약 24~28% 상승했으며, GAAP 희석 EPS $38.38(+49.2%)과 대비된다. 조정 EPS는 인수 관련 무형자산 상각, 거래 관련 비용, 구조조정 및 손상차손, 소송 및 청구 비용, 독점금지 소송 합의금 이익, LIFO 효과 및 기타 조정 항목을 제외한다. 이는 이례적으로 GAAP 성장률이 실제보다 회사를 더 좋게 보이는 경우인데, FY2026의 일회성 항목은 순이익에 순유리하게 작용했던 반면 FY2025의 일회성 항목은 순불리하게 작용했기 때문이다. 경영진이 제시한 FY2027 조정 EPS 가이던스 $43.80~$44.60(성장률 12~14%)이 회사를 평가하는 더 명확한 기준이다.
EPS 성장률은 순이익 성장률도 앞질렀다. 귀속 순이익은 44.5% 증가했으나, 희석 주식수는 1억 2,810만 주에서 1억 2,410만 주로 감소했다(−3.1%). 주식수가 변동 없었다면 EPS는 $37.17에 그쳤을 것이며, 자사주 매입이 나머지 $1.20을 기여했다. 이는 49.2% 증가분 중 약 4.7%포인트에 해당한다.
영업이익선 아래에서 두 가지 항목이 주목된다. 실효세율이 20.1%에서 17.8%로 하락했는데, 부분적으로 노르웨이 거래의 낮은 과세율이 기여했다. 세전 이익 $480백만에 대해 약 $70백만의 세금이 부과되어 세후 $410백만이 남았다. 또한 비지배 지분 귀속 순이익이 $186백만에서 $337백만으로 거의 두 배로 늘었는데, Core Ventures 및 PRISM Vision에 의한 증가에 더해 Core Ventures 상환가능 지분을 상환가액으로 재측정한 데 따른 $122백만의 비용이 발생한 결과다. 100%가 아닌 70~80% 지분을 취득하는 방식은 사업 부문 이익의 갈수록 많은 부분이 맥케슨 주주에게 귀속되지 않음을 의미한다.
2-2. 사업 부문별 매출 구성
맥케슨은 FY2026부터 사업 부문을 재편하여, 기존의 미국 제약/국제 사업 구조를 북미 제약 부문과 별도로 분리된 종양학 및 다전문 분야 부문으로 대체했다.
| 사업 부문 | FY2025 매출 ($M) | FY2026 매출 ($M) | FY2025 영업이익 ($M) | FY2026 영업이익 ($M) | FY2026 마진 (%) |
|---|---|---|---|---|---|
| 북미 제약 | 304,507 | 336,652 | 2,945 | 3,658 | 1.09 |
| 종양학 & 다전문 분야 | 36,862 | 48,423 | 767 | 1,149 | 2.37 |
| 처방 기술 솔루션 | 5,216 | 5,805 | 875 | 1,044 | 17.98 |
| 의료·외과 솔루션 | 11,380 | 11,507 | 779 | 938 | 8.15 |
| 기타 | 1,086 | 1,043 | 54 | 590 | 56.57 |
| 소계 | 359,051 | 403,430 | 5,420 | 7,379 | — |
북미 제약 부문은 전체 매출의 83%를 차지하지만 사업 부문 영업이익에서의 비중은 50%에 그친다. 처방 기술 솔루션 부문은 그 반대다. 매출 비중은 1.4%에 불과하지만 사업 부문 이익의 14%를 차지하며, 마진은 17.98%에 달한다. 종양학 & 다전문 분야 부문은 매출이 31%, 영업이익이 50% 증가했으며, 자본이 집중되고 있는 부문임이 명확하다. '기타' 부문의 이익이 약 11배 급증한 것은 거의 전적으로 노르웨이 사업 매각에 따른 것으로, 기타 부문 내에서 5억 300만 달러의 이익이 계상됐으며, 이를 제외하면 기타 부문은 5,400만 달러에서 8,700만 달러의 이익을 기록한 셈이다. 해당 5억 300만 달러는 본사 차원에서 처리된 노르웨이 관련 순비용 2,300만 달러에 의해 일부 상쇄됐으며, 이를 통해 사업 부문 수치가 연결 기준에서 언급된 세전 순이익 4억 8,000만 달러와 일치하게 된다.
사업 부문 아래 항목에서 기업 공통비용(순)은 17% 증가한 9억 3,100만 달러를 기록했으며, 여기에는 의료·외과 부문 분리 관련 비용 5,200만 달러, 노르웨이 관련 순비용 2,300만 달러, 그리고 감소한 구조조정 비용이 포함됐다. 따라서 7억 3,790만 달러(7,379백만 달러)의 사업 부문 소계는 해당 9억 3,100만 달러의 기업 공통비용과 2억 3,600만 달러의 기타 조정 항목을 통해 보고 영업이익 62억 1,200만 달러와 일치하게 된다.
2-3. 의료·외과 부문 분리, 이제 단순한 계획을 넘어섰다
맥케슨이 1년 전에 예고했던 분리 작업은 구체적인 금액과 파트너사를 확보하게 됐다. 회사는 아폴로 글로벌 매니지먼트 계열 펀드가 의료·외과 솔루션 부문의 약 13% 소수 지분을 약 12억 5,000만 달러에 인수하는 내용의 최종 계약을 체결했으며, 규제 당국의 승인이 조건으로 붙는다. 이는 대략
