몰리나 헬스케어의 메디케이드 매출 증가, 의료비 증가 못 따라가

몰리나 헬스케어의 메디케이드 보험료 수입 증가가 의료비 증가를 따라가지 못했다

몰리나 헬스케어는 주로 정부에서 보험료를 받아 가입자의 진료를 주선하고 의료비를 지급한다. 2026년 3분기에는 최대 사업인 메디케이드의 보험료 수입이 늘었지만 의료비는 그보다 더 늘었다. 회사 전체 순이익은 전년 같은 기간 7,900만 달러에서 3,800만 달러로 줄었다. 현금 흐름이 좋아진 덕분에 몰리나는 사업 전환을 관리할 여력이 커졌다. 다만 이익을 회복하려면 정부가 지급하는 돈과 진료비 사이의 균형을 개선해야 한다.

조사 기준일은 뉴욕 시간 2026년 10월 26일이다. 아래의 회사 실적과 계획은 10월 22일 공시와 10월 21일 실적 발표까지 확인했다. 그 뒤의 모든 상황을 확인했다는 뜻은 아니다.

출처: 몰리나 헬스케어, 2026년 9월 30일 기준 양식 10-Q, 연결손익계산서 3쪽, 사업 부문 설명 29~30쪽, 현금 흐름 설명 32쪽.

1. 메디케이드 수입은 늘었지만 의료비를 내고 남은 돈은 줄었다

메디케이드의 보험료 수입 증가분은 의료비 증가분을 감당하지 못했다. 3분기 보험료 수입은 1억 8,400만 달러 늘었고, 의료비는 2억 4,600만 달러 늘었다. 의료비를 내고 남은 돈은 6억 3,900만 달러에서 5억 7,700만 달러로 줄었다. 의료마진이라고 부르는 이 돈에서 관리비와 그 밖의 회사 비용을 내야 비로소 이익이 남는다.

몰리나는 특히 외래 진료와 고가 의약품이 부담을 키웠다고 설명했다. 보장하는 프로그램과 가입자 구성의 변화도 영향을 줬다. 정부의 지급 단가 인상이 도움이 됐지만 이런 부담을 모두 상쇄하지는 못했다. 메디케이드는 분기 보험료 수입의 78.4%를 차지하므로, 규모가 작은 다른 사업의 개선보다 실적에 미치는 영향이 훨씬 크다. 분기 말 메디케이드 가입자는 전년 같은 기간 4.639백만 명에서 4.372백만 명으로 줄었다. 하지만 지급 단가와 프로그램, 가입자 구성의 변화가 가입자 감소에 따른 수입 감소를 상쇄했다.

메디케이드, 백만 달러·비율 제외	2025년 3분기	2026년 3분기
보험료 수입	8,015	8,199
의료비	7,376	7,622
의료비를 내고 남은 돈	639	577
보험료 수입 중 의료비 비율	92.0%	93.0%

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 주석 8, 16~17쪽, 가입자 수 28쪽, 메디케이드 설명 29쪽. 공시 금액을 기준으로 계산하면 보험료 수입은 2.3%, 의료비는 3.3% 늘었다.

이 부담은 1개 분기보다 오래 이어졌다. 2024년 3분기에는 메디케이드 보험료 수입의 90.5%가 의료비로 쓰였다. 최근 분기에는 그 비율이 93.0%였다. 간단히 말해, 몰리나가 메디케이드 보험료 100달러를 받으면 다른 비용을 내기 전에 약 7달러가 남는다. 2년 전에는 9.50달러가 남았다. 계약과 가입자 구성의 변화가 이 비교에 영향을 주지만, 이 사업에서 이익으로 남길 수 있는 여력이 이전 수준을 회복하지 못했음을 보여준다.

출처: 몰리나의 2025년 10월 22일 실적 발표, 3분기 사업 부문 표와 2024년 비교 수치; 2026년 3분기 양식 10-Q, 29~30쪽.

회사 전체로 보면 가입자 감소로 관리비를 충당할 수 있는 수입도 줄었다. 아래 표는 최근 분기와 첫 9개월을 구분한다. 누적 수치에서는 이익 감소가 훨씬 뚜렷하다.

연결 실적, 백만 달러·주당 금액·비율 제외	2025년 3분기	2026년 3분기	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
보험료 수입	10,841	10,457	32,337	30,873
총수입	11,477	11,082	34,051	32,752
영업이익	137	106	943	334
순이익	79	38	632	112
희석 주당순이익, 달러	1.51	0.73	11.79	2.19
보험료 수입 중 의료비 비율	92.6%	92.9%	90.8%	92.1%
총수입 중 순이익 비율, 계산치	0.69%	0.34%	1.86%	0.34%

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 연결손익계산서 3쪽과 재무 요약 24쪽. 영업이익은 이자와 법인세를 반영하기 전의 이익이고, 순이익에는 이를 반영한다. 총수입에는 투자수익과 보험료에 부과되는 세금을 충당하려고 기록한 금액이 포함되며, 같은 금액의 세금 비용도 기록된다.

분기 실적 악화의 주된 원인은 관리비가 아니었다. 관리비 지출은 7억 2,900만 달러에서 7억 1,000만 달러로 줄었고, 공시된 수입 대비 관리비 비율은 6.4%를 유지했다. 그러나 첫 9개월 동안 관리비 지출은 거의 그대로인 반면 수입은 줄었다. 이에 따라 수입에서 관리비가 차지하는 비율은 6.5%에서 6.8%로 올랐다.

더 큰 문제는 이 9개월 동안 의료비를 내고 남은 돈이 5억 4,100만 달러 줄었다는 점이다. 감소분 중 3억 3,400만 달러는 메디케이드에서 나왔다. 다른 부문의 비용 절감이 도움이 됐지만 의료마진 감소를 메우지는 못했다.

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 3쪽, 25쪽과 29~30쪽. 영업이익 변동을 맞춰 보는 계산 주석은 아래에 있다.

2. 몰리나는 남길 사업의 실적을 개선하려고 가입자 수 감소를 받아들이고 있다

규모가 줄어든 마켓플레이스 사업과 전통적인 메디케어 어드밴티지 처방약 사업에는 시장의 압박뿐 아니라 상품과 가격을 의도적으로 바꾼 결정도 반영돼 있다. 경영진은 이익으로 남길 수 있는 몫을 회복하고, 메디케어 사업을 메디케어와 메디케이드 모두에 가입할 수 있는 사람들에게 집중하려 한다. 단기적으로는 수입 기반이 작아져 관리비를 분담하기가 어려워진다.

마켓플레이스 상품은 정부가 운영하는 보험 거래소에서 판매하는 개인 보험이다. 몰리나 가입자의 대부분은 보험료 보조금을 받는다. 가입자 수는 전년 같은 기간 713,000명에서 267,000명으로 62.6% 줄었다. 분기 보험료 수입은 46.4% 감소했다. 몰리나는 2027년에 사업을 더 축소할 계획이며, 마켓플레이스 보험료 수입이 2026년보다 10억 달러 더 줄 것으로 추정한다. 이는 경영진의 전망이며 이미 발생한 수입 감소는 아니다.

사업별 의료마진, 백만 달러·관리비 등 제외	2025년 3분기	2026년 3분기	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
메디케이드	639	577	2,127	1,793
메디케어	103	113	436	413
마켓플레이스	53	48	411	233
기타 보험 사업	2	0	11	5
회사 전체 의료마진	797	738	2,985	2,444

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 주석 8, 16~18쪽, 가입자 수와 전략 28쪽, 사업 부문 실적 29~30쪽. 표의 금액은 의료마진으로, 사업 부문별 영업이익이 아니다. 컨설팅 서비스의 마진은 별도이다.

마켓플레이스 사업의 변화가 도움이 된다는 근거는 일부 있지만, 무엇이 개선을 이끌었는지가 중요하다. 분기 보험료 수입 중 의료비로 쓰인 비율은 전년 같은 기간 95.6%에서 92.5%로 낮아졌다. 몰리나는 위험도 조정 보험료를 유리하게 수정한 것이 주된 이유라고 밝혔다. 이 보험료는 가입자의 건강 위험도에 따라 보험사 사이에 돈을 재배분한다. 이를 다시 추정하면 현재 의료비가 개선되지 않아도 수입이 달라질 수 있다.

한편 현재 마켓플레이스 가입자 구성에서는 더 비싼 진료가 필요했고, 가입 자격과 등록에 대한 연방정부의 확인도 보험료 수입에 계속 영향을 줬다. 첫 9개월 전체로 보면 보험료 수입 중 의료비로 쓰인 비율은 87.9%에서 88.3%로 오히려 높아졌다. 따라서 분기 실적 개선만으로 규모를 줄인 사업의 수익성이 좋아졌다고 판단하기에는 근거가 일부에 그친다.

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 주석 2, 9쪽과 마켓플레이스 설명 30쪽.

메디케어 사업에서 몰리나는 2027년에 전통적인 메디케어 어드밴티지 처방약 상품을 중단할 계획이다. 대신 두 주요 정부 보험 프로그램의 가입 자격을 모두 갖춘 사람들에게 집중한다. 이들을 위한 통합 보험 상품은 이미 운영하고 있다. 몰리나는 2026년 1월 1일에 5개 주의 기존 메디케어·메디케이드 플랜 가입자를 이 통합 상품으로 전환하는 작업을 마쳤다. 기존 사업은 2025년에 약 19억 달러의 보험료 수입을 올렸으므로, 이는 운영상 큰 전환이다.

메디케어의 분기 말 가입자 수는 줄었지만 분기 의료마진은 1,000만 달러 개선됐다. 그러나 몰리나는 보험료 수입 중 의료비 비율이 나아진 주된 이유로 유리한 위험도 조정 보험료와 과거 보험금 청구액 추정치의 수정을 들었다. 첫 9개월의 의료마진은 여전히 감소했다. 상품 중단으로 향후 손실의 원인을 없앨 수는 있지만, 이번 분기만으로 남은 메디케어 사업이 회복을 마쳤다고 볼 수는 없다.

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 27~30쪽. 메디케어의 분기 말 가입자는 전년 같은 기간 266,000명에서 222,000명으로 줄었다. 상품 구성과 인수 시점은 수입 비교에 영향을 준다.

3. 과거 진료비 추정치 수정은 이익에 도움이 됐고, 메디케어 상품 중단은 자산 가치를 낮췄다

현재 사업의 실적이 약해졌지만, 과거 진료비의 추정치를 낮춘 덕분에 공시 이익은 늘었다. 보험사는 모든 청구서가 도착하기 전에 의료비를 추정해 기록한다. 나중에 들어온 정보에서 과거 진료비가 예상보다 적었던 것으로 나타나면 추정치를 낮추고, 그만큼 현재 기간의 의료비도 줄인다.

2026년 첫 9개월 동안 몰리나는 전년도 보험금 청구액 추정치를 3억 5,200만 달러 낮췄다. 2025년 같은 기간에는 1억 2,400만 달러 낮췄다. 2026의 감소분 가운데 메디케이드가 2억 300만 달러, 메디케어가 1억 1,400만 달러를 차지했다. 경영진은 예상보다 청구액이 많을 때를 대비해 잡아 둔 여유분, 예상보다 적은 진료 이용량, 개선된 사업 운영 실적을 이유로 들었다.

3억 5,200만 달러는 의료비에서 차감된 총액이지, 순이익이 같은 금액만큼 늘었다는 뜻은 아니다. 일부 주정부 계약에 따라 의료비 지출이 정해진 수준보다 낮아지면 몰리나는 돈을 돌려주거나 보험료를 조정해야 한다. 공시에는 이런 계약 조건이 혜택의 일부를 상쇄했다고 나와 있다. 그 영향액이 따로 제시되지 않았으므로 청구액 조정액 전부를 이익에서 빼면 실제 이익을 잘못 나타내게 된다.

출처: 2026년 3분기 양식 10-Q, 주석 6, 13~14쪽, 수입 공유 계약 8~9쪽, 경영진의 실적 분석 25쪽. 보험금 청구액 조정 내역 전체는 계산 주석에 있다.

계획된 메디케어 상품 중단은 다른 회계상 영향을 낳았다. 몰리나는 전통적인 상품의 미래 현금 흐름으로는 관련 인수 자산의 장부가치를 뒷받침할 수 없다고 판단했다. 이에 따라 1분기에 주로 계약상 권리와 상표명에 해당하는 9,300만 달러를 장부에서 없앴다. 이 비용을 기록할 당시 새로 현금을 지급하지는 않았지만 회계상 이익은 줄었다.

영업권과 인수한 무형자산은 사들인 사업, 계약 및 비슷한 혜택과 관련해 장부에 기록한 가치다. 두 자산의 합계는 21억 9,500만 달러에서 20억 7,300만 달러로 줄었다. 감소액 1억 2,200만 달러은 자산 가치를 장부에서 줄인 9,300만 달러과 상각비 2,900만 달러을 합한 금액이다. 상각비는 인수한 자산을 사용하면서 비용으로 나누어 기록한 금액이다. 자산 가치를 줄인 것은 이 자산에서 얻을 혜택이 이전에 장부에 기록한 가치보다 적을 것이라는 근거다. 이 조치로 앞으로의 상각비도 줄어든다. 따라서 이후 상각비가 감소하더라도 그것만으로 건강보험 사업의 운영이 개선됐다고 볼 수는 없다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 재무상태표, 4쪽; 주석 2, 9쪽; 감가상각 및 자산 가치 감소에 관한 설명, 25쪽; 10월 21일 실적 발표, 비GAAP 조정표의 상각비 항목.

일부 비용을 제외해 조정한 9개월 순이익도 66.4% 감소했다. 이 비용들을 제외해도 사업 실적이 악화됐다는 판단은 달라지지 않는다. 아래 조정표에는 세금 효과를 반영했다.

출처: 2026년 10월 21일 실적 발표, 감사받지 않은 비GAAP 재무 수치 조정표.

세금도 분기 실적의 부담을 키웠다. 세전이익은 8,800만 달러에서 5,300만 달러로 줄었지만, 법인세 비용은 900만 달러에서 1,500만 달러로 늘었다. 몰리나가 보고한 유효세율은 각각 28.5%와 10.1%였다. 회사는 세금 계산 때 비용으로 공제할 수 없는 지출, 이익에 비해 줄어든 양도 가능한 연방 세액공제의 혜택, 각 기간에만 해당하는 세금 항목을 이유로 들었다. 첫 9개월의 보고 세율은 21.3%에서 35.2%로 올랐다. 전년 같은 분기의 세율은 유난히 낮았으므로 향후 이익에 적용할 일반적인 세율로 보아서는 안 된다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 손익계산서, 3쪽, 법인세 설명, 26쪽. 보고 세율은 여기에 표시한 백만 달러 단위의 반올림 수치보다 정밀한 원래 금액으로 계산했다.

4. 정산에 들어간 현금이 줄어 현금 흐름이 개선됐다

몰리나의 이익은 줄었지만, 지급과 정산 시점의 영향으로 현금 흐름은 주로 개선됐다. 2026년 첫 9개월 동안 영업활동에서 6억 2,900만 달러의 현금이 들어왔다. 전년 같은 기간에는 2억 3,700만 달러이 빠져나갔다.

정부 고객은 보통 몰리나가 관련 의료비를 지급하기 전에 보험료를 낸다. 그러나 정부와의 정산이나 지급일 변경으로 보고 기간 안에 이러한 현금상의 이점이 뒤집힐 수 있다. 몰리나는 정부에 받을 돈과 지급할 돈을 정산하는 데 든 순현금 부담이 줄어든 점을 현금 흐름 개선의 이유로 구체적으로 들었다.

장부상 변화를 보면 그 과정을 알 수 있다. 받을 돈이 줄면서 영업현금흐름에 1억 7,400만 달러이 더해졌다. 전년 같은 기간에는 받을 돈의 증가로 1억 1,800만 달러이 묶였다. 정부에 지급할 금액이 줄면서 사용한 현금은 4억 6,700만 달러에서 1억 8,500만 달러로 감소했다. 아직 지급하지 않은 의료비, 공급업체 대금, 세금과 관련한 다른 변화도 현금 흐름 개선에 기여했다. 이는 돈을 받거나 지급한 시점의 변화다. 따라서 현금 흐름 개선만으로 현재 의료비를 제하고 남는 이익의 비율이 회복됐다고 볼 수는 없다.

연결 영업현금흐름 조정, 백만 달러	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
순이익	632	112
현금 지출 없는 비용 등 조정	213	220
받을 돈·청구액·세금·선지급액 변동	-1,082	297
영업현금흐름	-237	629

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 현금흐름표, 6쪽; 유동성 설명, 32쪽. 묶어서 표시한 조정 항목 2개 행은 계산한 수치이며, 구성 항목은 아래 계산 주석에 나와 있다.

미지급 의료비 잔액은 특히 주의해서 봐야 한다. 지급할 의료비와 급여는 1억 100만 달러 늘었다. 그러나 몰리나가 의료비 청구액으로 지급한 돈은 비용으로 인식한 의료비보다 2억 2,600만 달러 많았다. 이 부채에 포함된 다른 지급액은 3억 2,700만 달러 늘었다. 공시에서는 이를 ‘위험을 부담하지 않는 사업 관련 지급액 및 기타 지급액’이라고 부른다. 이 별도 항목이 늘어 전체 잔액이 증가한 것이다. 전체 잔액이 커졌다는 사실만으로 몰리나가 보험 위험을 부담하는 의료비 청구액의 지급이 늦어졌다고 볼 수는 없다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 주석 6, 14쪽: 인식한 의료비 284억 2,900만 달러, 지급액 286억 5,500만 달러, 기타 지급액 변동 3억 2,700만 달러.

현금흐름 조정에서는 직원에게 주식으로 지급한 보상비 8,500만 달러도 다시 더했다. 전년 같은 기간에는 2,700만 달러이었다. 주식 보상은 비용을 기록할 때 현금을 쓰지 않게 해 주지만, 기존 주주의 지분율을 낮출 수 있다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 현금흐름표, 6쪽, 주석 3, 10쪽.

영업에서 벌어들인 현금으로 부동산·설비·소프트웨어 구입에 9,400만 달러, 순투자자산 매입에 2억 2,500만 달러을 썼다. 첫 9개월 동안 몰리나는 인수 대금을 지급하지 않았고, 일반 주주에게 배당금을 지급하지 않았으며, 발표한 자사주 매입 프로그램에 따라 주식을 사들이지도 않았다. 다른 투자·재무활동 현금 흐름까지 반영한 결과, 사용이 제한된 현금을 포함한 현금은 2억 7,000만 달러 늘었다.

이는 비교 대상인 2025년 같은 기간과 크게 달라진 모습이다. 당시 몰리나는 인수한 회사의 현금을 제외한 인수 대금으로 2억 4,500만 달러, 자사주 매입에 10억 달러을 썼다. 신용약정과 기간대출을 통한 순차입으로 7억 4,000만 달러을 조달했고, 투자자산의 순매각과 만기 회수로 4억 1,000만 달러을 확보했다. 이익이 약한 상황에서 2026년의 자금 사용 방식은 자금 운용의 여지를 더 남겼다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 현금흐름표, 6쪽, 투자·재무활동 설명, 32쪽. 비교 대상인 2025년의 순차입액은 차입금 유입 11억 달러에서 상환액 3억 6,000만 달러을 뺀 금액이다.

앞선 지출에는 각각 다른 목적이 있었다. 몰리나는 커넥티케어 인수로 늘어나는 가입자를 기존 운영 시설과 시스템으로 관리할 수 있을 것으로 기대했다. 또 자사주 매입은 남는 자본을 주주에게 돌려주는 방법이라고 설명한다. 이런 자금 사용은 새 계약에 필요한 자금을 마련하고 건강보험 자회사에 충분한 자본을 유지하는 일과 함께 고려해야 한다.

출처: 2025년 10-K 서식, 사업 전략, 4쪽, 주석 4, 67~68쪽; 2026년 3분기 10-Q 서식, 자금 사용처, 33~34쪽.

5. 쓸 수 있는 자금은 현금이 어디에 있는지에 달렸다

몰리나의 금융자산은 상당하지만, 모회사가 직접 쓸 수 있는 몫은 작다. 9월 30일 기준 연결 현금과 투자자산은 사용이 제한된 투자자산을 포함해 89억 2,400만 달러이었다. 모회사가 직접 보유한 금액은 6억 800만 달러으로, 전년 말 2억 2,300만 달러에서 늘었다. 그룹 자금의 대부분은 규제를 받는 건강보험 자회사와 가입자·의료서비스 제공자에 대한 의무를 뒷받침한다.

주정부는 이런 자회사에 법정 자본 및 잉여금이라는 재무 완충 자금을 유지하도록 요구하고, 모회사로 자금을 옮기는 것도 제한한다. 필요한 최소 완충 자금은 총 약 30억 달러이었다. 몰리나는 이 최소 금액을 넘는 자본을 보유한다고 보고했지만, 여기서 초과분의 총액은 밝히지 않았다. 9월 30일 기준 자회사들이 사전 규제 승인을 받지 않고 추가로 지급할 수 있는 배당금은 약 1억 7,000만 달러이었다. 그보다 많이 지급하려면 승인이 필요하다.

첫 9개월 동안 모회사는 자회사 배당과 자본 반환으로 3억 2,900만 달러을 받았고, 건강보험 자회사에 1억 3,000만 달러을 다시 투입했다. 이런 내부 자금 이동은 모회사의 현금 사정을 이해하는 데 도움이 되지만 연결 재무제표에서는 서로 상쇄된다. 이는 몰리나가 일반 주주에게 지급한 배당금이 아니다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 유동성과 규제 자본, 30~33쪽.

연결 재무상태, 백만 달러	2025년 12월 31일	2026년 9월 30일
현금 및 현금성자산	4,248	4,479
유동 투자자산	4,008	4,100
사용 제한 투자자산	299	345
받을 돈	3,533	3,359
부동산·설비·소프트웨어 순액	301	324
영업권·인수 무형자산 순액	2,195	2,073
자산 총계	15,564	15,652
미지급 의료비·급여	4,887	4,988
정부기관에 지급할 금액	1,326	1,141
장기차입금, 발행비 차감 후	3,766	3,771
부채 총계	11,495	11,497
주주지분	4,069	4,155

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 연결 재무상태표, 4쪽. 표에는 자산과 부채 항목 중 일부만 실었다. 따라서 표시한 항목의 합계는 총계와 일치하지 않으며, 전체 재무상태표의 합계 확인은 아래에 나와 있다.

정부에서 받을 돈은 9,100만 달러 줄었지만 전체 받을 돈의 대부분을 차지했다. 몰리나는 돈을 지급할 상대가 주로 정부여서 대금을 받지 못할 가능성에 대비한 금액은 미미하다고 보고했다. 사업상 더 큰 불확실성은 보통 고객이 돈을 지급하지 않는 위험보다 계약 조정 후 최종적으로 얼마를 벌었는지에 있다. 예를 들어 마켓플레이스 위험조정에 따른 순지급액은 4억 1,100만 달러에서 7,800만 달러로 줄었다. 여기에는 추정치와 정산액의 조합이 달라진 영향이 반영됐다.

부동산·설비·소프트웨어 잔액은 현금 9,400만 달러을 들여 구입했는데도 소폭 증가하는 데 그쳤다. 이 잔액에는 감가상각과 다른 자산 변동도 반영되기 때문이다. 보고된 지출 항목을 보면 몰리나가 사업 운영에 필요한 시설과 시스템에 투자한 것은 알 수 있다. 다만 기존 설비 유지와 확장 사업에 각각 얼마를 썼는지는 나와 있지 않다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 4쪽과 6쪽; 주석 2, 8~9쪽. 정부에서 받을 돈은 22억 7,400만 달러로, 비교 금액은 23억 6,500만 달러이었다.

투자자산의 가격 변동도 주주지분 증가를 제한했다. 몰리나가 계속 보유한 증권은 장부에 기록한 취득원가 대비 2,000만 달러의 순평가이익에서 1억 2,500만 달러의 손실로 바뀌었다. 몰리나는 주된 이유로 발행자의 신용 악화보다 금리 변동을 들었고, 취득원가를 회복하기 전에 팔 필요가 있을 것으로 예상하지 않는다고 밝혔다. 세금 효과를 반영한 손실 1억 1,000만 달러이 주주지분을 줄여 9개월 순이익을 거의 상쇄했다. 유동 투자자산 41억 달러 가운데 계약상 1년 안에 만기가 돌아오는 금액은 5억 5,700만 달러뿐이었다. ‘유동’으로 분류됐다고 해서 모든 증권의 만기가 그 안에 돌아오는 것은 아니다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 포괄손익계산서, 3쪽; 주석 5, 12~13쪽; 재무상태 설명, 32쪽.

차입 원금은 38억 달러으로 유지됐다. 그런데도 9개월 이자비용은 1억 4,000만 달러에서 1억 6,100만 달러으로 늘었다. 주된 이유는 2025년 11월에 발행한 채권이다. 선순위 채권 가운데 2028년 6월 전에 만기가 돌아오는 것은 없고, 12억 5,000만 달러 규모의 회전신용한도에서도 돈을 인출하지 않았다. 이로써 몰리나는 시간을 확보했지만, 신용한도를 쓰려면 이익 수준 등에 관한 계약 조건도 충족해야 한다. 이자보상 조건은 대출기관이 정한 방식으로 계산한 이익을 이자비용과 비교한다. 2월에 대출기관들은 2026년에 적용할 최소 기준을 한시적으로 1.75배로 낮췄다. 최소 기준은 2027년 동안 단계적으로 오른 뒤 3배로 돌아간다.

몰리나는 9월 30일에 계약 조건을 준수하고 있다고 보고했다. 그러나 이 대출계약에 따른 실제 비율은 공개하지 않았다. 계약상 계산법도 보고된 영업이익을 이자비용으로 단순히 나누는 방식과 다르다. S&P가 4월에 선순위 채권의 등급을 BB에서 BB-로 낮춘 만큼, 차입금을 새로 조달하기 전에 이익을 회복하는 일이 더욱 중요해졌다. 상환 일정과 계약상 기준의 변경 단계는 아래에 나와 있다.

출처: 2026년 3분기 10-Q 서식, 주석 7, 15쪽; 이자비용, 26쪽; 채권 등급과 대출계약 조건, 33쪽.

6. 새 계약은 성장 기회를 주지만, 비용은 혜택이 온전히 나타나기 전에 발생한다

몰리나는 새 정부 계약을 시작하는 동시에 수익성이 낮은 사업에서는 계획적으로 철수하고 있다. 플로리다주의 아동 의료 서비스 계약은 보고 분기가 끝난 뒤인 10월 1일에 시작됐다. 몰리나는 이 계약에 단독으로 선정된 건강보험사다. 12월 2030까지 이어지는 계약을 통해 약 120,000명의 가입자에게 서비스를 제공할 것으로 예상했다.

플로리다주 담당 기관은 선샤인 스테이트 헬스 플랜에서 가입자가 이전한다는 사실을 확인했고, 기존 진료 예약·처방·승인이 계속 유지되도록 요구한다. 몰리나는 계약을 따내면서 상당한 규모의 가입자에게 서비스를 제공할 수 있게 됐다. 동시에 가입자의 진료와 의료비 청구를 곧바로 책임져야 한다. 사업 운영상 얻는 혜택은 주정부가 지급하는 금액 안에서 이런 서비스를 관리할 수 있는지에 달려 있다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 플로리다주 계약 선정, 27쪽; 플로리다주 의료행정청, CMS 플랜 전환, 전환 일정과 가입자·의료 제공자 보호 조치.

경영진은 2026년 보험료 수입이 약 420억 달러, 미국 일반회계기준(GAAP)에 따른 희석주당이익은 최소 2.38달러가 될 것으로 예상한다. 이 전망에는 플로리다주 계약 시행에 따른 주당 1.50달러의 손실과 기존 메디케어 어드밴티지 처방약 상품에 따른 주당 1.00달러의 손실이 포함된다.

출처: 2026년 10월 21일 실적 발표, ‘2026년 전망’.

다른 계약 선정도 사업 기회를 넓힌다. 일리노이주의 새 메디케이드 계약과 위스콘신주 계약은 2027년 1월에 시작될 것으로 예상된다. 다만 조지아주의 계약 선정은 이의 제기로 지연되고 있다. 몰리나는 조지아주 계약과 텍사스주 STAR/CHIP 계약이 2027년 말이나 2028년에 시행될 것으로 예상한다. 선정된 계약도 실제 운영을 시작해야 현재 이익에 기여할 수 있으므로 이런 지연은 중요하다. 몰리나의 버지니아주 메디케이드 계약이 2025년 6월에 끝난 사례는 경쟁 입찰로 매출을 얻을 수도, 잃을 수도 있음을 보여준다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 계약 선정 동향 27쪽 및 메디케이드 실적 29쪽.

경영진은 의료비 증가세가 안정되고 2027년 보험료율 인상 폭이 커지면 메디케이드 사업이 개선될 수 있다고 본다. 이것이 이익 증가로 이어지려면 가입자 진료비가 충분히 안정돼, 높아진 보험료율로 비용과의 격차를 메울 수 있어야 한다.

출처: 2026년 10월 21일 실적 발표, 최고경영자 설명.

경쟁사 자료에서는 엇갈린 모습이 나타난다. 엘리번스헬스도 10월 21 실적에서 메디케이드 가입자 수가 줄었다고 밝혔다. 전체 의료급여 비용 비율은 개선됐지만, 회사는 그 이유로 메디케어 어드밴티지와 개인 보험 시장 사업을 들었다. 가입자 감소 압력이 몰리나만의 문제는 아니라는 점을 뒷받침하면서도, 회복 양상은 상품마다 다를 수 있음을 보여준다. 엘리번스헬스는 사업 구성이 더 다양하므로 전체 사업의 비용 비율을 몰리나의 메디케이드 사업과 직접 비교할 수는 없다.

출처: 엘리번스헬스, 2026년 3분기 실적, 2026년 10월 21일, 전체 실적 및 건강보험 사업 주요 내용.

정책 변화는 가입자 수에 별도의 위험을 더한다. CMS의 2026년 6월 규정에 따르면, 주정부는 면제 대상과 시행 규정을 고려하면서 일반적으로 2027년 1월 1일까지 대상 성인의 근로 또는 그 밖에 허용된 활동을 확인하기 시작해야 한다. 자격을 잃은 가입자에 대해서는 보험사가 더 이상 보험료를 받지 못한다. 몰리나는 2025년 예산법으로 보험료 수입이 2029년까지 연평균 복리 기준 2%~3% 감소할 것으로 추정한다. 주된 경로는 메디케이드 확대 대상 가입자의 감소다. 이는 정책에 따른 감소 압력을 추정한 것이며, 회사 전체 매출이 같은 비율로 줄어든다는 전망은 아니다. 새 계약과 보험료율 변경이 그 영향을 상쇄할 수 있다.

경영진은 남아 있는 가입자의 건강 상태가 조금씩만 변할 것으로 예상한다. 이 가정은 중요하다. 상대적으로 건강한 사람이 더 많이 빠져나가면 가입자 수가 줄어도 평균 진료비는 오를 수 있다. 실제 영향의 크기는 각 주가 규정을 어떻게 시행하고 어떤 가입자가 보험을 유지하는지에 달려 있다.

출처: CMS, 2026년 6월 1일 지역사회 참여 요건 규정 설명 자료, 적용 대상, 시행 및 면제 사항; 2026년 3분기 Form 10-Q, 법률 관련 동향 26쪽.

공시에는 과거 정보 공개와 관련된 소송 2건의 진행 상황도 나와 있다. 증권 집단소송은 10월 20에 재소할 수 없도록 기각됐고, 주주대표소송 원고는 10월 6에 재소할 수 없도록 소송을 취하하겠다는 통지를 제출했다. 의료 제공자, 고용 등과 관련된 통상적인 분쟁은 남아 있다. 몰리나는 이 주석에서 이들 사안으로 발생할 합리적 가능성이 있는 손실의 금액 범위를 밝히지 않았다. 증권 소송의 기각으로 알려진 소송 위험은 줄었다. 다만 정부 감사와 계약상 환급은 이미 받은 보험료를 돌려줘야 할 수 있으므로 사업 운영상의 위험으로 남아 있다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 주석 9, 18~19쪽. 주주대표소송 서류는 통지 제출로 설명되며, 증권 소송에 대한 법원의 기각과는 구분된다.

7. 몰리나에는 이익을 회복할 시간이 있지만, 현금만으로 회복을 이룰 수는 없다

몰리나의 자금 여력은 사업 전환을 뒷받침한다. 그래도 이익 회복은 유지 중인 의료보험 사업에서 더 많은 이익을 내는 데 달려 있다. 실적이 부진한 동안 발표된 프로그램에 따른 자사주 매입과 기업 인수 대금 지급이 없어 현금을 지킬 수 있었다. 새 계약을 따낸 것은 몰리나가 여전히 정부 사업을 수주할 수 있음을 보여준다. 메디케이드 보험료율 인상도 실적 개선으로 이어질 수 있는 현실적인 경로다.

관건은 높아진 보험료율 덕분에 현재 가입자의 진료비를 지급한 뒤 더 많은 돈이 남는지, 규모가 줄어든 마켓플레이스와 메디케어 사업이 남은 비용을 감당하는지다. 플로리다주 계약을 성공적으로 시행하면 시간이 지나며 이익원이 하나 더 생길 수 있다. 외래 진료와 약제비가 계속 높거나, 가입자 구성이 불리하게 바뀌거나, 새 계약의 시작이 늦어지면 회복은 더 어려워진다. 동시에 대출 조건도 더 엄격해진다. 근거를 종합하면 몰리나에는 회복을 실행할 여지가 있다. 그러나 이익 회복을 이미 입증한 기업 1곳으로 보기는 어렵다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 주석 7 및 경영진의 재무상태·경영성과 분석(MD&A), 25~34쪽; 10월 21 실적 발표, 전망. 결론은 앞에서 설명한 사업의 작동 방식을 종합한 것이다.

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보고 기준: 몰리나 헬스케어(Molina Healthcare, Inc.), CIK 0001179929, Form 10-Q, 접수번호 0001179929-26-000045. 2026년 10월 22일에 제출됐으며, 보고 기간은 2026년 9월 30일에 끝났다. 재무제표는 감사를 받지 않은 연결 재무제표로 미국 일반회계기준에 따라 작성됐고, 회사 간 거래는 제거됐다. ‘3분기’는 7월부터 9월까지를 뜻하고, ‘첫 9개월’은 1월부터 9월까지를 뜻한다. 재무상태표 비교에는 2025년 12월 31일을 사용했다. 모회사 자체의 현금 사용 여력은 별도로 표시하며, 연결 기준 실적을 대신하는 수치로 사용하지 않는다.

출처: SEC 공시, 표지 및 주석 1; SEC 제출 기록; SEC 기업 재무정보. SEC 재무정보는 접수번호, 미국 일반회계기준의 회계 항목, 통화·주식 수 단위와 정확한 보고 날짜를 대조해 확인했다. 분기 수치와 누적 수치는 구분했다. 제공된 공시 전문을 주요 조사 자료로 사용했다.

계산 주석:

A. 이익과 보험금 지급액 추정. 달리 표시하지 않는 한 아래 계산 금액의 단위는 백만 달러다. 증감률은 새 금액을 비교 대상인 이전 금액으로 나눈 뒤 1을 빼서 구했다. 각 비율은 명시된 매출을 기준으로 계산했다. 의료비 비율은 보험료 수입을, 영업이익률과 순이익률은 총매출을 기준으로 한다. 영업이익률은 매출에서 영업이익으로 남은 비율이다. 공시된 주당이익은 반올림된 백만 달러 금액으로 다시 계산하지 않고 회사가 발표한 자릿수를 그대로 사용했다.

9개월간 영업이익 감소는 다음과 같이 계산된다. 이전 기간 영업이익 943에서 의료보험 수입과 의료비의 차이 감소분 541과 투자수익 감소분 21을 빼고, 기타 매출 증가분 2, 관리비 절감분 1, 감가상각비·무형자산 상각비 감소분 34을 더한다. 이어 자산 가치 하락에 따른 손실 93를 빼고 기타 영업비용 감소분 9을 더하면 334이 된다. 보험료세 관련 매출과 비용은 서로 상쇄된다.

보험금 지급채무를 대조하면 추정 비용, 실제 지급액과 그 밖의 변동을 반영한 결과가 보고된 기말 잔액과 일치하는지 확인할 수 있다. 이전 추정치의 수정액이 음수이면 앞서 추정한 비용을 낮췄다는 뜻이다.

의료보험금·급여 지급채무, 백만 달러	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
기초 지급채무	4,640	4,887
당해 연도 의료비	29,476	28,781
전년도 의료비 추정 수정	-124	-352
당해 연도 진료비 지급	-25,425	-24,692
전년도 진료비 지급	-4,059	-3,963
인수한 지급채무, 조정 후	361	0
위험 미부담분 등 지급채무 변동	-25	327
기말 지급채무	4,844	4,988

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 3쪽 및 주석 6, 14쪽. 2025년 기말 지급채무는 2025년 9월 30일 기준이며, 다른 곳에서 사용한 12월 잔액이 아니다.

B. 경영진이 조정한 이익. 보고된 세후이익에 아래에 나열한 세전 비용을 더한 뒤, 그 비용에 따른 세금 효과를 뺀다. ‘기타’에는 주로 2026년의 퇴직 관련 급여와 2025년의 소송 비용이 포함된다. 보험금 지급액과 보험료 수입의 추정치 변경 효과는 계속 포함된다.

연결 기준 조정 내역, 백만 달러	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
보고된 순이익	632	112
인수한 무형자산의 상각비	73	29
기업 인수 비용	46	33
자산 가치 하락 손실	0	93
기타 조정액	1	21
세전 조정액 합계	120	176
세금 효과	-28	-45
조정 순이익, 비GAAP	724	243

출처: 10월 21 실적 발표, 비GAAP 조정 내역과 각주. 같은 비용을 두 번 더하지 않도록 개별 조정액이나 그 합계 중 하나만 더한다.

C. 이익에서 현금으로 이어지는 계산과 현금 사용처. 이 표는 4절에서 묶어 표시한 2개 조정 항목의 세부 금액을 보여준다. 양수는 이익에서 현금으로 대조할 때 금액을 늘리고, 음수는 줄인다.

현금흐름 조정, 백만 달러	2025년 첫 9개월	2026년 첫 9개월
감가상각비와 무형자산 상각비	151	117
이연법인세	37	-54
직원 주식 보상	27	85
자산 손상차손	0	93
기타 조정	-2	-21
현금 지출 없는 항목 등 소계	213	220
받을 돈의 변동	-118	174
선급금 변동	-25	11
보험금 지급채무 변동	-157	101
정부에 지급할 금액의 변동	-467	-185
기타 지급채무 변동	-195	88
미리 받은 수익의 변동	-44	16
법인세 납부 시차	-76	92
영업 관련 잔액 변동 소계	-1,082	297

법인세 납부 시차 항목은 영업과 관련된 세금 납부액과 잔액을 다룬다. 이연법인세 조정과는 별개다. 이연법인세 조정은 현금 지출을 동반하지 않는 세금 효과를 이익에서 제거한다.

현금 사용 내역을 확인하면, 2026년 영업활동으로 들어온 현금 629에서 장비·소프트웨어 지출 94를 빼고 535가 남는다. 여기서 투자자산 순매입 225, 기타 투자활동 지출 9, 재무활동 지출 31을 빼면 현금 증가액 270가 나온다. 이 잔액이 규제받는 보험 자회사에서 자유롭게 배분할 수 있는 현금을 뜻하지는 않는다.

사용이 제한된 현금을 포함한 기초 현금 4,348에 영업활동 현금 유입 629을 더하고 투자활동 현금 유출 328와 재무활동 현금 유출 31을 빼면 기말 현금 4,618가 된다. 기말 현금은 일반 현금 4,479와 사용이 제한된 현금 139로 이뤄진다. 2025년에는 기초 현금 4,741에서 영업활동 현금 유출 237를 빼고 투자활동 현금 유입 82을 더한 뒤 재무활동 현금 유출 262을 빼면 4,324가 된다. 사용이 제한된 현금은 재무상태표의 사용이 제한된 투자자산에 이미 포함돼 있으므로 다시 더하면 안 된다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 현금흐름표 6쪽 및 현금 잔액 대조 7~8쪽.

D. 재무상태표와 자본 확인. 9월 30일 자산 15,652은 부채 11,497와 자본 4,155의 합계와 같다. 12월 31일에도 자산 15,564은 부채 11,495와 자본 4,069의 합계와 같다. 유동자산에서 유동부채를 뺀 금액은 각각 5,120와 5,072였다.

미래 기간에 사용할 수 있는 세금 혜택을 나타내는 이연법인세자산은 178에서 267로 늘었다. 증가액 89는 공시된 수치의 정밀도에서 현금흐름 대조에 반영된 이연법인세 혜택 54와 투자 손실에 함께 기록된 세금 효과 35의 합계와 맞는다. 투자 손실과 관련된 세금 효과는 순이익 밖에 기록됐다.

자본 변동 대조, 백만 달러	2025년 12월 31일	2026년 첫 9개월 변동	2026년 9월 30일
주식 발행·보상에 따른 납입자본	452	84	536
이익잉여금, 회사에 쌓아 둔 이익	3,602	112	3,714
누적 투자손익, 세후	15	-110	-95
자본 합계	4,069	86	4,155

납입자본 증가액은 자본변동표의 주식 보상 항목 19, 40, 25를 합한 것이다. 이는 현금흐름표의 비용 조정액 85 및 직원 주식 보상과 관련된 원천징수세 납부액 15와 별개다. 공시에는 별도의 자기주식 잔액이 없고, 2026년 발표된 프로그램에 따른 자사주 매입도 없다.

9개월 기준 희석 주식 수는 53.6백만 주에서 51.3백만 주로 줄었다. 이는 주식 보상을 받을 자격이 있는 사람에게 줄 주식까지 포함해 주당순이익을 계산할 때 쓰는 평균 주식 수이며, 과거 자사주 매입이 반영된 결과다. 이 수치는 재무상태표에 반올림해 표시한 기말 주식 수와 다르다. 기말 주식 수는 2026년에 주식 보상이 지급되면서 51백만 주에서 52백만 주로 늘었다. 평균 주식 수 감소는 주당순이익 하락 폭을 줄였지만, 새 주식 보상은 기존 주주의 지분율을 계속 낮췄다. 10월 16일 현재 남아 있는 5억 달러 규모의 자사주 매입 승인액은 향후 지출을 허용할 뿐, 반드시 지급해야 할 의무를 만들지는 않는다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 재무제표 3~6쪽, 주석 3 10쪽, 자사주 매입 33~35쪽.

E. 차입금과 리스. 아래 표는 차입 원금을 일반적인 보험 영업에서 생긴 훨씬 큰 규모의 보험금 지급채무 및 정부 관련 채무와 구분한다.

선순위채 만기	원금, 백만 달러	연간 고정 이자율	계산한 연간 이자 지급액, 백만 달러
2028년 6월 15일	800	4.375%	35.0000
2030년 11월 15일	650	3.875%	25.1875
2031년 2월 15일	850	6.500%	55.2500
2032년 5월 15일	750	3.875%	29.0625
2033년 1월 15일	750	6.250%	46.8750
합계	3,800	—	191.3750

연간 이자 지급액은 각 채권의 원금에 이자율을 곱해 계산했다. 총액 약 1억 9,140만 달러에는 리스 이자, 신용한도 수수료, 차입 비용 상각액이 포함되지 않는다. 보고된 9개월간 이자비용은 1억 6,100만 달러였다. 차입 원금에서 아직 비용으로 처리하지 않은 발행 비용 29를 빼면 공시된 차입금 잔액 3,771가 된다. 비교 대상인 전년도 말 잔액은 3,800에서 34를 뺀 3,766였다.

2028년에 첫 800의 만기가 도래한 뒤에는 1,500의 만기가 2030년 11월과 2031년 2월에 걸쳐 도래한다. 아직 사용하지 않은 회전신용한도도 2030년 11월 20일에 만료된다. 이 한도의 약정액 1,250는 인수에 사용할 수 있는 별도의 비약정 자금조달 가능액 800와 다르다. 비약정 자금은 확보가 보장되지 않는다.

계약상 이자보상배율의 최저 기준은 2026년 12월까지 1.75배, 2027년 3월에 2.00배, 6월에 2.50배, 9월에 2.75배다. 이후 일반 기준인 3.00배로 돌아간다. 차입금의 자본 대비 비율 상한은 60%이며, 요건에 맞는 인수 후에는 일시적으로 65%가 된다. 이 수치들은 계약에서 정한 기준이며, 이 보고서의 간략한 표로 계산한 비율이 아니다.

출처: 2026년 3분기 Form 10-Q, 주석 7 15쪽 및 유동성 33쪽.

2025년 12월 31일 기준 최신 상세 리스 일정에는 주로 사무실과 관련된 운용리스 지급액 8,800만 달러와 금융리스 지급액 2억 9,300만 달러가 할인 전 금액으로 제시됐다. 예정된 2026년 지급액은 각각 1,800만 달러와 3,800만 달러였다. 이는 연간 전체 예정액이며, 9월 기준 남은 지급 의무가 아니다. 별도로 보고된 9월의 비유동 금융리스 부채는 1억 8,400만 달러에서 1억 7,900만 달러로 줄었다. 분기 공시에는 통상적인 영업을 제외하고 보고되지 않은 계약상 의무의 중대한 변화가 없다고 적혀 있다.

출처: 2025년 Form 10-K, 주석 8 72~74쪽; 2026년 3분기 Form 10-Q, 4쪽 및 계약상 의무 34쪽.

이 보고서는 정보 제공을 위한 것이며 투자 조언이 아니다.