CF工業肥料售價上漲，抵銷銷量下滑

CF Industries 肥料售價上漲，抵消銷量下滑的影響

CF Industries 向肥料供應商和工業客戶銷售氨及其他氮產品。2026 年 第2季，儘管出貨噸數減少，售價上漲仍使歸屬普通股股東的獲利從上年同期的 3億8,600萬美元 增至 7億2,700萬美元。較強的獲利能力支持公司擴充氨產能，但銷量下滑、工廠停產和建廠支出增加，讓下一階段更具挑戰。

分析期間：2026 年 4月 至 6月，並比較 1月 至 6月 的表現。資料截至：2026年10月12日。

1. 售價上漲帶動業績改善

CF 每售出一噸產品，賺得的錢明顯增加。當季各類產品的平均售價上漲 39%，銷量則下降 15%。天然氣是製造氨的主要原料和燃料，其成本與上年同期幾乎相同。因此，售價與生產成本之間的差距擴大。

CF 指出，售價上漲使當季營收增加約 5億8,800萬美元，銷量下降則使營收減少約 2億5,600萬美元。這 2 項變動解釋了營收增加 3億3,200萬美元 的原因。這段期間售價強勁，但客戶購買的產品數量並未全面成長。

合併業績；除註明外，單位為百萬美元	2025 年 第2季	2026 年 第2季	2025 年 上半年	2026 年 上半年
淨銷售額	1,890	2,222	3,553	4,208
毛利（申報文件稱「gross margin」）	755	1,145	1,327	1,891
營業利益	648	1,121	1,103	1,984
歸屬普通股股東的獲利	386	727	698	1,342
營業利益占銷售額比率（計算值）	34.3%	50.5%	31.0%	47.1%
普通股股東獲利占銷售額比率（計算值）	20.4%	32.7%	19.6%	31.9%
產品銷量（百萬短噸）	5.021	4.252	10.025	8.935
稀釋每股盈餘（美元）	2.37	4.73	4.20	8.71

資料來源：CF Industries 2026 年 第2季 10-Q 表格，合併營運報表，第 1 頁；管理層討論與分析中的合併業績及補充資料，第 34 至 38 頁。毛利是銷售額扣除銷售成本後的金額。營業利益還計入公司總部費用、其他營業項目，以及 CF 應占其營運關聯企業的獲利。

供應受阻之所以重要，是因為肥料在國際間交易。CF 表示，涉及伊朗的衝突及荷姆茲海峽航運受阻，限制了中東的肥料出口。液化天然氣供應受阻也影響了其他地區的肥料廠。買家能取得氮產品的來源減少，支撐了價格。

CF 的氨工廠位於美國和加拿大，天然氣供應受這些干擾的影響較小。當季已售產品所含的天然氣成本為每百萬英熱單位 $3.37；英熱單位是衡量能源的單位。上年同期為 $3.36。但整個 上半年 的情況較不理想：CF 的天然氣成本從 $3.52 升至 $4.01，使毛利減少 7,300萬美元。因此，當季有利的成本比較結果不能套用到全部 6 個月。

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析的「地緣政治環境」，第 28 至 29 頁，以及「天然氣」，第 30 至 31 頁。CF 的天然氣成本指標包含運輸成本和已實現的衍生工具損益，並按已售產品所用天然氣的成本計算，並非單純採用當前天然氣市價。

過去的情況說明，這項價格優勢會隨市場週期變動。2024 年 上半年，CF 的營收從 2023 年 上半年 的 37億8,700萬美元 降至 30億4,200萬美元，銷量卻只從 9.473 百萬噸變為 9.399 百萬噸。CF 指出，營收下降主要是因為全球能源成本下跌，帶動售價下滑。CF 在 2023 年 12月 收購的 Waggaman 已納入 2024 年的業績，因此這些數字反映的是當時申報的業務，並非一組始終相同的工廠。

資料來源：CF Industries 2024 年 上半年 業績，2024年8月7日，「2024 年 上半年 財務業績」及合併業績，第 1 至 2 頁及第 5 頁。

較強勁的 2026 年當季業績中，已出現價格轉弱的跡象。CF 表示，當季接近尾聲時，種植季逐漸結束、客戶延後採購，買家也預期中東供應將恢復，因此價格走弱。競爭對手 Yara 同樣提到利潤率提高與買家延後採購並存，之後市場活動在 7月 改善。Yara 宣布收購 Gulf Coast Ammonia，也顯示競爭對手正尋求取得在美國使用天然氣生產的成本優勢。CF 受惠於其生產基地的位置，但其他生產商也能爭取這項優勢。

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析的「地緣政治環境」，第 28 至 29 頁；Yara 第2季 業績公告，2026年7月17日，其中對市場狀況及 Gulf Coast Ammonia 交易的討論。與 Yara 的比較針對營運環境，並非比較會計上的利潤率。

2. 尿素支撐更多業績，Yazoo City 仍停產

顆粒尿素和液態 UAN 貢獻了 上半年 毛利的約 70%。兩者的售價上漲，足以抵消硝酸銨（AN）業務的疲弱。不過，兩者的銷量走勢截然不同。

CF 的顆粒尿素銷量增加，因為年初庫存較多，而且公司將更多產量轉向這項產品。液態氮肥 UAN 則受到全球需求下降影響。CF 也表示，上半年 的 UAN 銷量下滑，部分原因是生產轉向顆粒尿素。這種調整生產的能力有助於獲利，但仍未能阻止總出貨量下降。

產品部門；上半年 業績，除註明外，單位為百萬美元	2025 年銷售額	2026 年銷售額	2025 年毛利	2026 年毛利
氨	1,011	1,213	322	456
顆粒尿素	986	1,349	452	732
UAN	1,080	1,196	412	600
硝酸銨	218	129	41	−15
其他產品	258	321	100	118
合併總計	3,553	4,208	1,327	1,891

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，附註 17 及管理層討論與分析中的部門摘要，第 40 頁；顆粒尿素與 UAN 的討論，第 43 至 45 頁。轉往公司內部繼續加工的產品按成本移轉。部門毛利未計入由公司統一管理的費用，也不等於部門淨利。

北美仍是主要出貨目的地，占 上半年 銷售額的 86.7%。銷往北美的營收增加 5億9,000萬美元，解釋了合併營收增加 6億5,500萬美元 的大部分原因。因此，雖然 CF 的售價受到全球市場影響，客戶仍主要位於北美。

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，附註 3，第 8 頁。地區依出貨目的地劃分：北美營收為 36億4,900萬美元，上年同期為 30億5,900萬美元；歐洲及其他目的地的營收為 5億5,900萬美元，上年同期為 4億9,400萬美元。

只看當季，兩種產品的差異更清楚。顆粒尿素出貨量從 1.188 百萬噸升至 1.280 百萬噸。UAN 出貨量則從 1.902 百萬噸降至 1.391 百萬噸，因此即使售價大幅提高，當季營收仍幾乎沒有變化。氨的銷量也下降。管理層在 上半年 的討論中指出，磷肥生產商需求轉弱，加上維修限制供應。柴油車尾氣處理液和硝酸等工業產品的成長，則提供了另一項規模較小的支持。

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析中的氨、顆粒尿素、UAN 及其他產品部門討論，第 41 至 48 頁。

Yazoo City 則面臨另一項營運問題。2025 年 11月 發生的事故損壞了當地的硝酸銨升級加工區，使整個廠區停產。硝酸銨業務在 上半年 的毛利，從上年同期獲利 4,100萬美元 轉為虧損 1,500萬美元。Yazoo 停產後，硝酸銨銷售有更大比例來自英國的 Billingham；CF 在當地購買氨，再進一步加工。外購氨成本上升，加上 Yazoo 停產期間仍持續發生的費用，使該部門即使售價上漲，獲利仍受擠壓。

管理層已批准重建，現預計列明的氨及升級加工產品業務將於 2027 年 上半年 恢復運作。這比 第1季 申報文件最早提及的 2026 年底復工時間更晚。設備製造與交付進度將決定實際時程。這些設施恢復運作後，可重建產能，並讓廠區成本由更多產量分攤。

資料來源：2026 年 第2季 10-Q 表格，附註 6，第 10 至 11 頁，以及硝酸銨業務討論，第 45 至 46 頁；2026 年 第1季 10-Q 表格，管理層討論與分析中的「Yazoo City 事故」。第2季 的計畫列出氨、硝酸銨溶液、硝酸、UAN 和尿素溶液。

CF 表示，上半年 期間仍可使用的氨產能，運轉率達 98%。這項指標未計入 Yazoo City 的產能，顯示其他仍在運轉的工廠表現良好。不過，氨的總產量仍從 5.174 百萬噸降至 4.854 百萬噸。管理層在 8月 預測，包含停產影響的 2026 年全年產量約為 9.5 百萬噸。

資料來源：CF Industries 2026 年 上半年 業績，2026年8月5日，「營運概況」、合併產量資料，以及界定可用產能的註腳 4。氨的總產量包含之後加工成其他產品的部分，因此不能與升級加工產品的產量相加。

3. 特殊收益放大了營業利益的實際改善

扣除影響最大的和解及保險項目後，獲利增幅仍相當可觀。不過，評估 上半年 的業績有多少可由日常營運再次實現時，仍須考慮這些項目。

CF 因與 Orica 和 Nelson Brothers 達成訴訟和解，認列 1億7,000萬美元 的收益。公司於 3月 認列該收益，並在 4月 30 收到 Orica 的款項。和解也終止了各方的硝酸銨採購協議。另外，CF 認列了 7,500萬美元 的 Yazoo 保險理賠收入，並將重建計畫不再使用的設備減記 2,300萬美元。保險理賠收入與設備減記合計使 上半年 的營業利益增加 5,200萬美元。

以下計算從兩個年度的業績中扣除上述指定項目，也扣除上年度出售已關閉的 Ince 廠所產生的損失，讓比較更為均衡。

上半年營業利益比較；單位：百萬美元，稅前	2025	2026
帳列營業利益	1,103	1,984
扣除訴訟和解收益	0	−170
扣除財產損失保險理賠	0	−25
扣除營業中斷保險理賠	0	−50
加回亞祖設備減損	0	23
加回因斯資產處分損失	23	0
僅排除上述項目的營業利益，計算所得的非公認會計準則數值	1,126	1,762

來源：2026第2季的10-Q表格，損益表，第1頁；附註6及13；管理層討論與分析「影響業績可比性的項目」，第32至34頁。

按上述方式計算，營業利益仍增長56.5%。這並非對經常性利潤的估計：肥料價格仍有週期性波動，停工成本仍計入其中，計算結果也保留了碳封存抵免收入及其他營運項目。不過，盈利改善的幅度遠大於上述特別收益本身。

上半年，碳封存透過美國稅法第45Q條抵免帶來4,300萬美元收入，去年同期則沒有。CF工業將這筆收入列入營業業績，而非用來減少所得稅費用。這表示其項目已開始帶來新的收入來源；但單看抵免收入，無法衡量扣除二氧化碳捕集、運輸及封存成本後的利潤。

來源：2026第2季的10-Q表格，附註14及管理層討論與分析「45Q稅收抵免」。特別項目的稅後金額見下文計算註2。

另有2項因素推高每股業績。季度所得稅率從22.4%降至20.5%；較早一期包含2,100萬美元的稅務查核費用。這項稅率也受到分配給外部股東的盈利影響，因為CF工業的合併所得稅費用不包含這部分盈利的稅款。若計算稅率時從分母扣除這部分盈利，CF工業披露的兩期稅率分別為23.5%和26.9%。

同時，用於計算稀釋後每股盈餘的平均股數，從163.1百萬股降至153.9百萬股。這項股數包含員工獎勵可能產生的額外股份。季度歸屬普通股股東的利潤增加88.3%，帳列稀釋後每股盈餘則上升約100%。股份回購使剩餘每股分得的利潤增加，但改善主要來自整體盈利提高。

來源：2026第2季的10-Q表格，附註4及9；管理層討論與分析的所得稅及稀釋後每股盈餘部分，第36至37頁。

4. 利潤增加帶來更多現金，但收款與稅款抵銷了大部分增幅

營業現金增長遠慢於盈利。CF工業在上半年產生13億7,400萬美元營業現金，增長19.6%；合併淨利則從8億4,300萬美元升至15億4,500萬美元。合併淨利包含屬於外部股東的部分，因此也是編製合併現金流量表的正確起點。

更多已入帳銷售額尚未收到客戶付款。應收款項從12月31日的4億8,800萬美元，升至6月30日的7億1,800萬美元；現金流量表顯示，應收款項使現金減少2億3,300萬美元。隨著先前預付的訂單完成交付，客戶預付款也從7,700萬美元降至1,100萬美元。因此，實際可用現金比利潤增幅所顯示的少。

CF工業還向加拿大稅務機關繳存約1億9,400萬美元，以限制其加拿大與美國業務間交易所涉爭議稅款繼續產生利息。在爭議解決前，這些款項列為長期稅務資產。CF工業預計，就最終支付給加拿大的金額，向美國申請相關退稅。這些繳存款現在減少了可用現金，但並不等於新增了同額營業費用。

來源：2026第2季的10-Q表格，資產負債表，第3頁；現金流量表，第6頁；附註9；管理層討論與分析「加拿大稅務局主管機關事項」，第51頁，以及「現金流量」，第54頁。

來自合作夥伴的現金流各有不同用途。CHS持有CF工業旗下生產子公司CF Industries Nitrogen約10%的股權，並按合約約定的產品利潤份額取得分配款。JERA與三井物產則出資興建Blue Point 1。因此，建廠夥伴投入的現金，並不是銷售肥料額外賺得的現金。

來源：2026第2季的10-Q表格，附註12及15。

上半年現金分配；單位：百萬美元	2025	2026
營業活動產生的現金	1,149	1,374
資本支出，現金流出以正值列示	377	494
扣除資本支出後的營業現金，計算值	772	880
付給外部股東的現金分配款	129	201
外部股東投入的現金	235	233
計入上述夥伴資金流後的餘額，計算值	878	912
付給普通股股東的現金股利	167	155
股份回購支出	660	253
上述分配後的餘額，計算值	51	504

來源：2026第2季的10-Q表格，合併現金流量表，第6頁。資本支出指以現金添購土地、廠房及設備。8億8,000萬美元這項數值排除合作夥伴融資；9億1,200萬美元這項計算則將其計入。兩者都不代表CF工業母公司可自由動用的現金。

CF工業的營業現金包含1億7,000萬美元和解款及5,000萬美元營業中斷保險理賠。另有2,500萬美元財產損失理賠列於投資活動現金流量。若扣除這2筆營業現金收入，在調整相關稅款前，營業現金將為11億5,400萬美元。這接近上年的營業現金，但仍包含加拿大稅款繳存，以及所有收付款時間差造成的影響。因此，這項試算可用來觀察上述收入的影響，不能取代正常年度現金產生能力的衡量值。

現金餘額增加4億9,800萬美元，至24億8,000萬美元。股份回購支出減少有所幫助：現金回購額下降4億700萬美元。現金增額中有2億1,100萬美元位於Blue Point 1內，其資產只能用於清償該合資企業的債務。Blue Point以外的現金增加2億8,700萬美元，至21億3,900萬美元。CF工業的資金狀況有所增強，但增額的一部分已投入建廠合資企業。

來源：2026第2季的10-Q表格，附註12及管理層討論與分析的流動資金與現金流量部分，第48及54頁。利潤與現金流量，以及期初與期末現金的完整調節計算，見計算註3。

5. Blue Point已有客戶與夥伴，但支出會早於投產

夥伴的承諾讓擴建計畫更具體，但CF工業仍須承擔大量出資及執行責任。管理層希望把生產過程排放較低的氨，賣給現有肥料客戶，以及發電和工業領域的新用戶。

Blue Point 1的設計年產量約為1.4百萬公噸氨，預計在2029投產。估計建廠成本為37億美元。CF工業持有40%、JERA持有35%、三井物產持有25%；各夥伴須按這些比例出資並購買產品。CF工業另計畫投入5億5,000萬美元，興建由其持有和營運的儲存、裝載及其他共用設施。合資企業將向CF工業支付這些服務的費用。

按上述估計，CF工業承擔的建廠份額，加上獨立興建的設施，在整個項目期間合計約20億3,000萬美元。這是其計畫投入總額的計算值，並非尚未支付的餘額。CF工業負責管理建設與營運，因此即使持股不到一半，會計規則仍要求它將整家合資企業納入合併報表。

來源：2026第2季的10-Q表格，附註12及管理層討論與分析的Blue Point策略與資金部分，第27及48至50頁。計畫投入總額計算：40% × 37億美元 + 5億5,000萬美元 = 20億3,000萬美元。

客戶端的準備工作支持了需求前景。JERA表示，正在日本碧南興建氨儲槽、管線及卸載設施，並已取得日本價差補助制度的認證支持。JERA也提到為4艘氨運輸船所作的安排。這些是接收燃料的實際準備工作，超越了對低碳氨表達興趣的階段。最終商業成果仍取決於生產廠、運輸船及客戶設施能否同步就緒。

來源：JERA於2026年2月18日記者會的發言，「推進日本首條低碳氨價值鏈」。JERA的目標是在其2029財年做好準備；其財年期間與CF工業按曆年報告的期間不同。

較近期的碳項目已從建設轉入營運。CF工業在唐納森維爾投資約2億美元的脫水與壓縮設備，於20257月啟用。這套設備讓捕集的二氧化碳得以運輸和封存，並支持前述抵免收入。CF工業也表示，已在2026首次售出低碳升級產品，由百事公司購買尿素硝酸銨溶液供其供應鏈使用。這些進展顯示項目已投入營運，並取得客戶訂單；申報文件沒有單獨列出低碳產品的售價溢價或利潤。

來源：2026第2季的10-Q表格，管理層討論與分析「現有生產網絡減碳」及「低碳產品需求」，第26至28頁。

眼前的壓力來自建設時程。CF工業預計2026的合併資本支出約為13億美元。上半年已支付4億9,400萬美元；若全年計畫如期執行，下半年預計還須支出約8億600萬美元。

資本支出與資金來源；單位：百萬美元	2026上半年實際現金支出	管理層估計的2026全年支出
現有業務	278	550
Blue Point 1工廠，含所有夥伴份額	143	600
CF工業持有的共用設施	59	150
計入在建資產的利息	14	未單獨列示
合併總額	494	1,300

來源：2026第2季的10-Q表格，管理層討論與分析「資本支出」，第50頁。全年數字是各類支出的概略計畫，並非對資本化利息的單獨預測。預計夥伴將負擔工廠全年6億美元支出中的3億6,000萬美元，CF工業負擔2億4,000萬美元。實際出資與建設付款的時間不一定相同。

全年計畫未包含成本尚未確定的亞祖重建工程。管理層預計財產保險將支付其中相當大的一部分，但最終理賠金額與收款時間尚未敲定。這點會影響資金安排，因為供應商可能需要在保險理賠入帳前收到付款。

報告期結束後，Blue Point建設繼續推進：CF工業及其夥伴於8月26日舉行動土儀式；CF工業的項目網頁則表示，場址相關道路工程於10月動工。不過，10-Q表格披露，有訴訟要求暫停施工許可。後續建設消息證實現場有工程活動，但未表示該訴訟已最終解決。工廠估計成本中約有三分之1與進口材料有關，這些材料大多預計在2028進口，因此設備關稅也可能使成本變動。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報、附註 19、藍點專案成本說明（第 27 頁）及亞祖城資金安排說明（第 50 頁）；2026年8月26日的動土公告；CF 工業的藍點專案更新及10月的交通公告，查閱日期為2026年10月12日。

6. CF 有資金調度空間，但部分資產受稅務爭議及建廠占用

CF 的未償還債券要到2034才須開始償還，因此有時間安排建廠期間的資金。截至6月30，公司另有尚未動用的7億5,000萬美元循環信貸額度，也就是可在9月2030前使用的銀行借款額度。CF 表示已遵守借款協議的條件。

截至2026年6月30日的未償債券	應償金額（百萬美元）	年利率
20343月到期	750	5.150%
203511月到期	1,000	5.300%
20436月到期	750	4.950%
20443月到期	750	5.375%
合計	3,250	—

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，附註 10 至 11。若借款金額維持不變，按表列條件計算的年度利息支出合計約為1億6,910萬美元。扣除尚未攤銷的折價及發行成本後，資產負債表列示的債務為32億1,600萬美元。首2筆到期債券將於2034至2035間償還，合計17億5,000萬美元。

CF 在202511月發行10億美元的2035到期票據，並在隔月提前償還原定於2026到期的7億5,000萬美元票據。這消除了近期的還款期限，但也增加了未償本金。上半年的借款利息由7,500萬美元升至8,500萬美元。加上手續費及稅務負債利息，再扣除計入建廠資產成本的利息後，申報的利息費用為8,900萬美元，前期為7,300萬美元。

銀行協議規定，按協議方式計算的債務扣除指定現金後，不得超過合約定義的獲利指標的3.75倍。完成某些重大收購後，上限可暫時提高至4.25倍。這些數值依合約定義計算，不能直接用本文的現金與利潤數字重算銀行的檢驗結果。CF 另有3億2,800萬美元的未結信用狀，主要用於支持加拿大稅務爭議；信用狀是銀行承諾在特定義務未獲履行時付款。截至6月30，這些承諾並未占用7億5,000萬美元的循環信貸額度。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，附註 10 至 11，以及管理層討論與分析中的利息費用說明（第 38 頁）；2025的 Form 10-K 年報，管理層討論與分析中的「循環信貸協議」（第 56 頁），載有借款條款的定義及上限。

資產的變化也顯示資金流向。設備與建造中的資產扣除折舊後，僅增加4,300萬美元，至67億5,800萬美元。其中，未完工建設增加2億7,900萬美元，至9億8,800萬美元；折舊和亞祖城資產減記，抵銷了其他部分的大部分投資。CF 也將1億1,000萬美元的定期工廠大修成本列為資產。公司日後使用大修過的設備時，會逐步將這些成本列為費用。

存貨增加3,200萬美元，至4億1,500萬美元，其中製成品增加2,400萬美元。這使更多資金留在產品和物料中。其他資產增加2億3,600萬美元，幾乎全數對應於長期稅務相關資產增加2億3,200萬美元，至8億8,600萬美元。這筆資產多與關係企業間交易的稅務爭議有關，包括已繳存款或預期退稅，因此不像現金那樣容易動用。

商譽大致維持在24億9,200萬美元；商譽是收購價格超過可單獨辨認淨資產價值的部分。其他收購所得無形資產則由4億7,300萬美元降至4億6,000萬美元。年報指出，主要項目是客戶關係及一項有利的財產稅協議。這些資產的價值取決於過往收購能否在未來帶來業務效益。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，資產負債表、附註 5 至 6及附註 9；2025的 Form 10-K 年報，附註 7，第 80 至 81 頁。

除了融資債務，CF 還有3億9,700萬美元的營業租賃負債，其中1億400萬美元列為流動負債；負債總額低於年底的4億2,100萬美元。這些租賃用於設備及運輸、倉儲等業務，例如鐵路車廂、駁船和儲存設施。年底的付款表列出未來須支付的租金4億8,500萬美元，其中安排在2026支付的金額為1億2,800萬美元。這是截至12月的付款表，並非截至6月重新估算的剩餘付款額。

CF 的瓦加曼氨供應合約另有6億7,900萬美元的負債。這記錄的是收購當日不利定價條款的價值，並非向貸款機構借入的款項。將其中一部分負債轉回，使兩個年度的上半年銷售額各增加1,500萬美元，但沒有帶來對應的新客戶現金收入。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，資產負債表及附註 3；2025的 Form 10-K 年報，附註 24，第 111 至 113 頁。

管理層表示，除了投資業務，也透過股息和買回股份將現金返還股東。歸屬普通股股東的權益由48億3,800萬美元增至57億4,800萬美元，因為獲利超過股息、股份買回及其他減少權益的項目。CF 依計畫買回約2.2百萬股，並註銷約2.2百萬股；截至6月30，僅剩45,854股庫藏股。股份給付報酬為2,000萬美元；稀釋效果使上半年平均股數增加0.3百萬股。股份註銷、現金買回和發給員工股份的會計影響各不相同，調節說明見計算註解 4。

管理層在7月宣布，將季度股息由每股 $0.50提高至 $0.60。CF 也在7月31，就上半年的分配期間向 CHS 支付2億4,600萬美元。在6月30之後，這些付款連同擴大的建廠計畫，都增加了現金需求。CF 可動用的借款額度和較遠的債券到期日提供調度空間；管理層如何安排可自行決定的股份買回，則會影響這項空間能保留多少。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，權益變動表、附註 4、15 至 16及 19；2026年8月5日的業績新聞稿，執行長對資金分配的說明。7月宣布的股息訂於8月31支付，與上半年已支付的1億5,500萬美元股息分開計算。

7. 稅務與法律爭議可能與投資爭用現金

已揭露稅務問題中，最直接的影響是爭議期間有現金無法動用。加拿大的存款已顯示這項影響。另外，一項美國稅務查核使 CF 在第2季，為有爭議的稅務申報立場增列2,400萬美元的稅務負債及1,300萬美元的相關利息。申報文件指出，若認列其中1,100萬美元的稅務利益，實際稅率將受影響。因此，爭議的解決結果可能同時改變現金需求和申報的稅務費用。

CF 也面臨肥料反壟斷訴訟。買方指稱 CF 和其他供應商限制競爭；相關案件已合併交由堪薩斯州的聯邦法院審理。原告要求的救濟包括按所稱損失的3倍計算賠償。CF 否認這些指控，並表示無法估計可能損失的範圍。這項財務風險尚未解決，也沒有可直接加進建廠預算的確定金額。

較小的一項營運風險來自千里達的 Point Lisas 合資企業。其天然氣合約將於2027年1月1日到期。CF 對這項投資的帳面價值為3,600萬美元，分得的上半年獲利為1,300萬美元。企業能否繼續營運，取決於能否談妥足量且條件可行的天然氣供應。若未能談妥，這個供應來源將受影響，CF 也可能需要檢視投資是否減損；不過，其帳列投資相對於 CF 整體資產規模較小。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，附註 7、9及 18。Point Lisas 按 CF 分得的50%獲利入帳，並未將其全部營收和利潤併入 CF 的合併業績。

8. 業務資金更充裕，接下來須在價格變動中落實計畫

CF 在擴大建廠之際，獲利較強、可動用資金也充足，但利潤成長仍高度依賴肥料價格。取得北美天然氣的能力，以及將生產轉向顆粒尿素的彈性，幫助公司在全球供應環境艱難時提高利潤。合作夥伴提供資金，加上客戶方面的準備，也為藍點專案奠定了可信的商業基礎。

近期關鍵在於，肥料價格脫離該季較高水準後，客戶採購與現金回收能否維持。管理層表示，7月的氨及 UAN 銷售計畫獲得良好回應，支持需求仍在的判斷；但這只是早期訊號，並非全年結果。與此同時，CF 須恢復亞祖城廠運作、收取保險理賠，並在藍點專案投產前控制建廠成本。

資料來源：CF 工業2026上半年業績，發布於2026年8月5日，「氮肥市場展望」；2026第2季的 Form 10-Q 季報，資金流動性、資本支出及亞祖城廠相關說明，第 48 至 54 頁。

若出貨回升、專案支出又得到控制，目前受價格支撐的獲利就能轉化為更穩固的營運基礎。若需求持續疲弱、復工再度延遲，或建廠成本提高，則會消耗更多現金緩衝。現有資料支持 CF 有財務能力繼續擴建；接下來的考驗，是讓這些支出帶來穩定的產量和實際付款的客戶。

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報導依據：

本分析依據 CF 工業控股公司按美國一般公認會計原則編製、未經審計的合併 Form 10-Q 季報。該季報涵蓋截至2026年6月30日的季度，提交日期為2026年8月6日；CIK 為 0001324404；申報編號為 0001324404-26-000019。其會計年度於12月31結束。季度比較涵蓋4月1至6月30；上半年比較涵蓋1月1至6月30。資產負債表以2025年12月31日作比較。後續進展另標日期，不會改動截至6月的財務報表。

合併帳目包括子公司及藍點專案1的全部帳目，外部股東的權益另行列示。Point Lisas 則按 CF 分得的獲利入帳。金額均以美元表示。除非明確標為公噸，產品噸數均指美制短噸。財務報表金額四捨五入至百萬，因此重新計算的結果可能與依未四捨五入數據得出的百分比略有差異。

資料來源：美國證券交易委員會申報資料及文件索引；Form 10-Q 季報，附註 1；美國證券交易委員會公司財務數據。核對該會數據時，採用指定的申報編號、美元單位，以及相應的時點或3個月、6個月期間；並未把每筆標示為 Q2的資料都當成單季數字。

計算註解：

1. 銷售額、利潤率與成長。成長率的算法是當期數值除以對應的前期數值，再減去1。季度銷售額成長率為 22億2,200萬美元 ÷ 18億9,000萬美元 − 1 = 17.6%；歸屬普通股股東的利潤成長率為 7億2,700萬美元 ÷ 3億8,600萬美元 − 1 = 88.3%。銷量變化為 4.252百萬 ÷ 5.021百萬 − 1 = −15.3%。申報的平均售價變化為 $523 ÷ $376 − 1 = 39.1%。開頭表格的各項利潤率，均以所列利潤除以同期銷售額計算。尿素與 UAN 占上半年毛利的比率為（7億3,200萬美元 + 6億美元）÷ 18億9,100萬美元 = 70.4%。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，損益表及管理層討論與分析中的合併與業務部門表格，第 34 至 40 頁。

2. 特殊項目的稅務影響。營業利潤比較只剔除第 3 節列出的項目。申報文件另行披露這些項目的稅後影響。這些數字未用於計算調整後歸屬普通股股東的利潤或調整後每股盈餘；若要計算，還須審慎分配歸屬外部股東的部分。

項目與期間；百萬美元	稅前利潤影響	披露的稅後影響
奧瑞卡和解，2026上半年	170	129
財產損失保險理賠，2026上半年	25	19
營業中斷保險理賠，2026上半年	50	38
亞祖城資產減損，2026上半年	−23	−18
出售 Ince 資產損失，2025上半年	−23	−21

首4項在2026的淨影響，是稅前利潤增加2億2,200萬美元，披露的稅後利潤增加1億6,800萬美元。因此，2026用於比較的營業利潤為 19億8,400萬美元 − 2億2,200萬美元 = 17億6,200萬美元；2025則為 11億300萬美元 + 2,300萬美元 = 11億2,600萬美元。成長率為56.5%。財產損失保險理賠抵銷的是2025認列的減損，並非只沖回2026新增的費用。上半年第45季的4,300萬美元收入仍保留在比較中；披露的稅後影響也為相同金額。

資料來源：2026第2季的 Form 10-Q 季報，管理層討論與分析中的可比性表格及其註腳，第 32 至 34 頁；附註 6。

3. 從盈餘到現金。下表分開列出盈餘、不涉及現金的項目，以及收付款時間造成的差異。負數表示，相對於帳面盈餘，該項目使現金減少。

合併上半年盈餘與現金流對照；百萬美元	2025	2026
合併淨利	843	1,545
折舊與攤銷	453	443
其他非現金及分類調整淨額	4	−6
應收款項增加	−178	−233
存貨增加	−6	−28
應計及預付所得稅變動	95	−23
應付帳款及應計費用變動	4	−66
客戶預付款減少	−86	−66
其他資產與負債變動	20	−192
營業活動現金流量	1,149	1,374

下表列出從盈餘換算到現金流量時較小的調整項目，讓各年的淨調整額不會掩蓋不同項目的變動。遞延所得稅是已列為稅務費用或利益、但現金在其他期間才支付的項目。衍生性商品的未實現損益，是合約結算前價值的變動。

現金流量對照表的其他調整；百萬美元	2025年上半年	2026年上半年
遞延所得稅	−38	−25
以股票獎酬支付的報酬	22	20
從盈餘扣除的天然氣衍生性商品未實現損益	2	−5
加回設備減損	0	23
加回資產處分損失	1	9
轉入投資活動現金流量的財產保險款項	0	−25
關聯企業未以現金分配的獲利，稅後淨額	−6	−3
加回處分 Ince 的損失	23	0
上表採用的淨調整額	4	−6

資料來源：2026年第2季的 Form 10-Q，合併現金流量表，第 6 頁。加拿大稅款保證金已計入營業活動現金流量，不應再次扣除。

現金餘額可核對如下：2026年期初現金19億8,200萬美元＋營業活動現金流入13億7,400萬美元－投資活動現金流出4億7,400萬美元－籌資活動現金流出3億8,500萬美元－匯率影響1,700萬美元＝24億8,000萬美元。2025年的對應計算為16億1,400萬美元＋11億4,900萬美元－3億6,800萬美元－7億3,300萬美元＋2,400萬美元＝16億8,600萬美元。現金流量表列出現金及約當現金，沒有另外提供受限制現金的調節表。Blue Point 的3億4,100萬美元雖然只能用於合資事業，仍計入期末現金。

第 4 節的資本支出後現金8億8,000萬美元，計算方式為13億7,400萬美元減去4億9,400萬美元。再加上外部業主投入的2億3,300萬美元，並扣除分配給他們的2億100萬美元，得到9億1,200萬美元。這是將 CF 的自由現金流量公式套用於上半年後在此計算的結果；業績新聞稿列出的主要自由現金流量數字則涵蓋12個月。這兩個期間不能混用。

資料來源：2026年第2季的 Form 10-Q，現金流量表及附註 12；8月5日的業績新聞稿，非公認會計準則自由現金流量的定義及調節表。

4. 權益與資產負債表核對。下表核對業主在企業中帳列的權益，金額單位均為百萬美元。

普通股股東權益變動，2026年上半年	百萬美元
期初普通股股東權益	4,838
歸屬普通股股東的獲利	1,342
其他綜合損失	−42
計入權益的庫藏股買入	−247
為繳稅而扣留的員工股票	−10
員工計畫發股	1
股份報酬	20
計入權益的股利及等值股利	−154
期末普通股股東權益	5,748

註銷股份會使金額在不同權益帳戶之間移轉，但不改變權益總額：

• 保留盈餘是公司累積並留存的獲利，增至48億2,900萬美元：期初38億7,400萬美元＋獲利13億4,200萬美元－股利1億5,400萬美元－註銷股份時扣除的2億3,300萬美元。
• 投入資本是發股及股票獎酬所記錄的金額，達到11億9,900萬美元：期初11億9,700萬美元＋報酬2,000萬美元－註銷股份時扣除的1,800萬美元。
• 庫藏股記錄 CF 已買入但尚未註銷的股票。期末對權益的減項為500萬美元：期初為零－買入2億4,700萬美元＋註銷2億5,100萬美元－為員工繳稅而扣留的股票1,000萬美元＋員工計畫發股100萬美元。

其他綜合損失增加4,200萬美元，包括匯率換算損失4,300萬美元、衍生性商品損失100萬美元及退休金相關利益200萬美元，均為稅後金額。這些變動不列入帳面淨利。外部業主的權益核對結果為29億3,700萬美元＋投入2億3,300萬美元＋獲利2億300萬美元－分配2億100萬美元＝31億7,200萬美元。

現金回購2億5,300萬美元、計入權益的買入2億4,700萬美元，以及回購計畫買入2億4,500萬美元，採用的付款與會計認列基礎不同。計畫買入金額不含佣金及消費稅，並包含截至6月30日尚未支付的500萬美元。同樣地，實際支付的現金股利1億5,500萬美元，與計入權益的1億5,400萬美元不同。現金分配表一致採用已支付金額。

截至6月30日，資產總額150億9,900萬美元等於負債61億7,900萬美元加上權益總額89億2,000萬美元。截至12月31日，140億8,800萬美元等於63億1,300萬美元加上77億7,500萬美元。負債是將申報的各類負債相加計算而得。負債減少包括客戶預付款、應付款項、遞延所得稅及租賃負債下降，但其他負債增加抵銷了部分降幅；籌資債務本金維持在32億5,000萬美元。

資料來源：2026年第2季的 Form 10-Q，資產負債表、權益變動表、現金流量表及附註 10、15 至 16。

本分析僅供一般資訊參考，不構成投資建議。