Adobe (ADBE) 第3季、2026財年利潤率：營收成長12.9%，但成本增長更快
Adobe第3季、2026財年的營收雖然成長，但每一美元營收所帶來的營業利益減少，因為成本增長比營收更快。營收成長12.9%至67億6,000萬美元，營收成本與營業費用合計則增加15.5%至44億1,000萬美元。營業利益率，也就是營收扣除這些成本與費用後剩下的比例，從36.3%降至34.8%，下降1.5個百分點。營業利益仍然增加，但Adobe每一美元營收能留下的比例變小。訂閱服務為這家軟體公司帶來持續性營收，但不保證利潤率會提高。美國證券交易委員會（SEC）10-Q申報文件，損益表，第4頁。
除非另有說明，所有數據均為合併數據，並依照美國一般公認會計原則（GAAP）編製。第3季截至8月 28, 2026；9個月數據涵蓋該財年開始至當日的期間。表格金額以百萬美元為單位。下文的成長率、利潤率及其他計算，除標明為公司公布的數字外，均根據所引申報文件計算。
1. Semrush帶來更多無形資產，現金則減少
1-1. 收購相關資產增長快於總資產
Semrush使Adobe的資產組合更偏向收購而來的業務與技術。下表可比較收購相關資產的增加與現金的減少。
| 項目（百萬美元） | 2025年十一月28日 | 2026年八月28日 | 變動 |
|---|---|---|---|
| 現金及約當現金 | 5,431 | 4,359 | -19.7% |
| 應收帳款 | 2,344 | 2,081 | -11.2% |
| 不動產及設備淨額 | 1,873 | 1,870 | -0.2% |
| 其他無形資產淨額 | 495 | 956 | +93.1% |
| 商譽 | 12,857 | 14,037 | +9.2% |
| 總資產 | 29,496 | 29,981 | +1.6% |
| 總負債 | 17,873 | 18,217 | +1.9% |
| 股東權益 | 11,623 | 11,764 | +1.2% |
公司未單獨列報存貨。Semrush帶來5億8,200萬美元的可辨認無形資產，例如技術與客戶關係，以及12億5,100萬美元的商譽，也就是收購價格超過可辨認淨資產的部分。攤銷是將無形資產逐步列為費用，令無形資產餘額減少；另有出版與廣告業務的7,000萬美元商譽減損，也就是調低帳面價值，抵銷了部分商譽增幅。應收帳款，也就是客戶尚未支付的款項，有所下降，不動產及設備淨額則幾乎沒有變化。現金流量表另顯示，期內應收帳款減少帶來了現金流入。10-Q申報文件，第3頁；附註3及7；現金流量表，第8頁。
1-2. 更多債務即將到期
借款帳面金額，也就是資產負債表上記錄的金額，從62億1,000萬美元升至63億6,300萬美元，其中15億9,700萬美元列為流動債務，須在一年內償還。這筆流動債務包括13億4,900萬美元的債券，以及2億4,800萬美元的商業本票，後者是一種短期借款。在61億5,000萬美元的債券本金中，有29億美元，即47.2%，將於季末起3年內到期。全部債券的平均合約票面利率，也就是按各債券本金加權計算的約定年利率，約為4.0%。這並非Adobe的實際借款成本：利率交換合約將部分固定利息付款轉為浮動付款，帳面餘額也反映融資成本及交換合約的價值。營業租賃資產代表使用租賃物業的權利，金額為2億8,600萬美元，相對應的租賃負債為3億9,900萬美元。
營運產生的付款或履約義務與借款不同：應付帳款從4億1,700萬美元升至5億2,900萬美元，應計費用及其他流動負債則從26億4,800萬美元降至25億1,600萬美元。遞延收入是已向客戶開立帳單或收款、但尚未認列為營收的款項，流動與長期部分合計從70億3,000萬美元升至72億400萬美元。與債券債務不同，遞延收入通常代表交付產品或提供服務的義務。10-Q申報文件，第3頁；附註2及14。
1-3. 股份回購抵銷了大部分股東權益增長
儘管9個月獲利達54億2,800萬美元，股東權益仍幾乎沒有增加。保留盈餘，也就是留在公司內的累積獲利，在計入股份計畫重新發行股份的1億8,800萬美元調整後，從453億5,400萬美元升至505億9,400萬美元。繳入資本包括發行股份及股份薪酬所記錄的金額，從153億6,100萬美元升至169億9,200萬美元，主要來自股份薪酬。庫藏股是從股東權益中扣除的回購股份成本，其金額從488億4,700萬美元升至556億1,900萬美元。累積其他綜合損失，也就是未計入淨利的某些損益，從2億4,500萬美元縮小至2億300萬美元。10-Q申報文件，股東權益變動表，第7頁。
2. 營收增長快於營業利益
2-1. 3個可比較季度的利潤率持續下降
獲利增長落後於營收增長，延續了下表所示的利潤率下降趨勢。淨利率衡量的是營收扣除所有費用，包括利息及稅項後，所剩下的比例。
| 項目 | 2024財年第3季 | 2025財年第3季 | 2026財年第3季 | 2024–26財年年化成長率 |
|---|---|---|---|---|
| 營收（百萬美元） | 5,408 | 5,988 | 6,760 | 11.8% |
| 營業利益（百萬美元） | 1,992 | 2,173 | 2,354 | 8.7% |
| 營業利益率 | 36.8% | 36.3% | 34.8% | — |
| 淨利（百萬美元） | 1,684 | 1,772 | 1,827 | 4.2% |
| 淨利率 | 31.1% | 29.6% | 27.0% | — |
年化計算涵蓋2年內的3個季度數據點，公式為：（2026財年/2024財年）^(1/2) − 1。它衡量的是這些季度業績之間的平均每年增幅，而非全年總額的增長。資料來源：2025財年10-Q申報文件，第4頁及2026財年10-Q申報文件，第4頁。
2-2. 支出及稅項增加，限制獲利增幅
第3季營收成本從6億4,200萬美元增至7億6,300萬美元，營業費用則從31億7,300萬美元升至36億4,300萬美元。兩者合計從38億1,500萬美元增至44億600萬美元，增幅為15.5%，超過營收成長率。研發費用從10億8,800萬美元增至12億8,800萬美元；銷售及行銷費用從16億3,900萬美元升至18億2,700萬美元。Adobe未完整披露相對固定的成本與隨營收變動的成本各占多少。以未經四捨五入的成長率計算，營業利益成長8.3%，約為營收成長12.9%的0.65倍。這項比較描述的是本季業績，並不能預測未來營收成長會如何影響獲利。
所得稅費用從4億1,500萬美元升至5億3,000萬美元，進一步限制淨利增長。稅項占稅前獲利的比例也提高：以21億8,700萬美元及23億5,700萬美元的稅前獲利計算，有效稅率從約19.0%升至22.5%。稀釋每股盈餘將可能增加股數、攤薄每股盈餘的股份獎酬納入計算，從$4.18升至$4.62：其中約$0.13來自獲利增加，$0.31來自股數減少。這項計算先固定使用上年股數，單獨衡量獲利增長的影響，再衡量股數減少的影響。計算採用的淨利為17億7,200萬美元/18億2,700萬美元，加權平均稀釋股數為424.1百萬股/395.5百萬股。Adobe將回購股份持有為庫藏股。10-Q申報文件，第4頁；附註12。
9個月營業利益為70億1,000萬美元，比較期為64億4,500萬美元。若僅加回已披露的9,200萬美元或有損失費用，也就是為預期損失認列的費用，以及7,000萬美元商譽減損與2,500萬美元收購費用，則得到71億9,700萬美元。這個用於說明的調整後小計並非GAAP指標，也不是Adobe公布的營業利益。它仍保留股份薪酬及攤銷費用，也無法證明公司能持續賺取這樣的利潤。這些是9個月的費用：第3季本身沒有認列或有損失或商譽減損費用，收購費用則為1,800萬美元。因此，較早期間的費用無法解釋第3季利潤率較上年同期下降的原因。10-Q申報文件，第4頁；附註15。
利潤率下降的同時，管理層也調高了全年營收及每股盈餘目標。在9月 10的財報新聞稿中，Adobe將2026財年營收目標調高至265億7,600萬美元–266億2,600萬美元，並將GAAP每股盈餘目標調高至$18.12–$18.17。這些是管理層的預測，並非已實現的業績，也不能證明利潤率將會回升。Adobe第3季、2026財年財報新聞稿，財務目標。
3. 股份回購與收購支出超過自由現金流
公司產生現金的能力改善，但股份回購與收購的合計支出超過自由現金流，也就是營運現金扣除不動產及設備購置支出後的餘額。以下數據為9個月的總額，並非第3季的現金流量。
| 項目（百萬美元） | 2025財年9個月 | 2026財年9個月 | 變動（百萬美元） |
|---|---|---|---|
| 營業現金流量 | 6,871 | 7,646 | +775 |
| 投資現金流量 | -1,041 | -1,908 | -867 |
| 籌資現金流量 | -8,505 | -6,814 | +1,691 |
| 期末現金 | 4,982 | 4,359 | -623 |
| 不動產及設備購置 | 145 | 180 | +35 |
| 自由現金流 | 6,726 | 7,466 | +740 |
此處的自由現金流等於營業現金流量減去不動產及設備購置支出：76億4,600萬美元 − 1億8,000萬美元。它衡量營運產生的現金在扣除這類資本支出後還剩多少。68億2,100萬美元的股份回購加上15億6,000萬美元的收購淨支出，比自由現金流多出9億1,500萬美元。發行債務帶來4億9,300萬美元，償還債務則支出2億5,000萬美元；現金仍較財年末減少10億7,200萬美元。這項減幅的起算日期，與表中期末現金較上年同期的比較不同。現金流量表未列出股息支付。10-Q申報文件，第8頁。
在2024–26財年各自的9個月期間，營業現金流量除以淨利的比率依次為1.32、1.30及1.41：51億3,500萬美元/38億7,700萬美元、68億7,100萬美元/52億7,400萬美元及76億4,600萬美元/54億2,800萬美元。這些比率顯示，每一美元獲利對應多少已列報的營業現金流量；單靠它們無法判定獲利是否可靠。本年度將淨利調節為營業現金流量時，加回了15億8,200萬美元的股份薪酬，以及5億8,200萬美元的折舊、攤銷及增值攤計，這些都是與資產及投資有關的非現金費用與調整。這些非現金會計調整有助解釋為何現金流量高於獲利，但並非收到的現金。應收帳款減少帶來2億7,800萬美元的現金流入，預付費用及其他資產則占用了4億9,700萬美元的現金。2025財年10-Q申報文件，第8頁；2026財年10-Q申報文件，第8頁。
股票薪酬相當於 9 個月營收的 8.0%（15億8,200萬美元/197億7,600萬美元）。以股票支付員工薪酬，可避免立即以現金支付這部分薪資，但可能稀釋現有股東的持股比例。資本支出相當於營收的 0.9%（1億8,000萬美元/197億7,600萬美元）；申報文件並未量化其中多少用於維持現有營運、多少用於支持成長。
4. 訂閱合約有助掌握未來銷售，但本業成長仍不明確
持續性合約為未來銷售提供支撐，但收購帶來的貢獻讓比較更複雜。年度經常性收入，也就是 Adobe 的 2 個客戶群組所簽訂訂閱合約的年度價值，達到 275億美元，按 Adobe 的可比匯率基準計算，成長 11.2%。Adobe 採用會計年度開始時固定的匯率，並以這些匯率重新換算前一年度的餘額，以便比較。這項指標包含 Semrush，但並非已認列的年度營收。Adobe 未在收購附註中單獨量化 Semrush 的營收貢獻，因此無法精確計算排除收購影響的本業成長。10-Q，附註 3；管理層討論與分析，第 27 頁。
剩餘履約義務，也就是已簽約但尚未認列為營收的銷售額，為 221億6,000萬美元。排除特定企業客戶承諾投入資金的安排後，Adobe 預計約 67% 的剩餘履約義務將在 12 個月內轉為營收。這有助掌握未來銷售，但不能證明合約期限有所延長。Adobe 現在申報 1 個營運部門，表示管理層在部門報告中將整體業務視為單一營運單位進行評估，因此限制了對個別產品獲利的分析。10-Q，附註 2 及 15。
法律風險也仍需關注。Adobe 披露了一項訂閱取消相關和解，以及證券訴訟中仍在進行的上訴。季末已計入帳上的法律責任金額並不重大。Adobe 表示，若無法估計合理可能發生的損失範圍，便可能不予披露；帳上提列的準備金額較小，並不代表風險已消除。10-Q，附註 13。
5. 銷售增加帶動獲利上升，但利潤率下降
訂閱業務成長正帶動獲利增加，但營收中留下的利潤比例有所下降。要讓營業利益率，也就是營收中留下營業利益的比例，回升，就需要降低營收成本與營業費用合計占營收的比重。在已披露的股票回購、收購及資本支出中，股票回購仍是最大的現金支出項目。若支出持續超過公司自身產生的現金，就需要以現有可動用資金、出售資產或額外融資來補足。
資料來源：Adobe 向美國證券交易委員會提交的 2026 會計年度第 3 季及 2025 會計年度第 3 季 10-Q 表格，以及 2026 年 9月 月 10 日的財報新聞稿，連結見上文。
本分析依據提交至美國證券交易委員會的申報文件，僅供參考，不構成投資建議。