メットライフ (MET) 2026年第2四半期：運用収益18%増の67億ドル
メットライフの営業エンジンは数年来で最良の四半期を記録したが、その成果のほとんどが報告上の最終利益には反映されなかった。純運用収益は18.4%増の6,702百万ドルに達し、2024年初頭にさかのぼる同社の四半期系列で最高水準となった。セグメント管理に用いる指標である調整後利益は15.1%増の1,604百万ドルに拡大した。一方、メットライフに帰属する純利益はわずか1.0%増の736百万ドルにとどまり、1株当たり純資産は低下した。このギャップはスキャンダルでも棚ぼたでもない。生命保険会社が債券とヘッジを時価評価する一方、それらの資産が裏付ける負債が貸借対照表上で原価のまま計上されるときに生じる現象にすぎない。
1. 貸借対照表：預入金増加、報告上の自己資本は縮小
1-1. 主要資産項目
| 項目 | 2025年12月31日 ($M) | 2026年6月30日 ($M) | 変化率 |
|---|---|---|---|
| 売却可能確定利付証券 | 315,931 | 322,183 | +2.0% |
| モーゲージローン | 84,593 | 82,856 | −2.1% |
| 短期投資 | 3,601 | 8,016 | +122.6% |
| 投資合計 | 472,178 | 482,563 | +2.2% |
| 現金及び現金同等物 | 22,032 | 19,301 | −12.4% |
| 保険料・再保険及びその他の未収金 | 49,059 | 50,635 | +3.2% |
| 繰延新契約費及びVOBA | 21,107 | 21,571 | +2.2% |
| のれん | 9,613 | 9,536 | −0.8% |
| 特別勘定資産 | 151,933 | 156,850 | +3.2% |
| 資産合計 | 745,166 | 759,372 | +1.9% |
資産サイドで最も重要な数字は、個別の行項目としては現れない。売却可能債券ポートフォリオの償却原価は347,781百万ドルであるのに対し、時価は322,183百万ドルである。これは25,598百万ドルの未実現損失であり、年末時点の21,270百万ドルから拡大した——6ヵ月間で4,328百万ドルの新たな時価評価損が生じたことになる。これらの債券は長期の保険負債に対応して保有されているため、損失は利益ではなくその他の包括利益に計上され、債券が額面で満期を迎えるにつれて解消される。それでも、利益が増加するなかで報告上の純資産が低下する主因はここにある。
短期投資は8,016百万ドルへと倍増以上となった一方、現金は2,731百万ドル減少した。これは主として流動性バケット内での資金シフトであるが、合算残高は1,684百万ドル（6.6%）増加した。表中で唯一の真のクレジットシグナルは、より小さく見落としやすい。モーゲージローンの貸倒引当金は、ローン残高が2.1%縮小したにもかかわらず、1,193百万ドルから1,358百万ドルへと13.8%増加した。商業用不動産は引き続き注視すべき分野である。
1-2. 負債：実際の成長が生じている部分
保険契約者勘定残高——実質的には顧客預金——は3.6%増の245,458百万ドルに成長した。注記5によれば、成長は特定のセグメントに集中している。リタイアメント・アンド・インカム・ソリューションズは、キャピタルマーケット・安定価値商品で3,024百万ドル、年金・リスクソリューションで2,716百万ドルを積み上げた。この2項目だけで増加総額8,601百万ドルのうち5,740百万ドル（67%）を占める。
将来の保険給付金は逆の動きを示し、1.3%減の206,150百万ドルとなった。減少のほぼ全ては、アジアセグメントによるものである。終身・定期生命保険準備金は10,140百万ドルから8,565百万ドルへ、傷害・疾病保険は7,913百万ドルから6,822百万ドルへそれぞれ低下した。合計すると、減少総額約27億ドルのほぼ全額に相当する。現行の米国長期性契約向け会計基準のもとでは、これらの負債は各期末の現行割引率で再測定される。金利の上昇と円安が報告上の数値を押し下げた。保険契約が失効したわけではなく、割引計算の前提が変わったに過ぎない。
短期・長期・担保付き調達・劣後債を合わせた総負債は、19,329百万ドルから20,134百万ドルへ増加した。合計額よりも構成内容の方が重要である。劣後債証券は上半期に1,000百万ドルを新たに発行したことで24.1%増の5,144百万ドルへ急増した一方、長期債は14,244百万ドルへ低下した。これは、規制当局および格付機関が一部自己資本相当として認めるハイブリッド商品へ意図的にシフトしたものである。報告上の自己資本ベースでの負債資本比率は42.3%だが、その他の包括損失累計額を戻し加えると30.4%となる。この損失は債券の未実現評価損であることを踏まえると、後者のほうが実態に近い見方といえる。
1-3. 資本構成
メットライフの株主資本は3.4%減少し、27,441百万ドルとなった。期中の変動内訳は明快である。期首28,398百万ドルに純利益1,921百万ドルを加え、優先配当76百万ドル・普通配当755百万ドルを差し引き、自己株式取得1,463百万ドルおよびその他の包括利益の悪化659百万ドルを控除し、資本金等の増加75百万ドルを加算した結果である。自己株式取得とその他の包括損益（OCI）の合計で2,122百万ドルが流出し、収益の上がった半期分の純利益流入を上回った。
普通株式1株当たり簿価は$38.47となり、$38.90から低下した。その他の包括的損失累計額を除くと、$66.50から$67.86へと上昇し、2.0%の増加となった。（いずれの数値も、ここでは優先株清算優先額$2,905百万ドルを控除し、発行済株式数で除することにより算出したものであり、10-Qには記載されていない。）一方の指標は低下し、もう一方は上昇したが、経営陣および大半のアナリストが用いるのは後者である——米国GAAPのもとでは債券が公正価値評価されるのに対し、それらを裏付ける負債の大部分はそうではないためである。
部分的な相殺要因が存在しており、注目に値する。債券ポートフォリオの未実現損失は税引前で$4,328百万ドル拡大したが、その他の包括的損失累計額は$18,084百万ドルから$18,743百万ドルへと、わずか$659百万ドルの深化にとどまった。この差異は繰延税金、および同一の高金利で再割引された保険負債に係る包括利益の相殺クレジット、さらには為替換算調整から生じている。自然ヘッジは実在する。ただし、それは不完全なものに過ぎない。
2. 損益計算書：反復的な利回り、オルタナティブ急騰ではなく
2-1. 第2四半期業績
| 項目 | Q2 2025 ($M) | Q2 2026 ($M) | 変化率 |
|---|---|---|---|
| 保険料 | 10,810 | 11,435 | +5.8% |
| ユニバーサル生命および投資型保険契約手数料 | 1,259 | 1,372 | +9.0% |
| 純投資収益 | 5,661 | 6,702 | +18.4% |
| その他収益 | 679 | 845 | +24.4% |
| 純投資損益 | (273) | (428) | — |
| 純デリバティブ損益 | (796) | (772) | — |
| 収益合計 | 17,340 | 19,154 | +10.5% |
| 保険契約者給付・保険金 | 10,767 | 11,335 | +5.3% |
| 保険契約者勘定への利息配賦 | 2,400 | 3,067 | +27.8% |
| その他費用 | 3,319 | 3,844 | +15.8% |
| 繰延新契約費の資産化 | (126) | (127) | — |
| 費用合計 | 16,360 | 18,119 | +10.8% |
| 税引前利益 | 980 | 1,035 | +5.6% |
| メットライフに帰属する純利益 | 729 | 736 | +1.0% |
| 調整後利益（セグメント指標） | 1,393 | 1,604 | +15.1% |
| 希薄化後1株当たり利益（GAAP） | $1.03 | $1.09 | +5.8% |
調整後利益はメットライフのセグメント利益指標であり、注記2においてそれを純利益へと完全に調整している。これは純投資損益、純デリバティブ損益、市場リスク給付の再測定、およびその他いくつかの小項目を除外したものである。当四半期のブリッジを辿ると、調整後利益$1,604百万ドルから、投資損失$428百万ドルを控除し、デリバティブ損失$772百万ドルを控除し、市場リスク給付利益$270百万ドルを加算し、投資ヘッジ調整$170百万ドルを控除し、不動産減価償却費$54百万ドルを控除し、その他項目$95百万ドルを加算し、税務上の恩典$191百万ドルを加算すると、純利益$736百万ドルとなる。2つの損失項目——合計$1,200百万ドル——がすべてを物語っている。
ここでは単一四半期よりも文脈が重要であるため、全体の推移を整理しておく価値がある。四半期純投資収益の推移は、2024年通期で$5,436M、$5,205M、$5,227M、$5,405M、2025年通期で$4,885M、$5,661M、$6,089M、$5,924M、2026年は$5,355M、$6,702M（2024年・2025年第4四半期は年次開示から9ヶ月累計を差し引いて算出）。2026年第2四半期はこの系列の最高値である。年次ベースでは四半期ほどのブレは少なく、2023年$19,908M、2024年$21,273M、2025年$22,559M（2023〜2025年はメットライフの年次・四半期開示から引用、2026年各四半期は今回の10-Qから算出）と推移し、年率約6.5%の複利成長を示している。2026年上半期を年率換算すると、2025年通期比で約7%の成長が示唆される。
投資収益の18.4%急増はなお精査が必要だ。多くの四半期でこの規模の変動はプライベートエクイティやその他オルタナティブ資産が好調だったことを意味する。しかし今回は逆だ。メットライフは第2四半期決算発表において、税引前変動投資収益が$231百万だったと開示した。前年同期を上回ったものの、同社が掲げる四半期ガイダンスの約$400百万を約$170百万下回った。オルタナティブは追い風ではなく向かい風だった。代わりに数字を押し上げたのは通常の運用ポートフォリオだ。上半期だけで2.2%増加し$482,563百万に達した投資資産基盤と、満期償還された債券がより高い利回りへ再投資されたことが寄与した。これはオルタナティブの急騰よりはるかに持続性が高く、変動投資収益がガイダンス水準へ回帰すれば、今後は崖ではなく追い風となることを意味する。
これに対置されるのがクレジット計上ラインだ。保険契約者勘定への利息クレジットは27.8%増の$3,067百万と、投資収益自体の増加率を上回った。純スプレッド（投資収益から利息クレジットを差し引いた額）は$3,635百万で、$3,261百万から11.5%増となった。ただし、単一四半期では正確性に限界がある。このラインは大きくブレる傾向があり、2026年第1四半期は$1,674百万、第2四半期は$3,067百万だった。よりクリーンな6ヶ月ベースで見ると、スプレッドは$6,499百万に対して$7,316百万と12.6%増だった。これが実態に即した数字だ。
上半期の全体像は、ノイズが少ないだけで形は同じだ。売上高は6.5%増の$38,228百万、メットライフに帰属する純利益は14.8%増の$1,921百万、希薄化後EPSは19.7%増の$2.83となった。EPS成長率が利益成長率を上回る要因は二つある。実効税率が27.8%から23.6%に低下したため、税引前利益が8.5%増にとどまる一方、純利益は14.8%増加した。また、6ヶ月間の加重平均希薄化後株式数が前年同期比で約4.1%減少し、約680百万株から約652百万株となった（報告された普通株主帰属利益と希薄化後EPSから算出）。半期末時点の発行済株式数は2.7%減の637.8百万株であり、これはEPSを決定する数字とは異なる、より小さい数値だ。
2-2. セグメント別業績：グループベネフィットが四半期を牽引
| セグメント | 2025年Q2 調整後利益（$M） | 2026年Q2（$M） | 変化率（%） | Q2売上高変化率 |
|---|---|---|---|---|
| グループベネフィット | 401 | 503 | +25.4% | +1.1% |
| 退職・収入ソリューション | 370 | 377 | +1.9% | +12.4% |
| アジア | 346 | 420 | +21.4% | +5.9% |
| ラテンアメリカ | 233 | 268 | +15.0% | +19.6% |
| EMEA | 100 | 108 | +8.0% | +11.9% |
| メットライフ・インベストメント・マネジメント | 54 | 57 | +5.6% | +33.5% |
| セグメント合計 | 1,504 | 1,733 | +15.2% | +7.8% |
| コーポレート＆その他 | (111) | (129) | — | — |
| 調整後利益合計 | 1,393 | 1,604 | +15.1% |
セグメント売上高は7.8%増、セグメント利益は15.2%増と、売上高1単位に対して利益が約2単位増加した。保険会社においてこのレバレッジは、工場稼働率ではなく、保険金支払い実績とコスト管理から生まれる。
グループベネフィットはその最たる例だ。売上高はわずか1.1%増にとどまったが、利益は25.4%増となった。保険料収入は$5,801百万に対し$5,819百万とほぼ横ばいだった一方、保険契約者給付金・保険金・配当は$5,161百万から$5,053百万へと実際に減少した。セグメント保険料に占める給付比率は前年の89.0%から86.8%へと2.1ポイント改善した。米国の団体生命・障害保険においてこれは大幅な改善であり、四半期業績の上振れの大部分を説明する。ただし、死亡率や障害発生率の実績は本来的にばらつきが大きいため、この改善が継続するとは限らない。
退職・収入ソリューションはその鏡像を示す。売上高は12.4%増、保険料収入は31.2%増の$1,587百万と急増したが、利益は1.9%増の$377百万にとどまり、四半期で最も伸びが鈍いセグメント結果となった。セグメントの保険契約者給付金は$2,045百万から$2,466百万へと20.6%増加し、$421百万のコスト増が$377百万の保険料増益を上回った。保険料増加をもたらした新規の年金・安定価値型フローには、それに対応する高い給付義務が伴う。ボリューム増は