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自由港麥克莫蘭 (FCX) 2026年第二季：歸屬合作方金額銳減47%

2026年9月15日

自由港麥克莫蘭 (FCX) 2026年第二季：合夥方分潤減少47%

銅價在本季結束後數週創下歷史新高——申報文件記載COMEX結算價於2026年8月6日收盤時達到每磅6.56美元——自由港麥克莫蘭歸屬於股東的利潤上升27.5%，至9.84億美元。惟合併後淨利潤並未上升，反而下跌10.1%，由15.47億美元降至13.91億美元。差距全部體現於同一項目：歸屬非控制性權益的利潤減少3.68億美元，由7.75億美元降至4.07億美元，而此3.68億美元的減幅更大於股東所獲得的2.12億美元增益。對於一家持股不足半數卻將礦山全額併表的公司而言，這項算術尤為關鍵——格拉斯伯格停產對自由港合夥方的衝擊，遠大於對自由港本身的衝擊。

銅礦開採具有周期性，單一季度難以說明全局。從較長時間跨度來看，自由港年度營收已從2020年的142億美元攀升至2025年的259億美元，而全年營業利潤於2021年急升至84億美元，2022年回落至70億美元，此後三年持續維持在62億至69億美元的窄幅區間——2023年為62億美元，2024年為69億美元，2025年為65億美元（資料來源：SEC XBRL，全年10-K基礎）。2026年的特殊之處不在於絕對水準，而在於大宗商品周期與公司自身營運周期已相互脫節。

1. 資產負債表——客戶完成付款，礦山持續備貨

資產負債表在六個月內僅增長2.7%，且幾乎沒有任何增長來自營運活動。總資產由581.67億美元增至597.27億美元。值得關注的動向在於營運資金內部：現金從客戶處流入，而存貨與物資卻呈反向走勢。

請先看下表第二行。應收款項降幅遠超銷售額降幅。

項目	2025年12月31日（百萬美元）	2026年6月30日（百萬美元）	變動幅度（%）
現金及現金等價物	3,824	4,080	+6.7
貿易應收款項	977	716	-26.7
存貨——產品	3,332	3,363	+0.9
存貨——物料及物資（淨額）	2,738	2,924	+6.8
磨礦及堆浸礦石堆場（流動）	1,423	1,577	+10.8
不動產、廠房設備及礦山開發（淨額）	40,736	41,705	+2.4
長期稅務應收款項	810	1,066	+31.6
總資產	58,167	59,727	+2.7

1-1. 應收款項下降26.7%，而營收幾乎持平

按年比較，上半年營收幾乎持平——13,263百萬美元對比去年同期13,310百萬美元，下降0.4%——而截至6月30日的六個月內，貿易應收款項下降26.7%，由9.77億美元降至7.16億美元。以季度營收衡量，2026年6月30日的應收銷售天數為9.3天，2025年12月31日則為11.7天；兩項數字均採用最鄰近可得的季度營收作為分母，而非直接相鄰季度的營收，因此比較具有一定近似性（LineVest根據申報文件資產負債表及損益表計算；自由港本身不披露此指標）。部分原因在於印尼出貨量縮減，格拉斯伯格地下礦（Grasberg Block Cave）目前正分階段重啟。六個月內，應收款項回收釋放了2.68億美元現金，而去年同期則吸納了3.20億美元現金——形成5.88億美元的轉變，在地下情況未有改善的情況下美化了營運現金流。

存貨增加則指向相反方向。流動存貨合計增加3.71億美元，但成品幾乎沒有變動。增加部分集中在消耗性物資及礦石堆場——即礦山為提升產能所備置的投入品。管理層預計全年銅產量將超出銷售量約1億磅，黃金超出約5萬盎司，以存貨形式持有於自由港印尼公司（PTFI）的冶煉業務中。此項遞延效應仍在前方，尚未落地。

有一個項目值得單獨關注。長期稅務應收款項增加2.56億美元。2026年4月，印尼稅務機關就2022年審計事項向PTFI評估2.20億美元的稅務補繳；PTFI於6月30日完成繳付並提出異議。現金已支出，能否追回尚存爭議，目前以應收款項形式列帳。

1-2. 債務幾乎未動——但7.54億美元滑入下一年度欄目

6月30日總債務為93.86億美元，12月31日為93.79億美元，變動僅700萬美元。然而，流動部分由4.66億美元升至12.20億美元，長期債務則由89.13億美元降至81.66億美元——主要屬於重分類調整，淨新增借款僅700萬美元。新發行債務20.77億美元幾乎被20.72億美元的還款完全抵銷。

自由港在結構性轉變成為問題之前便已作出應對。2026年5月，公司以新的50億美元五年期授信額度（有效期至2031年5月）取代原定於2027年10月到期的循環信貸；塞羅韋爾德（Cerro Verde）同步以3.50億美元授信額度完成置換。季末未動用備用額度：自由港30億美元，PTFI 15億美元，塞羅韋爾德3.50億美元。若扣除PTFI下游加工廠的32億美元債務，淨債務為21億美元。各實體均符合其貸款契約條款。

利息附注中隱含一項較為低調的成本信號。本季資本化前的總利息支出達2.40億美元，去年同期為1.81億美元，增幅33%。由於資本化利息從0.99億美元躍升至1.45億美元，報告的淨利息支出僅從8,200萬美元升至9,500萬美元。申報文件以半年為口徑披露了兩項變動背後的一次性項目：六個月總利息支出4.14億美元中，有6,700萬美元為PTFI優先票據預扣稅的前期調整（非經常性），六個月資本化利息2.05億美元中有6,400萬美元附有相同標籤。由於半年資本化利息按年持平（2.05億美元對比2.03億美元），而單季跳升4,600萬美元，此項調整幾乎可以確定發生在第二季——但申報文件並未明確表述。

1-3. 股東權益的37.6%不屬於自由港股東

總股東權益322.22億美元中，非控制性權益為121.13億美元，佔比37.6%。自由港持有PT自由港印尼公司48.76%的股權，以及塞羅韋爾德53.56%的股權，但兩者均全額併表。本申報文件中的每一項收入與成本，均包含部分屬於他人所有的資產之100%，修正項目僅集中在損益表底部的單一行。

資本基礎來自注資而非盈利積累。超面值資本為236.59億美元，保留盈餘僅28.16億美元——這是2015年及2016年油氣資產減值的歷史殘餘，彼時大規模減值導致連續兩個財政年度出現營業虧損。由於本期歸屬股東利潤18.65億美元進賬，抵銷4.34億美元股息後，保留盈餘在六個月內從13.85億美元翻倍。庫藏股增加2.03億美元：以平均每股59.71美元回購340萬股，50億美元回購授權中尚有28億美元未動用。

2. 損益表——價格上漲逾三成，營收依然下滑

自由港所有產品的實現價格均有所上升，而營收依然下滑。這是本季最具決定性的事實。

請留意下表最後一行。儘管實現價格漲幅超過三分之一，本季營業利潤率仍受到壓縮；上半年欄目走勢相反，僅因保險理賠收益所致——此項目已於第2-3節剔除。

項目	2025年第二季（百萬美元）	2026年第二季（百萬美元）	2025年上半年（百萬美元）	2026年上半年（百萬美元）
營業收入	7,582	7,029	13,310	13,263
生產及交付成本	4,282	4,320	8,038	8,385
折舊、折耗及攤銷	668	523	1,134	1,037
營業利潤	2,432	2,003	3,735	4,140
淨利潤	1,547	1,391	2,340	2,778
減：非控制性權益	(775)	(407)	(1,216)	(913)
歸屬普通股股東淨利潤	772	984	1,124	1,865
攤薄後每股盈利（美元）	0.53	0.68	0.77	1.29
營業利潤率（%）	32.1	28.5	28.1	31.2

三年背景數據（來源：年度申報文件）：2022年至2025年，營收年均複合增長率為4.4%，而營業利潤年均複合增長率則為負2.5%。這是一項收入靠價格支撐、利潤卻被成本壓制的業務。

2-1. 黃金造成的損失大於銅

銅銷售量下跌30.1%，由10.16億磅降至7.10億磅。黃金銷售量下跌76.4%，由52.2萬盎司降至12.3萬盎司。銅的實現價格上漲36%，黃金上漲37%，鉬上漲36%。

公司自身的營收橋接分析揭示了孰輕孰重。銅銷售量損失導致收入減少13.89億美元；銅價上漲帶回11.57億美元。銅的淨損失：2.32億美元。黃金銷售量損失導致收入減少13.13億美元；黃金價格上漲僅帶回1.51億美元。黃金的淨損失：11.62億美元——是銅衝擊的五倍。

自由港通常被正確地定性為銅礦公司。然而格拉斯伯格的銅精礦以黃金作為副產品，而副產品盎司量並不會隨產能下降而優雅地等比縮減。本季倫敦金下午定盤均價為每盎司4,506美元，自由港無法出貨的盎司是其損失中成本最高的一項。全年指引意味著下半年黃金銷售量約為41萬盎司，上半年僅為24.4萬盎司——復甦在望，但目前仍屬指引層面。

2-2. 銷售量下滑30%；現金生產成本卻毫無下降

本季生產及交付費用上升0.9%，至43.20億美元，而同期銅銷售量下跌30.1%。每磅現場生產及交付成本從2.71美元升至3.28美元，上漲21.0%。單位淨現金成本——即扣除黃金及鉬副產品銷售抵減後的每磅生產現金成本——從每磅1.13美元升至1.97美元，上漲74.3%。

這一標題成本數字有所遺漏。格拉斯伯格的閒置設施及復礦成本被列為不可存貨化項目，未納入單位成本：本季每磅0.40美元，上半年每磅0.50美元。若將其納入，本季有效單位現金成本接近每磅2.37美元。以美元計算，閒置及復礦費用本季共計3.63億美元（生產及交付項目2.84億美元，折舊項目7,900萬美元），上半年合計8.62億美元。管理層預計全年費用約為12億美元，其中第三季約3億美元，第四季隱含約3,800萬美元（隨格拉斯伯格逐步恢復產能）。

折舊下降21.7%，至5.23億美元，對報告成本有所緩衝。折耗跟隨採礦噸位，因此這一降幅是停產的症狀，而非真正的節省。

本季營運槓桿約為2.4倍：每損失1%的營收，相應損失2.4%的營業利潤。這是一項成本相對於銷售量大多固定的業務的典型特徵。

2-3. 印尼的基礎利潤下降76%，而非49%

本季印尼業務分部營業利潤下降73.3%，由18.68億美元降至4.99億美元，同期收入下跌56.6%。摩倫西（Morenci）利潤翻逾一倍，從1.32億美元升至2.65億美元。塞羅韋爾德（Cerro Verde）上漲116.5%，從3.40億美元升至7.36億美元。兩者的增長均純粹來自價格上漲。

上半年度比較中，必須剔除保險理賠金的影響。印尼上半年分部營業收入為13.41億美元，而去年同期為26.45億美元，表面上下滑49.3%——但其中包含了全額6.99億美元的保險收益。剔除後，印尼實際獲利為6.42億美元，降幅達75.7%。合併營業收入經調整後呈現相同趨勢：上半年申報的41.40億美元，同比增長10.8%，剔除該收益後則為34.41億美元，下降7.9%。

2-4. 獲利增長來自營業利潤線以下

本季度營業收入下降4.29億美元，而歸屬於股東的利潤卻上升2.12億美元。以下兩個項目解釋了這一逆轉，且均與經營活動無關。

首先是稅項。所得稅費用從8.50億美元降至5.44億美元，上半年有效稅率從37%降至30%。印尼屬於高稅負司法管轄區；美國獲利則受虧損結轉抵扣保護，主要剩餘負擔為企業替代性最低稅。利潤結構從巴布亞轉向亞利桑那州，在機制上自然拉低了綜合稅率。

其次是非控制性權益，影響更大。相關扣除額下降47.5%，從7.75億美元降至4.07億美元。印尼業務的崩跌是主因，部分被塞羅維德（Cerro Verde）的改善所抵銷——少數股東持有該礦46.44%的權益。同一地區結構轉移，既壓低了稅率，也削減了少數股東應占份額——一個成因，兩項受益，但兩者本質上均屬暫時性。一旦格拉斯伯格（Grasberg）恢復產能，兩者皆將反轉。