エア・プロダクツは、顧客が製品の製造、燃料の精製、工場の操業に使うガスを販売している。2026年6月30日に終了した2026年度第3四半期は、調整後営業利益が9.3%増加した。一方、プロジェクト撤退に伴う29億ドルの費用により、報告上の業績は赤字となった。年度初めからの9か月間では、営業活動で得た現金が、連結ベースの設備投資支出と配当支払額の合計に対して12億4,500万ドル不足した。プロジェクトの中止で今後の建設資金は少なくなるが、撤退に伴う債務の精算には追加の現金が必要になる。
出典：エア・プロダクツの2026年度第3四半期のForm 10-Q、注記4および経営陣による説明、18–20、48–52、73–76ページ。
報告基準：支配下の子会社を含む、米国会計基準に基づく未監査の連結財務諸表。当四半期は2026年4月–6月、年度初めからの9か月間は2025年10月–2026年6月を対象とする。比較対象は2025年度の対応する期間。貸借対照表は2026年6月30日と2025年9月30日を比較する。情報の基準日：2026年10月7日。以下の予想は、同社が7月30日に示した見通しであり、通期の報告実績ではない。
1. プロジェクト中止で過去の損失を計上し、今後の支払いも発生
プロジェクトからの撤退は、採算の厳しい計画への追加投入を止めるが、撤退費用をなくすわけではない。経営陣によると、ルイジアナ州で計画していた低炭素水素・アンモニアの複合施設は、投資収益の基準を満たさなかった。また、取引環境と最終需要市場の発展が想定に届かなかったため、アリゾナ州カサグランデの水素施設と、小規模なクリーンエネルギー流通プロジェクトも中止した。
購入済みの設備は、帳簿に記録された価値に見合う収益を得られなくなる可能性がある。その場合、帳簿上の価値を引き下げる減損処理が必要になる。建設契約や供給契約の解除にも費用がかかることがある。こうした支払義務は、最終的な代金を支払う前に費用として計上される。
第3四半期に計上した費用の内訳を見ると、これらの影響が明確に分かる。
| 2026年度の撤退決定（百万米ドル） | 金額 |
|---|---|
| 資産減損 | 2,210.6 |
| その他の撤退費用 | 696.8 |
| 税引前費用合計 | 2,907.4 |
| 関連する税負担軽減額 | 695.4 |
| 同社帰属の税引後費用 | 2,212.0 |
出典：Form 10-Q、注記4、18–19ページ。その他の撤退費用は、主に契約上の義務の解除と、資産の撤去などに伴う資産除去債務の精算に関するもの。
減損は過去の支出で得た資産の価値が失われたことを認識する処理であり、新たに22億ドルの現金を支払うものではない。一方、その他の撤退費用6億9,680万ドルは6月30日時点で未払いで、今後の資金に大きな負担となる。
以前に決めた中止案件の処理も終わっていない。2025年度のプロジェクト撤退に伴う負債は、9,210万ドルの支払いと370万ドルの見積もり修正を経て、1億7,830万ドルから8,990万ドルに減少した。新たな決定を含めると、撤退に伴う負債の合計は7億8,670万ドルに増えた。同社は設備の転用、資産の売却、契約上の負担軽減を進めており、一部の撤退作業は2026年度より先まで続く。
過去からの累計規模も重要だ。2025年度と2026年度の撤退決定に伴う費用は、2026年6月までに累計65億6,600万ドルに達した。これは当期の9か月間に計上した費用だけではなく、以前の決定に関連する36億5,800万ドルも含む。以前の撤退案件には、ワールド・エナジーの持続可能な航空燃料の拡張プロジェクトや、顧客に関する問題を抱えた中国のガス化資産が含まれていた。一連の動きは、単発の四半期の問題ではなく、プロジェクト選定や事業上の前提を広く修正していることを示している。
出典：Form 10-Q、注記3–4、17–20ページ。プロジェクト撤退費用の累計と未払負債の増減内訳。
ルイジアナ州の計画については、ヤラの発表も独立した有用な裏付けとなる。提携候補だった同社は6月30日、期待される収益が自社の投資基準を満たさないため、複合施設のアンモニア資産を取得しないと発表した。2025年12月時点の構想では、ヤラがアンモニアの生産・流通資産を所有し、エア・プロダクツが産業ガス生産を維持する予定だった。したがって、撤退は提携を検討していた双方の事業上の評価を反映している。
出典：ヤラ「米国アンモニアプロジェクトと資本配分に関する最新情報」、2026年6月30日。
撤退によって、採用を見送った計画への追加支出を防げる。ただし、計上した費用は、回避できた支出の額を示すものではない。今後の効果は、精算費用を抑え、回収可能な設備を有効に活用できるかにかかっている。
2. ガス事業は改善したが、報告上の利益は大幅な赤字
ガス販売量の増加により、プロジェクト関連費用を除く営業成績は改善した。それでも、報告上の四半期営業損益は7億9,060万ドルの利益から20億9,700万ドルの損失に転じた。以下の調整後数値は、特定の費用と利益を除いている。報告値との詳しい調整内容は、この節の後半で説明する。ガス事業は改善した一方、過去の投資判断による損失も計上した。どちらの結果も重要だ。
| 連結業績（利益率以外は百万米ドル） | 2025年6月30日終了四半期 | 2026年6月30日終了四半期 | 2025年6月30日までの9か月間 | 2026年6月30日までの9か月間 |
|---|---|---|---|---|
| 売上高 | 3,022.7 | 3,161.0 | 8,870.4 | 9,435.3 |
| 営業損益（報告値） | 790.6 | -2,097.1 | -893.8 | -609.9 |
| 営業利益率（報告値） | 26.2% | -66.3% | -10.1% | -6.5% |
| 継続事業純損益（同社帰属） | 721.8 | -1,440.8 | -391.4 | -52.2 |
| 調整後営業利益（非GAAP） | 741.1 | 810.3 | 2,045.9 | 2,319.5 |
| 調整後営業利益率（非GAAP） | 24.5% | 25.6% | 23.1% | 24.6% |
出典：Form 10-Q、連結損益計算書、5ページ。経営陣による説明および非GAAP指標と報告値の調整表、50、59、68–69ページ。
報告基準：表の純損益は非継続事業を除く。2025年度には、四半期と9か月間のいずれにも、非継続事業の損失800万ドルが含まれていた。そのため、エア・プロダクツに帰属する純損益の合計は、それぞれ7億1,380万ドルの利益と3億9,940万ドルの損失だった。2026年度には、対応する非継続事業の費用はなかった。
四半期売上高は、報告されたドル金額から計算すると4.6%増加した。経営陣が示した概数による増収要因の内訳は、販売量の増加が3%、価格が1%、為替が1%だった。新たなオンサイト設備や、水素、一酸化炭素、合成ガスを生産する施設が販売量の増加に寄与した。ドル安は、海外売上高をドルに換算した金額を押し上げた。
オンサイトの顧客は、自社の事業所内または事業所に接続されたプラントからガスを受け取る。それ以外の顧客には、別の配送方法でガスを供給する。オンサイト売上高は15億4,400万ドルから16億7,100万ドルに増え、売上高全体に占める割合は51%から53%に上昇した。この増収には、実際の生産量だけでなく、為替と価格の影響も含まれる。
売上高の伸びだけを見るより、同社による営業利益の説明の方が役に立つ。販売量の増加は約6,000万ドル、為替は2,100万ドル、電力費を差し引いた価格効果は1,600万ドル、利益を押し上げた。一方、コスト上昇が約2,800万ドルを相殺した。主な要因は、物価上昇に伴う固定費の増加と業績連動報酬だった。これらの概数は、調整後営業利益の増加額6,920万ドルのほぼ全額を説明している。
出典：Form 10-Q、注記5、21ページ、および経営陣による説明、50–51ページ。経営陣が示す売上高と利益の変動要因は概算値。
9か月間の比較も、改善が単一の四半期にとどまらないことを裏付けている。売上高は6.4%、調整後営業利益は13.4%増加した。営業利益の改善への寄与額は、販売量の増加が1億8,100万ドル、為替が5,900万ドル、電力費を差し引いた価格効果が2,600万ドルだった。コスト改善も約800万ドル寄与した。これは事業の意味ある回復を示している。ただし、経営陣が概数で示した6%の増収の半分は為替によるもので、さらに一パーセントポイントはエネルギー費用の顧客への転嫁によるものだった。
エネルギー費用を顧客に転嫁すれば、契約の採算を守れる。ただし、売上高が増えても、それに見合う利益が増えるとは限らない。同様に、顧客に請求するエネルギー費用が下がると、売上高が減ることで、売上高に占める利益の割合である利益率が上がることもある。実際の利益額と電力費を差し引いた価格を見ることで、事業の成果が分かりやすくなる。
「調整後」の数値から分かることにも限界がある。当四半期は、プロジェクト関連費用29億740万ドルを足し戻すと、報告上の営業損失が8億1,030万ドルの調整後営業利益に変わる。前年の計算では、プロジェクト関連費用2,410万ドルと、経営への働きかけを行う株主への対応費用2,500万ドルを足し戻す一方、事業売却益6,730万ドルと不動産売却益3,130万ドルを差し引いている。調整後数値を比べることで、過去の売却益を通常のガス事業の利益として扱わずに済む。
エア・プロダクツに帰属する継続事業の調整後純利益は、前年の6億8,850万ドルに対して7億7,360万ドルだった。当年の調整後利益を算出する際、同社は税引後のプロジェクト関連費用22億1,200万ドルと、従業員の当期の勤務に関係しない税引後の年金費用240万ドルを足し戻している。調整後一株当たり利益は$3.09から$3.47に増加した。一方、報告上の継続事業の一株当たり損益は、$3.24の利益から$6.47の損失に悪化した。調整後の計算に使う希薄化後株式数は変わっていない。したがって、調整後の改善は、分母である株式数の減少ではなく、利益の増加によるものだ。
出典：Form 10-Q、60–62、68–70ページ。営業損益および税引後損益の調整に使う正確な数値は、以下の計算注記に記載。
一部の利益押し上げ要因と費用は、調整後利益にも残っている。中国の一部のガス化資産を売却目的の資産に分類した後、減価償却費が減り、アジアの業績を支えた。この会計区分の資産は減価償却が止まるため、顧客への売上高が増えなくても費用が減る。一方、設備プロジェクトの見積もり変更は、両年度の第3四半期でそれぞれ2,000万ドル、営業利益を押し下げた。当期の9か月間の押し下げ額は7,800万ドルで、前年は6,300万ドルだった。これらの調整は、プロジェクトの進行に伴う契約の予想採算の変化を反映するものだ。調整後の結果は改善を示す有用な証拠だが、継続的に現金を生み出す収益力だけを測るものではない。また、経営陣の資金の使い方を評価するうえでは、プロジェクト撤退損失も引き続き重要だ。
出典：Form 10-Q、注記17、43ページ。アジア事業の説明、54、64ページ。
3. アジアと米州が回復を主導、欧州の改善の兆しは弱い
成長は特定の事業に集中しており、顧客需要が一様に改善したわけではない。四半期のセグメント営業利益の増加は、大部分をアジアと米州が生み出した。欧州の小幅な増益は価格と為替に依存しており、実際の販売量は減少した。
| 部門別営業利益／損失（百万米ドル） | 2025年6月30日終了四半期 | 2026年6月30日終了四半期 | 2025年6月30日までの9か月間 | 2026年6月30日までの9か月間 |
|---|---|---|---|---|
| 米州 | 374.1 | 395.4 | 1,128.0 | 1,173.1 |
| アジア | 216.8 | 256.4 | 624.6 | 728.7 |
| 欧州 | 225.2 | 230.7 | 607.2 | 665.8 |
| 中東・インド | 8.1 | 8.0 | 4.6 | 18.4 |
| 全社・その他 | -83.1 | -80.2 | -318.5 | -266.5 |
出典：フォーム10-Q、事業部門の説明、53–56ページおよび63–66ページ。
報告基準：会社が報告する連結部門指標には、上で差額を照合した、別掲の全社調整項目を含めていない。また、下で別に説明する持分法適用会社の利益も含めていない。
米州では、四半期の販売数量が7%増えたことが支えとなり、顧客に請求するエネルギー料金が下がったにもかかわらず、売上高は5%増加した。販売数量の増加により、営業利益は約3,000万ドル押し上げられた。物流費、プロジェクト開発費、物価上昇が、その効果の一部を打ち消した。それでも9か月間の売上高に占める営業利益の割合は29.0%と、前年同期の29.4%を下回った。エネルギー費用を顧客に転嫁する仕組みが、この営業利益率を約半ポイント押し下げた。足元では改善している一方、累計の利益率は前年同期より低い。
利益の増加が最もはっきり表れたのはアジアで、四半期の営業利益は18%増の2億5,640万ドルとなった。新設プラントを含め、顧客の敷地内で生産・供給するガスの数量が増えたことと、ヘリウムの販売数量が改善したことが寄与した。ヘリウム価格の低下が売上高の伸び率を1ポイント押し下げたものの、9か月間の営業利益は17%増えた。数量の改善は明るい材料だが、売却予定の資産で減価償却費が減ったことも利益を押し上げた。提出書類には、その効果の金額は個別に示されていない。
欧州の四半期売上高は6%増えたが、販売数量は2%減った。エネルギー費用の顧客への転嫁額の増加と為替がそれぞれ3%、価格が2%、売上高を押し上げた。営業利益の増加は2%にとどまり、営業利益率は29.2%から28.3%へ低下した。経営陣によると、エネルギー費用の転嫁額の増加が利益率を約半ポイント押し下げた。欧州の事業活動の実態は、売上高の伸びから受ける印象よりもかなり控えめだ。
全社・その他は引き続き赤字で、四半期の損失は8,020万ドルだった。機器の売上高は四半期では28%減ったが、9か月間では7%増えた。足元の弱さは、一年を通じた売上高の縮小を示すものではない。
出典：フォーム10-Q、53–56ページおよび63–66ページ。
1人の読者が部門売上高だけを見ると、中東の重要性を見落としやすい。持分法適用会社とは、エア・プロダクツが売上高と費用の全額を連結するのではなく、自社に帰属する利益を計上する出資先のことだ。中東・インドのこうした出資先からの利益は、前年同期の8,600万ドルに対し、当四半期は1億110万ドルだった。一方、この部門の連結営業利益は800万ドルにとどまった。
全地域を合わせた持分法適用会社の利益は、1億6,760万ドルから2億520万ドルへ増えた。増加の多くはメキシコとサウジアラビアによるものだった。ジャザンのガス化・発電事業は、25年間の契約でアラムコに供給している。一部の出資者には現金の分配を優先的に受け取る権利があり、契約ではその権利を踏まえて利益を配分する。そのため、エア・プロダクツに帰属する利益の割合は、必ずしも出資比率と一致しない。非支配持分に帰属する金額も含め、エア・プロダクツが投資リスクを負う金額は約31億ドルだった。
出典：フォーム10-Q、注記3、17ページ。連結業績および部門の説明、51–56ページ。
地域ごとの需要にばらつきがあるなかでも、新設プラントが業績を改善させている。出資先の利益も支えとなっているが、親会社が約束した支払いの資金に充てるには、実際に分配金として受け取る必要がある。
4. 現金を生み出す力が回復、支払い時期も大きく寄与
営業活動で得た現金は大幅に増えたが、配当を支払う前でも、連結ベースの設備支出を賄うには4,490万ドル足りなかった。エア・プロダクツが期首から9か月間に営業活動で得た現金は33億1,000万ドルで、前年同期の19億9,600万ドルから増えた。改善は確かだが、その理由は見出しの増加額から受ける印象ほど単純ではない。
同社は資産価値を引き下げ、撤退に伴う支払義務を計上したため、損失を報告した。その費用の多くは当期の現金支出を伴わなかった。このため、キャッシュフロー計算書では、事業・資産関連の費用29億2,900万ドルを足し戻している。また、過去の投資費用を期間に分けて計上する減価償却費・償却費11億3,100万ドルも足し戻している。一方、主にプロジェクト撤退に伴う税務上の控除に関連して、繰延税金の調整額5億1,170万ドルを差し引いている。税負担の軽減を利益に反映しても、税務当局がすでに会社に現金を支払ったわけではない。
支払い時期による改善が最も大きかったのは、顧客からの代金回収、在庫、仕入先への支払いなど、日々の営業活動に必要な運転資金だった。これらの項目に使われた現金は、前年同期の10億7,000万ドルに対して2億1,080万ドルだった。この8億5,870万ドルの減少が、営業活動で得た現金の増加額13億1,400万ドルの約65%を占める。
この比較で中心となるのが納税額だ。還付分を差し引いた法人所得税の現金支払額は、8億5,610万ドルから3億8,880万ドルへ減った。前年同期には、2024年9月の液化天然ガス機器事業の売却に関連する税金約3億9,500万ドルが含まれていた。したがって、現金の回復には、ガス供給による利益の増加だけでなく、前年の支払い負担がなくなったことも寄与している。この効果はすでにキャッシュフローの比較に含まれており、運転資金の改善に追加して足し合わせるものではない。
出典：フォーム10-Q、キャッシュフロー計算書、8ページ。注記16、42ページ。キャッシュフローの説明、73ページ。
顧客からまだ回収していない売上債権によって現金は1,240万ドル減ったが、前年同期の減少額は9,140万ドルだった。在庫は前年同期に現金を3,560万ドル減らしたのに対し、当期は1,990万ドル増やした。買掛金や未払費用などに関する支払いには、契約解除金、退職金、業績連動報酬など2億260万ドルの現金を使った。過去の支払義務を果たす一方で、新たな撤退費用による負債も発生した。
持分法で計上した利益についても、現金との調整が必要だ。営業活動で得た現金を計算する際には、分配金として受け取っていない出資先の利益を除くため、未分配利益8,380万ドルを差し引いている。これは、上で述べた出資先の好調な利益と、すぐに使える現金とが異なる指標であることを示している。
出典：フォーム10-Q、8ページおよび73ページ。
| 連結資金配分（百万米ドル） | 2025年6月30日までの9か月間 | 2026年6月30日までの9か月間 |
|---|---|---|
| 営業活動による現金収入 | 1,995.6 | 3,309.6 |
| 設備取得の現金支出（長期預け金込み） | 5,504.9 | 3,354.5 |
| 営業現金収入－上記支出（計算値） | -3,509.3 | -44.9 |
| 現金配当支払額 | 1,185.7 | 1,200.0 |
| 上記支出・配当後の残額（計算値） | -4,695.0 | -1,244.9 |
出典：フォーム10-Q、連結キャッシュフロー計算書、8ページ。
計算注記：三行目は、範囲を限定した連結フリーキャッシュフローである。営業活動で得た現金から、長期預け金を含む設備取得の現金支出を差し引いた。買収、出資先への投資、資産売却による収入は含めていない。正の値で示した支出額を差し引いている。会社が用いる設備投資の指標とは異なる。
エア・プロダクツ独自の、米国会計基準に基づかない設備投資額は26億4,600万ドルだった。連結ベースの設備支出に、非連結の出資先への投資1億880万ドルを加え、エア・プロダクツの出資金で賄っていないNEOMの支出8億1,710万ドルを差し引いている。この指標を連結営業キャッシュフローから差し引くと6億6,340万ドルとなり、支払済み配当も差し引くと5億3,660万ドルの不足となる。この計算はNEOMの資金調達の仕組みに合わせて投資額を調整しているが、営業活動で得た現金は連結ベースのままだ。そのため、親会社だけが使える現金を示す指標ではない。上の連結資金配分表には、設備支出の全額を含めている。
NEOM、アルバータ、そして中核となる産業ガス設備の保守・更新への支出は続いた。NEOMへの支出は、建設が完成に近づくにつれて減少した。
その他の投資と売却収入を含めた投資活動による現金の純支出は、33億1,200万ドルだった。営業活動で得た現金は、ほぼその額を賄った。財務活動では8億7,640万ドルの現金を使った。主な理由は、配当が純借入額と共同出資者からの拠出額を上回ったことだ。為替による280万ドルのプラス効果を含め、現金は8億7,550万ドル減少して9億8,050万ドルとなった。同社は資金不足を大幅に縮小したが、配当などの分配には、今も当期の営業活動で得た現金から投資支出を差し引いた額を超える資金を充てている。
出典：フォーム10-Q、8ページおよび74–75ページ。会社の設備投資額の調整内容は、計算注記に再掲している。
5. 借入余力はあるが、発生利息は報告上の費用を上回る
借入残高が安定していても、手元現金の余裕は減り、多額の利息がプロジェクトの取得原価に加えられている。有利子負債の合計は、6月30日と9月30日のいずれも約177億ドルだった。一方、現金はほぼ半減した。同社には未使用の融資枠が引き続きあったが、遅延や撤退に伴う支払いに対応できる貸借対照表上の現金は減っていた。
| 連結財政状態（百万米ドル） | 2025年9月30日 | 2026年6月30日 |
|---|---|---|
| 現金および現金相当項目 | 1,856.0 | 980.5 |
| 売上債権（純額） | 1,901.2 | 1,881.5 |
| 棚卸資産 | 776.5 | 751.6 |
| 有形固定資産（純額） | 25,337.8 | 24,995.1 |
| 買掛金・未払債務 | 3,237.7 | 3,529.6 |
| 有利子負債（計算値） | 17,698.4 | 17,667.5 |
| 総資産 | 41,059.5 | 40,445.6 |
| 負債合計 | 23,709.7 | 23,849.2 |
| 資本合計 | 17,349.8 | 16,596.4 |
出典：フォーム10-Q、連結貸借対照表、7ページ。
売上債権と在庫は、売上高の増加に伴って膨らむことはなかった。在庫の減少は主に原材料、消耗品、その他の在庫が減ったためで、製造途中の仕掛品の増加がその一部を相殺した。これにより、在庫に固定される現金が抑えられた。ただし、関連当事者に対する売上債権は1億500万ドルから約2億ドルへ増えた。総額は安定していても、その内訳では関係会社や共同事業の相手先から回収する金額の割合が高まっている。
多額の現金を設備取得に使ったにもかかわらず、有形固定資産は3億4,270万ドル減った。プロジェクトの資産価値を22億1,100万ドル引き下げたことと、継続的な減価償却が影響した。建設は続いており、NEOMの設備の純額は65億9,400万ドルから74億9,500万ドルへ増えた。これらだけで資産の増減をすべて説明できるわけではなく、為替、項目の分類、支出時期も残高に影響する。
のれんは為替換算によって650万ドル減少し、無形資産の純額は1,510万ドル減少した。新たな撤退決定による、のれんや無形資産の減損はなかった。その他の固定資産は6億3,250万ドル増えたが、当四半期の開示では、その増加の内訳をすべて説明する情報は示されていない。貸借対照表から裏付けられるのは、プロジェクトの大幅な資産評価切り下げと現金の減少が、他の項目の増加を上回り、総資産が6億1,390万ドル減少したという点だ。
出典：フォーム10-Q、7、16、18、23、42ページ。注記3、4、6、7、17。
現金残高9億8,050万ドルのうち、8億300万ドルは米国外にあった。連結現金に含まれるNEOMの保有額は5,730万ドルで、その資産はNEOM自身の債務の支払いにしか使えない。キャッシュフロー計算書には、期末現金に加算する使途制限付き現金の金額は別途記載されていない。
未使用の2本の企業向けリボルビング融資枠により、35億ドルの借入枠が確保されていた。5億ドルの融資枠は2027年3月25日に期限を迎えるが、2028年3月満期の期限付き融資に切り替える選択肢がある。30億ドルの融資枠の期限は2029年3月となる。エアプロダクツは、借入契約の財務制限条項を守っていると報告した。これらの融資枠は資金繰りを支えるが、利用すれば、事業で現金を生み出す代わりに借入で資金を賄うことになる。
出典：Form 10-Q、注記3、14–16ページ、注記10、34ページ、資金繰りの説明、73および76ページ。
借り換え時期は複数年に分散している。2025年9月時点の元本返済予定では、2027年度に9億650万ドル、2028年度に14億500万ドル、2029年度に11億1,400万ドルの返済期限が到来する。この中には、2027年満期で利率1.85%の社債6億5,000万ドルが含まれていた。この過去の予定表は、その後の借入を反映していない。6月時点で流動負債に分類された借入金・社債は7億6,950万ドルだった。2025年10月満期で利率1.50%の社債5億5,000万ドルは、すでに返済されている。
出典：2025年度Form 10-K、注記17、117–118ページ、Form 10-Q、7および34ページ。
利息負担は、損益計算書の費用が示す額より大きい。エアプロダクツでは9か月間に5億530万ドルの利息が発生したが、3億5,190万ドルを建設中の資産の取得原価に加えたため、当期の支払利息として費用計上したのは1億5,340万ドルにとどまった。前年同期の発生利息は4億4,680万ドル、資産の取得原価に加えた利息は3億60万ドルだった。当四半期だけを見ると、発生した利息の総額は増えたにもかかわらず、報告上の支払利息は減少した。
建設資金の調達費用を資産の取得原価に加える「資産計上」は、利益に費用として反映する時期を遅らせるもので、支払義務をなくすものではない。プロジェクトが稼働すると、資産計上した費用は通常、減価償却を通じて少しずつ費用となり、対象となる建設利息の資産計上も終了する。このため、新工場には資産の費用と資金調達の負担の両方を賄えるだけの営業利益が必要となる。金利スワップ後は債務の92%が固定金利であるため、変動金利による当面の影響は限られる。ただし、借り換え費用とプロジェクトの完成は引き続き重要となる。
出典：Form 10-Q、52、61および79ページ。
リースにも継続的な支払いがある。2025年9月時点のオペレーティング・リースの支払予定額は、現在価値への割引前で9億8,990万ドルだった。このうち2026年度が1億900万ドル、2027年度が7,260万ドルとなる。6月時点の長期リース負債は6億1,600万ドルから4億8,980万ドルへ減少し、リース資産を使用する権利の計上額は9億4,400万ドルから7億9,060万ドルへ減少した。これらは、前述の資金調達に伴う債務総額とは別である。
出典：2025年度Form 10-K、注記14、105ページ、Form 10-Q、7ページ。年次のリース支払予定表は過去のもので、6月時点に更新した返済予定表ではない。
6. 株主資本の減少には、9か月間の損失より配当が大きく影響
株主資本の減少は、報告された損失に加え、主に株主への分配を反映している。エアプロダクツに帰属する株主資本は11億4,100万ドル減少し、138億8,400万ドルとなった。利益剰余金は12億5,900万ドル減少した。これは、5,220万ドルの損失、12億480万ドルの宣言済み配当、210万ドルのその他の取引で説明できる。
支払済み配当は12億ドルだった。宣言額との差は支払時期による。取締役会は2026年1月、四半期配当を一株当たり$1.81に引き上げた。経営陣は、安定した配当を株主還元の重要な手段と位置付けている。建設を進めながらこの方針を維持するには、継続的な現金支出が必要となる。
その他の資本項目は、減少の一部を補った。追加払込資本は2,180万ドル増加した。主に株式報酬による増加から、報酬関連などの取引による減少を差し引いた結果である。その他の包括損失累計額は9,770万ドル改善した。主因はヘッジに伴う変動で、為替や年金による変動はそれより小さかった。これらの利益は通常の純利益には含まれず、ガス販売による現金収入でもない。
報酬制度に株式を使用したため、自己株式数は97,274株減少した。一方、取得原価で計上する自己株式残高のマイナス幅は150万ドル拡大した。発行済み株式数は249.456百万株で変わらなかった。これらの動きを、広範な自社株買いや株式消却の計画と解釈すべきではない。9か月間の報告上の株式報酬費用は税引前で3,860万ドルとなり、6,580万ドルから減少した。比較対象には、2025年度に役員報酬の権利確定を早めたことによる費用2,240万ドルが含まれる。
株式数が一株当たり利益に与えた影響は小さかった。四半期の調整後希薄化後株式数は両年とも222.9百万株だった。当期の報告上の損失については、会計規則に従い、基本株式数の222.8百万株を用いる。将来発行される可能性のある報酬株式を加えると、一株当たり損失が見かけ上小さくなるためである。
出典：Form 10-Q、5、7および9ページ、注記13–14および17、39–43ページ、非GAAP指標の調整表、68ページ、配当、76ページ。
子会社の資本のうち他の出資者に帰属する非支配持分は、3億8,770万ドル増加した。これには、共同事業の出資者による投資や、その出資者に帰属する利益とその他の包括利益が含まれる。この増加により、連結資本全体の減少は7億5,340万ドルに抑えられた。共同事業の出資者からの資金は建設に重要だが、将来の連結利益の一部もその出資者に帰属する。エアプロダクツの財務改善は、最終的にはこの配分後に評価する必要がある。
出典：Form 10-Q、連結資本変動計算書、9ページ。
7. 次の段階はNEOM製品の販売と契約済みガス供給設備の建設が鍵
経営陣は、既存の産業ガス市場での成長を維持しながら、製品の利用や販売に近い下流分野への新たな投資の必要性を減らしている。NEOMへの負担は依然として大きい。エアプロダクツの出資比率は三分の1だが、意思決定権と経済的な関与が会計上の支配要件を満たすため、同事業を連結している。このため、連結には同事業の資産と債務の全額が含まれ、それぞれの三分の1だけが含まれるわけではない。
NEOMのプロジェクト融資は、エアプロダクツ本体に返済を求めることができないノンリコース型である。建設融資約61億ドルと、それとは別の運転資金融資枠に対し、6月までの借入元本は約55億ドルに達した。この仕組みにより、親会社は共同事業の債務について一般的な返済責任を負わない。ただし、エアプロダクツは長期契約に基づく唯一の買い手であり、引き渡しの申し出があれば製品を引き取る必要があるため、商取引上のリスクは残る。
出典：Form 10-Q、注記3、14–17および76ページ。
最終合意したヤラとの契約は、顧客への販売経路を確保する。ヤラは、エアプロダクツが再生可能水素として販売しない分のアンモニアを販売し、手数料を受け取る。経営陣は、これにより水素の下流分野への投資の必要性が減るとしている。販売体制は確保できるが、開示された条件には最低再販売価格や、エアプロダクツの利益率の保証は示されていない。
経営陣はまた、従来型の産業ガス事業で30億ドルの受注済みプロジェクトがあり、そのうち24億ドルが電子産業向けだと報告した。これらはプロジェクトへの投資額であり、将来の売上高ではない。7月時点の計画では、設備投資額を2026年度に約35億ドル、2027年度に約30億ドルとし、より長期では$2.0–$2.5 billionを目標としていた。従来から進めてきたプロジェクトを完成させ、支出を減らすことが、目指す資金繰り改善の中心となる。
出典：2026年7月30日の決算説明資料、スライド5–6。設備投資額は経営陣による非GAAPの定義に基づき、後年度の数値は計画または目標である。
成長の具体例として、エアプロダクツ三福は、半導体メーカーの台湾での事業拡大に向け、空気を成分別のガスに分ける空気分離装置4基と関連供給設備を建設、所有、運営する契約を結んだ。こうした設備では、特定顧客の生産に必要な供給と投資が結び付いている。完成して稼働すれば、現在の成長を支えているのと同じ、顧客の拠点でガスを供給するオンサイト方式で売上を増やせる。
出典：エアプロダクツの第3四半期決算発表、2026年7月30日、「ニュースと主な動き」。発表では顧客名や、この契約による将来の利益額は示されていない。
この成長機会には競争が伴う。リンデは7月31日、フェニックスの半導体顧客向けに10億ドルの拡張投資を発表し、台湾の合弁会社も約8億ドルの関連投資を計画していると説明した。これは、電子産業の顧客がガス供給設備の増設を発注していることと、エアプロダクツがその契約を巡り資金力のある競合と争うことを示す。どちらの供給会社の市場シェアが拡大するかを示すものではない。
既存の契約は、別の面から先行きの見通しを与える。エアプロダクツは、契約に基づき今後提供する製品やサービスに対応する売上予定額、すなわち残存履行義務を約280億ドルと開示し、その約半分を5年間で売上に計上する見込みとした。これには、オンサイト供給契約や機器契約の固定料金が含まれる。一方、未稼働の工場からの予想売上、短期契約、エネルギー費用の顧客への転嫁など変動する対価の多くは含まれない。このため、受注済みプロジェクトの投資額に加算したり、保証された利益とみなしたりすべきではない。
出典：Form 10-Q、注記5、22ページ。
戦略は、顧客が明確なガス需要と、確立された販売網により密接に結び付く方向にある。成功するには、継続するプロジェクトで再び大幅な費用の見直しを行うことなく完成させ、その製品の販売から資金調達費用、運営費用、配当を賄うだけの現金を回収する必要がある。建設支出の減少はこの移行を助けるが、NEOMの商業的な成功も依然として欠かせない。
8. 残る支払義務により、回復は計画の実行と精算費用に左右される
プロジェクトの精算は、比較的小さな過去からのリスクとともに、引き続き多額の現金支払義務となっている。計上済みのプロジェクト撤退負債7億8,670万ドルは見積もりに基づき、同社の事業構成の見直しは続いている。資産の転用、売却収入、交渉によって最終的な結果は変わり得る。
売却額が不確かな資産は、引き続き貸借対照表に残っている。売却目的で保有するプロジェクト関連資産の帳簿価額は4億6,160万ドルで、減損した工場資産のうち売却目的に分類されていないものは2億120万ドルだった。これらの評価額は、市場で直接確認できない重要な前提に依存する。同社は売却目的資産の評価前提に重要な変更はなかったと報告したが、売却を完了してこれらの残高を現金化するには至っていない。
出典：Form 10-Q、注記4および9、19および33ページ、重要な見積もり、78ページ。
ノンリコース融資でも、請負契約に伴う義務はなくならない。2025年度の年次報告書では、NEOMの建設履行保証が最大約8億ドルと開示されており、2028年11月の期限までに減少する。これとは別に、ヘリウムの購入義務が約50億ドルあり、その大半は2030年度より先まで続く。一般に、仕入れの契約期間は顧客との契約期間より長い。
出典：2025年度Form 10-K、注記19、129–130ページ。これらは過去に開示された負担の可能性を示すもので、6月時点の債務に加算する額でも、損失予測でもない。
共同事業の融資がノンリコース型でも、保証による建設関連の負担は残る。ヘリウムの購入義務が重要なのは、販売価格がすでに弱含んでいるためである。長期の供給確保は、想定した販売利益率を保証しない。どちらも、資金繰りを立て直すうえで、今後の契約の履行とその成果が重要であることを示している。
環境関連負債は8,310万ドルで、把握済みの案件全体では、合理的に起こり得る負担の上限は9,600万ドルだった。一部の支払いは最長30年にわたる。名称が示された拠点で最大のペースは5,280万ドルを占め、改良した地下水回収システムの建設は2027年度に始まる見込みだった。経営陣は、会社に重大な影響を与える合理的な可能性のある訴訟を挙げていないが、開示された環境修復義務は実際に履行すべき義務として残る。
資産除去債務も4億620万ドルから4億8,070万ドルに増加した。主因は、プロジェクト撤退に伴う新たな負債の計上である。これは、将来の設備撤去や廃止に関する義務で、対象設備は顧客の土地に設置されていることが多い。プロジェクト撤退費用と対象が重なる場合があるため、独立した新たな費用として単純に加算すべきではない。
出典：Form 10-Q、注記12、36–38ページ。
税金は、新たな継続的利益の源泉ではなく、見積もりの不確実性を加える要素である。年度初めからの9か月間の報告上の税金利益率は97.0%だった。プロジェクトに関連する多額の税負担軽減額を、小幅な連結税引前損失と比較したためである。経営陣の調整後税率は18.4%だった。最終的に税務上の控除が認められるか、精算の時期、各税務管轄での扱いによって、計上した税負担軽減額は変わり得る。事業を見るうえでは、報告上の税率を将来に当てはめるより、実際の税金の現金支払額と残る義務に注目するのが妥当である。
出典：Form 10-Q、注記16、41–42ページ、経営陣による説明、62ページ。
9. ガス事業の回復には裏付けがあるが、資金繰りの立て直しは道半ば
エアプロダクツは事業基盤を改善したが、プロジェクト拡大が財務にもたらした影響の解消はまだ終わっていない。新たなオンサイト供給による数量増、関連会社の利益拡大、管理費の削減は、会計上の調整にとどまらない改善の証拠である。採算などの事業基準を満たさないプロジェクトから撤退すれば、それらの計画にさらに資金を投じることを防げる。
エアプロダクツは今後、継続する設備を完成させ、その製品を販売し、中止したプロジェクトの債務を精算する必要がある。キャッシュフローの改善と計画中の支出削減は、その助けとなる。ただし、経営陣自身の支出基準で見ても、配当はなお投資後に残る現金を上回る。また、回復の一部は前年の支払時期によって説明される。
エアプロダクツの産業ガス事業は強まっている一方、過去のプロジェクト判断に伴う費用は依然として財務の重荷となっている。次に問われるのは、継続するプロジェクトから得る現金と建設支出の削減により、手元現金をさらに取り崩さずに、撤退に伴う支払いと配当を賄えるかである。
出典：Form 10-Q、注記3–4および経営陣による説明、50–66および73–78ページ、7月30日の決算説明資料、スライド5–6。
計算方法に関する注記
以下の金額は、特に記載がない限り百万米ドル単位である。増減の計算には、財務諸表に報告された丸め後の数値を用いている。会社が示す比率との小さな差は、丸めによるものである。
- 提出書類の情報：エアプロダクツ・アンド・ケミカルズ、CIK 0000002969、Form 10-Q、受付番号 0000002969-26-000036、提出日 2026年7月30日、対象期間末日 2026年6月30日。SEC提出書類一覧。提供された提出書類は米国会計基準に基づく連結財務諸表を使用し、四半期、9か月間、貸借対照表の各対象日を区別して示している。
- 成長率：四半期の売上高成長率 = 3,161.0 ÷ 3,022.7 − 1 = 4.6%。9か月間の売上高成長率 = 9,435.3 ÷ 8,870.4 − 1 = 6.4%。調整後営業利益の成長率は、四半期が 810.3 ÷ 741.1 − 1 = 9.3%、9か月間が 2,319.5 ÷ 2,045.9 − 1 = 13.4%。営業利益率は、該当する営業損益を同じ期間の売上高で割って求める。
- 四半期の調整後営業利益：2026年 = −2,097.1 + 2,907.4 = 810.3。2025年 = 790.6 + 24.1 + 25.0 − 67.3 − 31.3 = 741.1。9か月間の調整後営業利益：2026年 = −609.9 + 2,929.4 = 2,319.5。2025年 = −893.8 + 2,952.0 + 86.3 − 67.3 − 31.3 = 2,045.9。
- 四半期のエアプロダクツに帰属する継続事業の調整後純利益：2026年 = −1,440.8 + 2,212.0 + 2.4 = 773.6。2025年 = 721.8 + 15.4 + 18.8 − 51.9 − 23.8 + 0.1 + 8.1 = 688.5。前年の調整項目は順に、プロジェクト関連費用、株主による経営への働きかけへの対応、事業売却、不動産売却、ヘッジ指定の解除、年金の勤務費用以外の項目である。これらはエアプロダクツに帰属する税引後の金額である。対応する税引前の金額は 24.1、25.0、67.3、31.3、0.3、10.9。税効果と、ヘッジに関する金額のうち非支配持分に配分される分によって差が生じる。調整後の一株当たり利益（EPS）は、両四半期とも希薄化後株式数 222.9百万株を使って計算している。
- 2026年の9か月間の事業・資産関連費用 = 営業費用 2,929.4 + 営業外費用 6.3 = 税引前 2,935.7。ここから税負担の軽減額 698.5と非支配持分に帰属する額 0.6を差し引くと、エアプロダクツに帰属する税引後の金額は 2,236.6となる。これは四半期だけの費用とは異なる。
- 営業キャッシュフローの調整計算：同社に帰属する継続事業の損失 −52.2 + 減価償却・償却費 1,131.1 − 繰延税金 511.7 + 事業・資産に関する施策 2,929.4 − 関連会社の未分配利益 83.8 − 資産・投資の利益 4.7 + 株式報酬 38.7 + 長期リース債権 36.4 + その他の調整 37.2 − 運転資金 210.8 = 3,309.6。キャッシュフロー計算書の株式報酬の調整額は、損益計算書の費用 38.6とはわずかに異なる。報告された両指標は別々に示している。
- 運転資金による資金流出の改善額 = 1,069.5 − 210.8 = 858.7。営業キャッシュフローの改善額 = 3,309.6 − 1,995.6 = 1,314.0。寄与率 = 65.4%。これはキャッシュフローの変化の内訳を示す計算であり、継続的な成長の推計ではない。
- 会社が示す設備投資額：2026年の9か月間 = 3,354.5 + 108.8 − 817.1 = 2,646.2。前年 = 5,504.9 + 買収 59.9 + 関連会社への投資 365.4 + 金融債権への投資 53.8 − NGHC調整額 1,981.2 = 4,002.8。当期の営業キャッシュフローから会社が示す設備投資額を差し引いた残額 = 663.4。さらに配当金 1,200.0を差し引いた残額 = −536.6。いずれの指標にも、維持目的と成長目的に分けた設備投資の内訳は開示されていない。
- 財務キャッシュフロー = 長期借入 644.0 − 返済 662.8 + 短期借入の純増額 77.0 − 配当金 1,200.0 + パートナーからの出資 301.5 − その他の財務活動 36.1 = −876.4。期末現金残高 = 1,856.0 + 3,309.6 − 3,311.5 − 876.4 + 2.8 = 980.5。
- 有利子負債 = 短期借入金 + 長期債務の流動部分 + 関連当事者以外への長期債務の非流動部分 + 関連当事者への長期債務の非流動部分。6月 = 126.7 + 769.5 + 16,585.1 + 186.2 = 17,667.5。9月 = 34.7 + 716.3 + 16,769.9 + 177.5 = 17,698.4。これは連結ベースの有利子負債の帳簿価額であり、返済期日別の元本金額や親会社単独の有利子負債ではない。
- 6月の貸借対照表の確認：資産 40,445.6 = 負債 23,849.2 + 資本 16,596.4。9月：41,059.5 = 23,709.7 + 17,349.8。資金調達に伴う有利子負債は負債に含まれており、別途加算するものではない。
- 親会社に帰属する資本の増減計算：15,024.9 − 損失 52.2 + その他の包括利益 97.7 − 宣言済み配当金 1,204.8 + 株式報酬 35.6 − 自己株式を使った報酬の影響 12.1 − 非支配持分の取得 3.3 − その他の取引 2.0 = 13,883.8。払込資本：1,306.5 + 35.6 − 10.6 − 3.3 + 0.1 = 1,328.3。利益剰余金：17,558.6 − 52.2 − 1,204.8 − 2.1 = 16,299.5。非支配持分：2,324.9 + 利益 46.1 + その他の包括利益 46.1 − 分配金 0.4 + 出資 292.6 + 持分取引 3.3 = 2,712.6。資本変動計算書のパートナー出資額と、キャッシュフロー計算書の現金受取額 301.5は、それぞれ異なる報告指標である。
出典：Form 10-Q、5–9ページ、注記 4および13–17、68–76ページ。予想と目標は、記載された日付時点の経営陣の見解である。計算で求めた現金の残額は本レポートによる算術上の数値であり、予想ではない。
本レポートは一般的な情報提供と事業分析を目的とするものであり、投資助言ではない。