洛克希德·馬丁 (LMT) Q2 2026：EPS $7.94，訂單積壓創歷史新高達$230B
洛克希德·馬丁的獲利回升確實存在，但幅度遠小於標題所顯示的。稀釋後每股盈餘為$7.94，相較於去年同期的$1.46，當時單一季度吸收了高達$16億的計畫虧損（航空事業部保密計畫虧損$9.5億、加拿大海事直升機計畫虧損$5.7億，以及土耳其通用直升機計畫虧損$9,500萬）。若剔除影響兩個季度的累計合約調整項目，核心每股盈餘約上升33%——這是穩健的成果，而非五倍的漲幅。更具持久性的消息體現在損益表以下：訂單積壓在六個月內躍增$368億，創歷史新高達$2,304億；此外，公司已承諾投入$34.5億進行一項水下作戰領域的收購，計畫以手頭現金及新融資混合方式支應——這一承諾約佔其現金餘額的91%。
1. 合併資產負債表
1-1. 主要資產項目
| 項目 | 2025年12月31日（百萬美元） | 2026年6月28日（百萬美元） | 變動% |
|---|---|---|---|
| 現金及約當現金 | 4,121 | 3,791 | -8.0% |
| 應收款項（淨額） | 3,901 | 3,356 | -14.0% |
| 合約資產 | 13,001 | 16,038 | +23.4% |
| 存貨 | 3,524 | 4,411 | +25.2% |
| 不動產、廠房及設備（淨額） | 11,292 | 11,390 | +0.9% |
| 商譽 | 11,314 | 11,298 | -0.1% |
| 無形資產（淨額） | 1,887 | 1,787 | -5.3% |
| 資產總計 | 59,840 | 62,450 | +4.4% |
整份資產負債表的故事濃縮於兩行數字。合約資產上升23.4%，存貨上升25.2%，而上半年銷售額僅增長5.4%。合約資產是已認列為收入但尚未向客戶開立帳單的工作成果。六個月內累積$30億的合約資產，意味著洛克希德的價值交付速度快於其收款速度。申報文件將此增長歸因於航空事業部的F-35計畫，以及MFC事業部的戰術與打擊飛彈業務。
存貨的走勢印證了相同的故事。在製品從$26.67億攀升至$35.28億，其中$19億屬於合約前成本——即在合約正式授予前已發生的支出，較年底的$15億有所增加。申報文件指出，這些成本主要集中於航空事業部的保密合約、F-35及F-16計畫，以及RMS事業部的西科斯基計畫。這些成本之所以保留在資產負債表上，是基於合約獲授可能性較高之判斷。應收款項實際上下降14.0%，因此這並非收款問題，而是帳單里程碑與合約定案的問題。
就股東權益而言，保留盈餘從$140.34億增至$157.59億——增加$17.25億，相當於淨利$33.24億減去已宣告股利約$16億。累計其他綜合損失略為收窄，從-$75.42億縮減至-$74.68億，受惠於$1.24億（稅前）退休金精算損失攤銷重分類至損益；扣除稅負及抵銷匯率影響後，淨變動為$7,400萬。異常訊號在於額外實收資本：12月31日時恰好為零，6月28日則為$2.47億。洛克希德優先以實收資本沖銷回購股份，其次才動用保留盈餘。餘額為零意味著回購計畫已將其全數耗盡，而重建至$2.47億則是回購暫停的會計指紋。
就債務到期而言，長期債務的流動部分在還款後從$11.68億降至零。截至資產負債表日，未來十二個月內無任何到期債務。流通在外本金為$217億，較年底的$229億有所下降；扣除兩個時間點各約$12億的未攤銷折扣及發行成本後，資產負債表上的帳面價值為$205億。債務估計公允價值從年底的$220億降至$205億，目前已接近帳面價值。本次中期申報文件未揭露平均票面利率。
1-2. 金融負債與營運負債比較
金融負債帳面價值為$20,538 million，全為長期負債，較年底（含流動到期部分）的$21,700 million有所下降。（請注意數字的巧合：上文引用的$21.7 billion為目前流通在外的本金，而此處的$21,700 million為年底的帳面總額——兩者衡量標準不同，但四捨五入後結果相近。）營運負債則走向相反。應付帳款大幅躍升40.2%至$4,915 million，合約負債——客戶預收款及先於收入開立之帳單——上升6.2%至$12,151 million。加計應計薪資後，營運負債合計約$201億，高於年底的$183億。
此一組合至關重要。洛克希德在減少計息債務的同時，延長了應付帳款期限並收取更多客戶現金。超過$120億的合約負債，實際上是來自美國政府及盟國客戶的免息資金來源。申報文件指出，F-16計畫先於收入收取的款項為主要驅動因素。
1-3. 資本結構
股東權益總額為 $8,768 million，總資產為 $62,450 million，權益比率為 14.0%。負債是權益的 6.1 倍。這並非財務困境，而是十年股份回購加上 $7,431 million 退休金相關累計虧損計入權益所導致的數字結果。實收資本 $247 million 對比保留盈餘 $15,759 million，清楚說明該公司帳面權益中源自股東的部分何其微薄，以及有多少來自其後大量返還股東的留存利潤。
權益在半年內仍上升了 30.5%，由 $6,721 million 增至目前水準。這幾乎全部源於停止股份回購，加上上半年獲利亮眼。
2. 合併損益表
2-1. 核心獲利指標
| 項目 | Q2 2025 ($M) | Q2 2026 ($M) | 6M 2025 ($M) | 6M 2026 ($M) |
|---|---|---|---|---|
| 淨銷售額 | 18,155 | 20,063 | 36,118 | 38,084 |
| 合併營業利潤 | 748 | 2,479 | 3,120 | 4,542 |
| 營業利潤率 (%) | 4.1% | 12.4% | 8.6% | 11.9% |
| 淨利潤 | 342 | 1,836 | 2,054 | 3,324 |
| 淨利率 (%) | 1.9% | 9.2% | 5.7% | 8.7% |
| 稀釋每股盈餘 ($) | 1.46 | 7.94 | 8.75 | 14.38 |
本季銷售額增長 10.5%。飛彈與火控部門領漲，增幅達 +19.5%；航空部門增加 9.3%；旋翼與任務系統部門增加 9.0%；太空部門增加 5.7%。12.4% 的營業利潤率，對比 2025 年全年的 10.3% 及 2024 年的 9.9%，以及 2019 年至 2023 年間 12.6%–14.3% 的區間（年度數據取自洛克希德馬丁往年的 Form 10-K 申報文件，而非本次中期報告）。公司正逐步回歸計提前的正常水準，尚未超越。
所報告的營業槓桿——銷售額增長 10.5%，利潤卻上升 231%——作為衡量業務表現的指標毫無意義，這不過是基數效應所致。更清晰的解讀方式，是剔除累計利潤入帳率調整項目；此類調整為合約全期成本估算發生變動時所記錄的追補分錄。關鍵在於，這些調整同時影響銷售額與利潤，這也是為何下文調整後增長率低於所報告的 10.5%：本季此類調整增加了 $408 million 的銷售額和 $375 million 的部門營業利潤，而去年同期則分別減少了 $361 million 的銷售額和 $1,045 million 的利潤。在兩個期間均剔除上述項目後，部門營業利潤從 $1,616 million 升至 $1,787 million，增長 10.6%；調整後銷售額從 $18,516 million 升至 $19,655 million，增長 6.2%。這意味著約 1.7 倍的營業槓桿——真實、適度且合理可信。同一基礎上，部門利潤率從 8.73% 改善至 9.09%，上升 0.36 個百分點。
此分析方法同樣適用於每股盈餘。本季 $7.94 的每股盈餘中，利潤入帳調整貢獻了 $1.28，而去年同期則拖累了 $3.53。在可比基礎上，每股盈餘從約 $4.99 升至 $6.66，增長約 33%。就半年期而言，差距進一步收窄：2026 年調整項目增加了 $2.02，2025 年則拖累了 $1.90，使每股盈餘從 $10.65 升至 $12.36，增長約 16%。
股數幾乎沒有發揮任何作用。稀釋股份平均為 231.1 million 股，對比 234.3 million 股，因 2025 年執行的回購而減少了 1.4%。假設股數維持不變，每股盈餘將為 $7.84——因此回購在 $6.48 的增幅中僅貢獻了約 $0.10。2026 年上半年完全沒有進行任何回購。
此外值得注意的是：本季有效稅率從 18.0% 降至 15.7%（半年期則從 16.3% 降至 15.9%），申報文件主要將此歸因於未確定稅務狀況下的利息費用降低，以及 2025 年確認的前瞻性損失。
2-2. 成本結構與部門組合
本次中期申報文件並未將營業成本細分為固定及變動組成部分，而 FASB 新頒布的費用分類揭露準則（ASU 2024-03，2024 年 11 月發布）對洛克希德馬丁而言，要至 2027 年 1 月 1 日起始的年度報告期間方才生效，中期報告則再延後一年。申報文件確實呈現的，是各部門層級的獲利能力。
| 業務部門 | 2025年第二季銷售額／利潤（百萬美元） | 2026年第二季銷售額／利潤（百萬美元） | 利潤率 2025 → 2026 |
|---|---|---|---|
| 航空 | 7,420 / (98) | 8,112 / 760 | -1.3% → 9.4% |
| 飛彈與火力控制 | 3,433 / 479 | 4,101 / 594 | 14.0% → 14.5% |
| 旋翼及任務系統 | 3,995 / (172) | 4,354 / 437 | -4.3% → 10.0% |
| 太空 | 3,307 / 362 | 3,496 / 371 | 10.9% → 10.6% |
| 各部門合計 | 18,155 / 571 | 20,063 / 2,162 | 3.1% → 10.8% |
「航空」與「旋翼及任務系統」是去年計提費用沖銷的兩個部門，也是本季大幅反彈的兩個部門。飛彈與火力控制（MFC）則是品質亮點：在整個業務組合中利潤率最高，持續擴張，且銷售額成長最快。
合併利潤率有一個結構性注意事項。在 $2,479 million 的合併營業利潤中，有 $422 million 來自FAS/CAS退休金營業調整——即政府合約定價所回收的退休金成本與美國通用會計準則（U.S. GAAP）下退休金服務成本之間的差額。這佔合併營業利潤的17%，屬於會計驅動的非營業項目。這也使得與採用國際財務報告準則（IFRS）報告的歐洲國防同業進行直接利潤率比較缺乏可靠性。
3. 合併現金流量表
| 項目（六個月） | 2025年（百萬美元） | 2026年（百萬美元） | 變動 |
|---|---|---|---|
| 營業現金流量 | 1,610 | 3,455 | +114.6% |
| 投資現金流量 | (1,145) | (890) | 流出收窄 |
| 融資現金流量 | (1,655) | (2,895) | 流出擴大 |
| 期末現金 | 1,293 | 3,791 | +193.2% |
自由現金流量——即營業現金流量扣除資本支出——於上半年達 $2,626 million（$3,455M 減去 $829M），而去年同期為 $805 million。此金額可覆蓋已支付股息 $1,612 million 的1.6倍。資本支出佔銷售額的2.2%，與去年同期基本持平，為 $829 million（去年為 $805 million）。這屬於維護與產能支出，並非擴建周期。
盈利品質有所提升。營業現金流量為淨利潤的1.04倍，高於去年的0.78倍。比率達到或超過1.0倍是健康業務的正常狀態。要達到此水平需要付出努力：合約資產消耗了 $3,037 million，存貨消耗了 $887 million，抵銷項目包括 $545 million 的應收款項釋放、$1,409 million 的應付款項增加及 $711 million 的合約負債。簡而言之，現金的來源是延遲支付供應商款項及收取客戶預付款，而非轉化未開票餘額所致。
融資活動一欄最能清晰呈現公司意圖。洛克希德（Lockheed）償還了 $1,168 million 債務，支付了 $1,612 million 股息，並未回購任何股票。而去年同期，公司發行了 $1,449 million 商業票據，並回購了 $1,250 million 股份。公司正保存現金並降低槓桿率——這與收購Ultra Maritime Solutions的計劃相符，該公司是一家水下作戰及反潛專業公司，收購金額達 $3.45 billion，於2026年7月6日（季度結束後八天）宣布，預計在獲得監管批准後於2026年第四季度完成交割。
4. 深入分析
在手訂單達 $230.4 billion，及其背後的注意事項。在手訂單在六個月內增加了 $36.8 billion，約為過去十二個月銷售額的三倍。洛克希德預計在未來十二個月內轉換約30%，在未來二十四個月內轉換約50%。$230.4 billion 的30%約為 $69 billion——但這一轉換窗口係自2026年6月28日起的未來十二個月，橫跨2026年下半年及2027年上半年，並非完整的日曆年度。2026年上半年已確認 $38,084 million，全年業績指引為 $79.75–81.75 billion，因此今年尚需賺取的金額僅約 $42.7 billion；近期可轉換的 $69 billion 在手訂單約為該金額的1.6倍，足以覆蓋2026年剩餘部分。注意事項在於：申報文件將此次增長主要歸因於飛彈與火力控制（MFC）部門THAAD計畫所獲得的一項未確定合約行動（UCA），其財報說明中披露的獎勵規模約為 $35 billion。「未確定」意指該pri