星座集團啤酒業務復甦取決於經銷商向下游的銷售

星座品牌的啤酒業務復甦，取決於經銷商向下游的銷售

星座品牌銷售 Modelo、科羅娜、Pacifico 等啤酒品牌，也經營規模較小的葡萄酒與烈酒業務。在截至 2026年8月31日 的 2027 會計年度第2季，經銷商補充啤酒庫存，帶動合併淨銷售額成長 6.1%，但美國經銷商向零售商出貨的啤酒數量下降 0.6%。營運產生的現金支持公司投資品牌與釀酒廠；補庫存的助力消退後，能否持續成長，取決於需求能否增強。

資料來源：星座品牌，2027 會計年度第2季 10-Q 表格，合併損益表，第 2 頁；管理層討論與分析，第 35 及 38 頁。

編製基準：季度業績涵蓋 2026 年6月至8月；上半年業績涵蓋 2026 年3月至8月，均與 2025 年同期比較。除另有標示外，合併業績依照美國一般公認會計原則編製。部門營業利益及利潤率排除管理層指定的調整項目，詳見第 2 節。資產負債表以 2026年2月28日 作為比較基準。資訊截止日為 2026年10月10日。期後事項與8月業績分開列示。申報文件基本資料及計算方法列於文末。

1. 向經銷商出貨的啤酒增加，但需求尚未恢復成長

啤酒出貨量成長，主要反映經銷商重建庫存。星座品牌通常在向客戶供貨時認列銷售。經銷商隨後再將產品賣給零售商、餐廳或酒吧。公司將美國經銷商向零售客戶出貨的旗下品牌產品數量稱為經銷商出貨量（depletions），並以第三方資料衡量。這項數量的變化，提供了觀察通路下游需求的另一個角度。它衡量的既不是銷售金額，也不是最終飲用者的購買量。

這項差異很重要，因為經銷商在一段時間內的進貨量可能高於售出量。本季啤酒出貨量增加 5.5%，經銷商出貨量卻減少 0.6%。管理層明確指出，出貨成長是因為經銷商希望提高庫存可供銷售的天數，也就是按當時的銷售速度，現有庫存可支應多少天。

啤酒業務指標	截至 2024年8月31日 的季度	截至 2025年8月31日 的季度	截至 2026年8月31日 的季度
淨銷售額，百萬美元	2,530.2	2,345.0	2,473.6
出貨量，百萬標準箱（每箱 24 罐、每罐 12 盎司）	128.6	117.4	123.9
經銷商出貨量年增率	2.4%	-2.7%	-0.6%

資料來源：2025 會計年度第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析，第 33 頁；2026 會計年度第2季業績新聞稿，啤酒業務，第 2 頁；2027 會計年度第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析，第 35 頁。經銷商出貨量的百分比變化由公司公布；出貨數量經四捨五入。

過往表現有助於判斷這次回升的程度。啤酒淨銷售額仍比 2024 年同季低 2.2%。去年需求轉弱時，經銷商減少庫存；今年則重建庫存。經銷商出貨量的降幅較去年同期收窄，但尚未恢復至 2 年前的成長情況。這是在比較基期較弱之下的部分復甦。

啤酒銷量增加，為本季銷售額帶來 1億3,020萬美元 的成長。部分產品漲價增加了 1,280萬美元，但包裝類型組合的變化使銷售額減少 1,440萬美元。這些變動合計，恰好等於 1億2,860萬美元 的增幅。價格與產品組合的影響幾乎互相抵銷；成長來自銷量。

上半年也呈現相同情況：出貨量增加 3.7%，但經銷商出貨量下降 0.5%。管理層預期，整個會計年度的出貨量將大致與經銷商出貨量一致。這項預期意味著，上半年的出貨成長難以一直延續。除非下游需求增強，否則經銷商達到庫存目標後，額外補貨的需求就會減少。星座品牌持有旗下進口啤酒組合在美國的永久獨家授權，讓公司可長期供應這些品牌，但訂單仍取決於需求。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析，第 29、35 及 38 頁。

整體需求雖然疲弱，部分品牌仍展現出有力的表現。公司公布，最新一季 Pacifico 的經銷商出貨量成長約 19%，Victoria 成長約 15%，Modelo Chelada 成長約 5%。Modelo Especial 與 Corona Extra 則分別下降約 2% 及 5%。公司也表示，在 Circana 追蹤的美國啤酒通路中，其銷售額與銷量市占率增幅居前。雖然星座品牌整體啤酒經銷商出貨量下降，這些市占率增長仍顯示，公司在受追蹤通路中的競爭表現有所進步。

資料來源：2026年10月6日 業績新聞稿及財務報表，啤酒業務，第 2 頁。品牌成長及受追蹤通路的排名均為管理層公布的指標，通路範圍如上所述。

競爭對手的業績也支持一項判斷：需求壓力並非僅限於星座品牌。摩森康勝公布，截至 2026年6月30日 的季度，美洲淨銷售額下降 4.1%，美洲品牌銷量下降 5.3%。其期間、地區及品牌組合不同，因此這些數字可作為產業背景，不能直接用來排列兩家公司的表現。

資料來源：摩森康勝，2026 年第2季業績，「美洲部門概況」及「全球與各部門品牌銷量及財務口徑銷量」。

星座品牌的機會，在於利用廣泛的經銷網路與成長較快的品牌，抵銷旗下最大品牌的疲弱表現。關鍵考驗是庫存重建後，經銷商向下游的銷售能否成長，因為這才能帶來持續訂單，而非短暫推高出貨量。

2. 銷售額增加，仍未能阻止營業利益率下滑

行銷、薪酬及一項業務減值的影響，超過本季毛利的改善。管理層正增加啤酒行銷支出，以支持旗下進口品牌，並擴大品牌觸及範圍。這項投資會立即產生成本，但可能帶來的額外需求需要時間累積。

合併指標，百萬美元（利潤率及每股盈餘除外）	截至 2025年8月31日 的季度	截至 2026年8月31日 的季度	截至 2025年8月31日 的上半年	截至 2026年8月31日 的上半年
淨銷售額	2,481.0	2,633.0	4,996.0	5,065.7
毛利	1,310.0	1,393.0	2,576.6	2,713.6
營業利益	874.0	805.0	1,587.8	1,650.3
營業利益率，計算值	35.2%	30.6%	31.8%	32.6%
稅前利益	782.9	729.4	1,394.3	1,489.4
歸屬星座品牌的淨利	466.0	565.8	982.1	1,219.6
A 類股稀釋每股盈餘，美元	2.65	3.32	5.55	7.11

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，合併綜合損益表，第 2 頁。淨銷售額不含消費稅。營業利益率以報表列示的營業利益除以淨銷售額計算。

啤酒毛利增加 9,770萬美元。出貨量增加貢獻了 6,880萬美元，生產相關成本下降貢獻了 3,390萬美元，價格變動則貢獻了 1,280萬美元。不利的產品組合變化使毛利增幅減少 1,780萬美元。

公司揭露的 2 項成本效益值得特別留意。關稅成本較去年同期減少 2,410萬美元。產量提高，也讓釀酒廠成本分攤到更多產品上，帶來 2,330萬美元 的固定成本分攤效益。這表示，營運釀酒廠等成本由更多箱產品共同分攤。這項效益部分取決於產量，而產量最終需要銷售支撐。

申報文件指出，麥芽啤酒已於 2026 年4月移出相關第 232 條鋁關稅的適用範圍。其他貿易措施仍對業務造成影響。因此，關稅降低有助於改善年對年表現，但並未消除貿易相關風險。材料成本以及倉儲與存貨過時成本上升，抵銷了部分生產成本節省。

不過，啤酒業務的銷售、一般及行政費用增加了 8,510萬美元。其中，行銷支出增加 5,450萬美元，一般及行政支出增加 3,070萬美元，後者主要來自薪酬與福利。公司指出，短期獎勵的應計費用增加是主要原因之一：公司為預期支付的獎勵認列了更多費用。

因此，啤酒營業利益僅增加 1,260萬美元，至 9億6,420萬美元。營業利益率由 40.6% 降至 39.0%。增加行銷投入可能有助於培養需求，但目前業績尚未顯示它帶來多少銷售成長。出貨量增加另有公司明確揭露的原因，也就是經銷商補庫存。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，管理層討論與分析，第 31 及 35–37 頁。

合併營業利益下滑，也不只是啤酒業務造成的。葡萄酒與烈酒部門的營業利益增加 2,590萬美元，但公司總部營運成本增加 2,810萬美元。管理層評估部門表現時排除的項目，其不利影響增加了 7,940萬美元。上述 4 項變動合計，與報表列示的營業利益減少 6,900萬美元 相符。

新增的排除費用中，最大一項是與計畫出售 Nelson’s Green Brier 相關的 4,980萬美元 稅前減值損失。星座品牌將待售資產的帳面價值由 5,480萬美元，減至扣除出售成本後估計可收回的 500萬美元。這項費用無須在當期支付等額現金，但反映公司預期可收回的過往投資大幅減少。

管理層使用的可比營業利益，會加回指定調整項目的淨影響。本季可比營業利益為 8億9,660萬美元，計算方式是報表列示的利益 8億500萬美元，加上 9,160萬美元 的調整。去年同期的可比金額為 8億8,620萬美元，即 8億7,400萬美元 加上 1,220萬美元。按此基準計算，成長率僅為 1.2%，可比營業利益率仍由 35.7% 降至 34.1%。

編製基準：這些是稅前、非一般公認會計原則的營運指標。調整項目包括減值、重組、過渡服務與業務重整成本，以及商品衍生工具因認列時點不同而產生的影響。這些調整並未剔除日常行銷與薪酬支出。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，附註 5，第 13 頁；管理層討論與分析的調整明細及說明，第 33–34 頁；營業利益調節表，第 37 頁。

上半年表現優於最新一季：報表列示的營業利益增加 3.9%，營業利益率也上升。不過，這 6 個月的業績也受惠於商品衍生工具收益。這些合約有助於管理原料價格變動，但相關原料尚未使用前，合約市值變動就可能先計入損益。未採用指定避險會計處理的合約產生 5,270萬美元 收益，去年同期則虧損 470萬美元。這項 5,740萬美元 的變動只解釋了部分原因。已結算合約的損益會轉入部門業績，其他指定調整項目也有所變動。在管理層可比業績所排除的全部項目中，淨費用由 1億830萬美元 降至 8,050萬美元。這項 2,780萬美元 的改善，解釋了報表列示營業利益增加 6,250萬美元 的部分原因。

對業務而言，這表示銷售復甦伴隨著更高的銷售推廣與營運支出。星座品牌需要更強的下游需求，才能讓這些支出帶來更多收益，並維持目前有助於毛利的生產效率。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，附註 4，第 11 頁；管理層討論與分析，第 33–34 及 39–40 頁。

3. 規模較小的葡萄酒業務正在改善，但調整尚未完成

葡萄酒與烈酒部門恢復小幅獲利，銷售改善與支出下降都有貢獻。管理層出售大眾市場品牌，以專注於較高階的產品組合。目的是透過批發、國際及直接面向消費者的通路，支持業務建立更強的品牌，並提高利潤率。

季度銷售額由 1億3,600萬美元 增至 1億5,940萬美元，部門營業損益則由虧損 1,980萬美元，轉為獲利 610萬美元。品牌產品出貨量增加 15.4%，美國經銷商向零售客戶的出貨量則增加 10.2%。兩項指標均有改善，但美國經銷商出貨量並未涵蓋該部門的國際銷售或直接面向消費者的銷售。

不過，獲利能力仍然有限。這個部門的營業利益率，也就是銷售收入中留下的營業利益比例，為 3.8%，啤酒業務則為 39.0%。成本下降的因素包括追回美國關稅索賠款，以及重整帶來的節省。隨著產品組合縮小，公司調整投入，行銷支出減少 570萬美元，一般及行政費用減少 450萬美元。業績好轉並非全靠賣出更多瓶酒。

上半年銷售額下降，需要與本季成長作不同解讀。財報列示的葡萄酒與烈酒銷售額減少 1億790萬美元，降至 3億860萬美元。2025 年出售的業務造成 1億4,200萬美元 的銷售額流失，部分由管理層按有機成長口徑計算的 3,410萬美元 成長抵銷。

編製口徑：管理層的有機成長比較排除了指定的 2025 年葡萄酒業務出售項目，並非全面排除匯率或所有收購影響的調整。上半年的有機出貨量及經銷商向零售商銷售量比較，排除了 2025 年 3月至5月與已出售業務相關的銷量；財報列示的出貨量則保留這些前一年銷量。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，附註 5–6，第 13–14 頁；管理層討論與分析，第 35–40 頁。

定價策略也有代價。管理層表示，策略性定價措施支持了出貨量成長。在上半年有機毛利變動的說明中，定價造成 570萬美元 的不利影響，銷售組合則造成 1,190萬美元 的不利影響。銷量增加有助於更有效率地運用設施及配送資源，但價格讓步會減少公司每筆銷售留下的收益。

管理層預期，隨著公司執行與主要經銷商議定的庫存削減安排，下半年葡萄酒與烈酒出貨量將下降。因此，觀察目前經銷商向零售商銷售量的成長，比假設季度出貨量會維持相同成長，更能看出產品組合的進展。

業務處分仍持續影響財務。公司先在第1季就6月出售的紐西蘭葡萄酒資產認列 1,830萬美元 減損，其後又認列 Nelson’s Green Brier 減損。葡萄酒與烈酒業務的商譽在 2026 年2月已為零，到8月仍為零。這些費用顯示，商譽歸零並不代表存貨、不動產或其他剩餘資產不會再產生損失。

截至8月，企業重整計畫已發生 1億2,740萬美元 費用，預計稅前總成本約為 1億3,000萬美元。管理層預期，到 2028 會計年度，按全年計算的淨節省額將超過 2億美元。這是管理層的目標，不能當作額外金額加到目前利潤上，因為部分節省已反映在財報列示的成本中。

星座品牌已縮小葡萄酒業務規模，讓削減成本更容易見效。要進一步改善業務表現，現在需要在經銷商削減庫存期間，仍能帶動有利潤的需求成長，而不是主要依賴進一步削減支出或追回關稅款。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，附註 2、5 及 6，第 7–8 及 13–14 頁；管理層討論與分析，第 31 及 38–40 頁。

4. 稅費下降，解釋了為何營業利益下滑而淨利上升

本季淨利增加 21.4%，主要由稅費下降帶動；股數減少又進一步推高每股盈餘。稅前利潤減少 5,350萬美元，但認列的所得稅費用減少 1億4,970萬美元，不僅抵銷了這項降幅，還有餘額。

以下利潤比較將營運表現與稅務、融資的影響分開列示：

季度淨利調節，百萬美元	金額
截至 2025年8月31日 當季歸屬 CBI 的淨利	466.0
營業利益變動	-69.0
投資收益變動	+11.3
淨利息費用減少的助益	+4.2
稅費減少的助益	+149.7
非控制股東獲分配淨利減少的助益	+3.6
截至 2026年8月31日 當季歸屬 CBI 的淨利	565.8

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，合併損益表，第 2 頁。變動額依財報列示數字計算；各項加減後與期末金額一致。

有效稅率從 37.9% 降至 20.2%。申報文件指出，與去年同期相比的改善主要來自評價備抵變動，部分被稅務查核及核定的同期比較影響抵銷。當公司不確定未來能否使用稅務利益時，會以評價備抵限制可認列的金額。即使產品銷量不變，這項判斷改變也可能大幅影響稅費。

上半年歸屬 CBI 的淨利增加 24.2%，有效稅率則從 27.6% 降至 15.8%。這些稅務影響解釋了為何淨利成長遠高於營業利益 3.9% 的增幅。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，合併損益表，第 2 頁；附註 9，第 17–18 頁；管理層討論與分析，第 37–38 及 41 頁。

接下來還有另一項稅務影響。隨著海外稅制改革於9月立法通過，公司預期在截至 2026年11月30日 的季度，迴轉部分遞延所得稅評價備抵，帶來 1億美元–1億5,000萬美元 的利益。公司預期全年財報列示的稅率為 11%–13%。這些是基於期後事項作出的預測，並非8月當季已認列的收益。預期的會計利益也不代表短期內一定會收到同額現金。

管理層表示，定期回購股票是向股東返還額外資金的方式。回購也會減少分攤盈餘的股數，同時動用原本可用於投資或償債的現金。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，管理層討論與分析，第 30 及 46 頁。

回購改變了每股業績。本季稀釋後的 A 類股加權平均股數從 175.938 百萬股降至 170.601 百萬股，減少 3.0%。由於利潤由較少股數分攤，稀釋後每股盈餘增加 25.3%，從 $2.65 升至 $3.32，增幅高於淨利。公司在上半年回購 3.170 百萬股；這些股票成為庫藏股，並未註銷。

區分這些影響有助於評估業務進展。淨利增加充實了保留盈餘，回購則減少流通在外股數。兩者都不能取代飲料銷售本身的稅前獲利改善。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，附註 9–11，第 18–20 頁；管理層討論與分析，第 41 頁。

5. 現金支應了投資與股東支付款項，但未隨利潤增加

上半年營業現金流大致持平；自由現金流增加，來自資本支出減少。儘管財報列示的盈餘增加，公司營運產生的現金為 14億7,860萬美元，減少 1,070萬美元。

現金流量表從包含非控制股東權益的合併淨利總額 12億5,420萬美元 開始，較去年同期增加 2億4,430萬美元。稅費可能在實際付款前就影響利潤，因此現金流量表會把已計入利潤、但不涉及現金支付的遞延所得稅費用加回。這項加回金額從 2億7,760萬美元 降至 2,680萬美元，減少 2億5,080萬美元，幾乎抵銷了淨利增加的金額。這項調節解釋了為何帳面利潤增加，本身並未帶來更多營業現金；向客戶收款及實際繳稅會另外影響現金。

其他重要的非現金調整包括折舊 1億9,440萬美元、減損 6,810萬美元、租賃費用 6,700萬美元，以及股票薪酬 3,490萬美元。這些成本影響利潤的時點，與相關現金支付的時點不同。例如，股票薪酬是取得員工服務的成本，即使發行股票不像支付薪資那樣動用現金。

尚未收回的客戶款項及存貨會占用資金，尚未支付的供應商款項及其他營運債務則可抵銷部分占用金額，從而改變營運可用的現金。這些營運資金變動耗用 1億7,920萬美元 現金，去年同期則為 8,730萬美元。應收款項耗用 1,820萬美元，去年則釋出 7,220萬美元。部分已入帳的銷售仍未收到客戶付款；管理層指出，啤酒銷售及收款時點是影響因素之一。

其他應計費用及負債耗用 1億9,790萬美元，去年同期為 5,700萬美元。即使費用早已認列，清償債務時仍會減少現金。管理層也表示，所得稅付款增加。抵銷部分現金耗用的項目包括應付帳款帶來的 7,280萬美元，以及合約負債帶來的 650萬美元。公司在賺取相關收入前，已收到款項或其他對價、但仍須履行義務，便形成合約負債。合約負債去年同期耗用 5,040萬美元 現金，今年則帶來現金，反映了葡萄酒經銷安排。

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，現金流量表，第 5–6 頁；管理層討論與分析，第 42–43 頁。

現金來源及分配，百萬美元	截至 2025年8月31日 的上半年	截至 2026年8月31日 的上半年
營業現金流入	1,489.3	1,478.6
購置不動產、廠房及設備現金支出	410.1	354.1
自由現金流（計算值）	1,079.2	1,124.5
已付現金股利	361.1	353.8
股票回購現金支出	604.0	454.7
回購消費稅現金支出	9.9	8.8
上述付款後剩餘額（計算值）	104.2	307.2

資料來源：2027 會計年度第2季 10-Q 報告，現金流量表，第 5–6 頁。

計算說明：自由現金流為營業現金流減去購置不動產、廠房及設備的現金支出。這是非公認會計原則指標，不包括收購支出及出售資產所得款項。資本支出以正數列示現金用途。最後一列從自由現金流扣除 3 項與股東相關的現金支付款項，並非期末現金餘額。

由於資本支出減少 5,600萬美元，自由現金流增加 4,530萬美元，增幅為 4.2%。回購減少，也讓公司有更多現金可用於償債及其他需求。償債淨額及相關融資成本耗用 2億6,100萬美元，向非控制股東分配款項則另耗用 5,000萬美元。

投資現金流從流入 4億6,480萬美元 轉為流出 3億5,040萬美元，主要因為去年大規模出售葡萄酒業務的交易未再出現。出售業務所得款項從 8億5,110萬美元 降至 1,390萬美元。這項變化反映資產處分的年度差異，並不表示日常資本支出激增。

完整的現金調節為：期初現金 1億240萬美元，加上營業現金流入 14億7,860萬美元，減去投資現金流出 3億5,040萬美元、融資現金流出 11億3,150萬美元，以及匯率變動造成的 60萬美元 減少。期末現金為 9,850萬美元。報表調節的是現金及約當現金，未另行列示受限制現金餘額。

星座品牌上半年的營運現金足以支應現金資本支出、股利及股票回購。剩餘現金大多用於融資及其他用途，留下的現金餘額不多，因此持續取得營業現金流入及維持借款管道相當重要。

6. 資產負債表支持投資，但再融資仍是必須處理的工作

截至8月，債務已有下降，但9月的再融資提高了公司對短期借款的依賴。公司營運能產生可觀現金，手頭現金餘額卻相對不多。因此，評估其可用資金時，也需要一併考量銀行已承諾提供的授信額度。

合併資產負債表，百萬美元	2026年2月28日	2026年8月31日
現金及約當現金	102.4	98.5
應收帳款	658.2	678.1
存貨	1,433.9	1,378.6
預付費用及其他流動資產	711.8	804.3
不動產、廠房及設備淨額	8,520.9	8,653.2
商譽	5,233.9	5,269.3
無形資產	2,533.0	2,531.2
資產總額	21,900.5	22,063.7
融資債務（含流動到期部分）	10,568.5	10,315.7
應付帳款	960.2	999.4
其他應計費用及負債	854.0	744.9
負債總額	13,513.6	13,184.3
權益總額（含非控制權益）	8,386.9	8,879.4

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，資產負債表，第1頁；附註3、5–8，第8頁及第13–17頁。

存貨減少5,530萬美元，但並未釋放等額的營業現金。存貨變動對現金流的貢獻僅為330萬美元。8月的存貨項目未包含與待出售資產相關的3,430萬美元，其中主要是散裝存貨。重新分類只是將資產從資產負債表的一個項目移到另一個項目，並不會收到現金。原物料、在製品及製成品的變動也各不相同；製成品僅減少580萬美元。

預付費用及其他流動資產增加9,250萬美元，其中包含列為待出售的資產。申報文件未提供這個項目變動的完整金額明細。需要分清的是，這個項目現在既包含準備處分的資產，也包含其他流動資產，並非全都是日常營運占用的資金。

公司持續投資啤酒廠，不動產及設備淨額增加1億3,230萬美元。單靠現金資本支出和折舊，無法完整解釋這項變動：申報文件還揭露了8,970萬美元的非現金資產添置，資產處分、外幣換算及分類變動也可能影響餘額。公司揭露的投資目的是支援未來的釀酒產能。申報文件未將支出分為維護與成長兩類。

全部52億6,930萬美元的商譽均屬於啤酒部門。商譽增加3,540萬美元，其中2,760萬美元來自HOPWTR收購的初步會計處理，780萬美元來自外幣換算。無形資產大致不變，主要包括25億1,800萬美元的商標。遞延所得稅資產減少3,100萬美元，降至13億3,930萬美元。這些資產能否收回價值，取決於未來的業務活動或應稅所得，並非目前可動用的現金。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，資產負債表及現金流量表，第1頁及第5–6頁；附註3及5–7，第8頁及第13–15頁。

在資金來源方面，截至8月，短期借款減少1億5,550萬美元，融資債務總額則減少2億5,280萬美元。不過，隨著還款日期接近，列為流動負債的長期債務到期部分從6億360萬美元增至11億300萬美元。這種重新分類不同於額外借入資金。

截至8月31日，2028會計年度到期的本金為18億310萬美元，接著2029會計年度到期的本金為9億240萬美元。2027會計年度剩餘6個月內預定到期的本金僅為190萬美元。較大的流動到期餘額包含12個月內到期的債務，時間延伸至下一個會計年度。

星座品牌在5月發行5億美元、票面利率為4.85%、於2031年到期的債券，並以新債券募集的資金及商業本票贖回6億美元、票面利率為3.70%的債券。未計發行成本攤銷前，新債券每年票息為2,425萬美元，已贖回債券則為2,220萬美元。因此，尚未計入這筆交易所用商業本票的利息，債券票息成本每年便增加205萬美元。不過，就全部借款而言，上半年淨利息費用從1億8,650萬美元降至1億6,920萬美元，主要原因是平均債務較低。

9月的交易再次改變債務到期結構。公司以商業本票贖回6億美元、票面利率為4.35%的債券。截至9月30日，流通在外的商業本票為6億700萬美元，高於8月的1億1,650萬美元；剩餘循環信貸額度則從21億2,260萬美元降至16億3,210萬美元。以商業本票償還債券會改變資金來源，本身並不會減少債務總額。

22億5,000萬美元的循環信貸額度於2030年4月到期，為商業本票計畫提供後備資金。因此，不能將這項額度與商業本票的全部上限相加，視為兩筆獨立的資金來源。另於9月安排、可延後提取的3億美元定期貸款額度尚未動用；任何借款均須在首次提款後2年償還。

公司表示已符合貸款方設定的條件，也就是貸款契約條款。這些條款要求獲利至少為利息的2.5倍，並將淨債務限制在協議所定義獲利指標的4.0倍以內。兩項計算均採用契約定義。符合條款表示公司已達到要求，但單憑這些門檻，無法量化尚餘多少借款空間。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，附註8，第15–17頁；管理層討論與分析，第41頁及第44–45頁。

營運上的付款義務也很重要。截至2026年2月28日的最新年度到期付款表顯示，未折算為現值的營業租賃付款為7億8,610萬美元，其中2027會計年度須支付1億2,860萬美元。相對應的租賃負債為6億3,410萬美元。表中也列出未來長期債務利息共35億8,210萬美元，其中下一年度為4億1,300萬美元。這些是2月的付款安排，尚未反映後續還款及發債。採購承諾總額為50億700萬美元，主要是原物料及物資。這些承諾包含未來的營運採購及資本支出，並非額外的融資債務。

資料來源：2026會計年度10-K表格，管理層討論與分析中的契約義務；附註16–17，第95–97頁。

應付帳款包含透過自願參與的供應商融資安排所欠的6,170萬美元，高於先前的5,070萬美元。公司表示，付款條件及對供應商的義務均未改變，並將相關付款列為營業現金流。另外，公司支付4,790萬美元的重整款項；在新增440萬美元應計成本後，相關應計負債仍從5,270萬美元降至920萬美元。這些變動說明了為何應分別檢視營運負債與融資債務。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，附註2，第8頁；管理層討論與分析，第42頁。

儘管公司回購股份，權益，也就是帳面資產扣除負債後的餘額，仍增加4億9,250萬美元。CBI的保留盈餘增加8億6,570萬美元，反映12億1,960萬美元的獲利減去3億5,390萬美元的已宣告股利。按成本計算的庫藏股增加4億2,680萬美元：公司買入4億5,470萬美元的股份，部分增額被員工計畫下轉出的2,790萬美元股份抵銷。員工計畫相關的減項略高於股份報酬帶來的增項，使實收資本減少70萬美元。

部分匯率及避險變動會直接計入權益，不列入當期淨利。這項累計其他綜合損益增加6,630萬美元，主要來自5,500萬美元的外幣換算利益，以及經重新分類及扣稅後的930萬美元現金流量避險利益。向非控制股東分配的5,000萬美元，超過歸屬於他們的獲利及其他綜合損益，使非控制權益減少1,200萬美元。這些項目說明了權益的變動，同時不將匯兌利益或庫藏股會計處理視為營業現金。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，權益變動表，第3頁；附註10及12，第19頁及第21–23頁。

星座品牌有相當的籌資能力，但即將到期的債務、啤酒廠支出、收購及股東回饋，都需要動用這些資金。是否繼續回購股份仍有彈性；剩餘的回購授權只是允許公司支出，並非必須履行的義務。

7. 新產能與新飲品需要足夠需求，才能支撐營運成本

管理層正為未來需求投資，但旗下最大業務仍在應對消費疲弱。策略包括支持既有品牌、擴大小型品牌的銷售通路，以及有選擇地進入新的飲品類別。

韋拉克魯斯啤酒廠目前預計在2028會計年度初開始商業生產。建廠目的是以模組化方式增加產能，支援預期的啤酒業務成長。啤酒廠投產後便能供應更多產品，但只有需求足以利用新增產能，才會改善經營效益。這一點尤其重要，因為本期較高產量改善了啤酒廠的成本分攤，而經銷商補庫存則支撐出貨。這是公司分別揭露的兩項影響；若要持續利用新產能，還需要補庫存以外的需求。

公司也在4月買下無酒精飲品品牌HOPWTR的剩餘股權。季度結束後，公司於10月收購以烈酒為基底的即飲品牌SpikedAde，初期支付7,500萬美元。視業績表現而定，未來5年內可能再支付最多2億7,800萬美元。因此，公布的最高收購價款為3億5,300萬美元，但這筆附帶條件的款項既不是立即須付的固定金額，也不是8月已入帳的負債。雖然飲品類型不同，這兩項業務均列入啤酒部門。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，附註6，第14–15頁；管理層討論與分析，第29–32頁。

SpikedAde讓星座品牌進入以熟悉的運動飲料口味為靈感的酒精飲品市場。公司希望運用品牌建立及通路能力，拓展更多飲用場合。與業績掛鉤的收購條款，使未來付款部分取決於經營成果，不過擴展業務仍需投入行銷及銷售資源。

資料來源：2026年10月6日的SpikedAde收購公告，交易理由及產品說明。

管理層對2027會計年度的展望為：啤酒淨銷售額變動介於下跌1%至成長1%，營業利益占銷售額的比率，也就是營業利益率，為37%–38%。公司預估營業現金流為24億美元–25億美元，資本支出約為8億美元，扣除後的自由現金流為16億美元–17億美元。依這些計畫，扣除上半年的3億5,410萬美元後，下半年資本支出約為4億4,590萬美元。

資料來源：2026年10月6日的業績新聞稿及財務報表，2027會計年度財測，第4頁。下半年資本支出金額依全年概略財測計算，並非管理層另行提供的財測。

這份展望反映業務仍在逐步穩定，並未假設近期的出貨速度會延續全年。它為持續投資保留空間，也說明了為何在下半年規劃較多資本支出的情況下，現金分配仍須審慎。

法律風險仍未解決。修訂後的證券訴訟目前名為Low訴星座品牌案，涉及公司被指對啤酒業務前景作出不實陳述。法院在2026年7月聽取辯論後，駁回訴訟的動議仍待裁定。索賠金額未明，申報文件也未提供此案合理可能損失的量化範圍。紐約相關股東代表訴訟已暫停審理；德拉瓦州的一宗股東代表訴訟則已由原告自願撤回。

稅務及貿易政策也會影響營運表現最終如何反映在帳面獲利上。申報文件預期，美國稅法變更將對2027會計年度的稅率產生不利影響；另一方面，另一項外國稅制變更預計會帶來評價備抵利益。兩者透過不同機制發揮作用。加上持續存在的關稅影響，即使品牌需求沒有變化，這些因素也可能改變帳面利潤率及稅額。

資料來源：2027會計年度第2季的10-Q報告，附註9，第18頁；管理層討論與分析，第30–31頁；第二部分，第1項，第51頁。

8. 結論：現金提供重振業務的空間，但復甦必須延伸至消費端

星座品牌創造現金的能力及可用信貸支持持續投資，但啤酒出貨反彈尚未帶動美國經銷商向零售商的銷量成長。旗下啤酒品牌仍有相當競爭力，數個較小品牌正在成長，葡萄酒部門也已恢復小幅獲利。截至8月，營業現金足以支付資本支出及向股東支付的款項。

制約因素在於需求與投資的關係。經銷商補庫存推升了出貨，但向零售商的銷量仍略有下降。另外，較高產量讓啤酒廠的固定成本分攤到更多產品上，有助於毛利。行銷支出在需求全面復甦前已增加，新產能也即將啟用。稅負降低推升了淨利，但並不代表飲品業務的經營效益更強，或創造了更多營業現金。

因此，管理層的各項選擇彼此相連：行銷必須幫助帶動重複購買，生產必須配合這些需求，股東回饋則須為再融資及擴張保留空間。若經銷商庫存回歸正常時，向零售商的銷量成長也增強，星座品牌便能憑藉競爭優勢，提高啤酒廠及行銷銷售支出的效益。在此之前，創造現金的能力讓公司有資源推動改善，而實際銷售及利潤率的表現則要求公司審慎決定生產及籌資安排。

計算方法與來源註記

• 申報資料與期間： 星座品牌公司（Constellation Brands, Inc.），CIK 0000016918；10-Q 表格；申報編號 0000016918-26-000040；申報日期為 2026年10月7日；季度截至 2026年8月31日。2027 會計年度於 2027年2月28日 結束。3 個月期間自 6月1 日起算；6 個月期間自 3月1 日起算。10-Q 表格為主要來源；SEC XBRL 資料用於核對申報資料及財務總額。
• XBRL 核對： SEC 公司資料於 2026年10月10日 取得，並按選定的申報編號及確切起訖日期篩選。已核對以美元計價、依美國一般公認會計原則編製的資料，包括 Assets、Liabilities、StockholdersEquityIncludingPortionAttributableToNoncontrollingInterest、CashAndCashEquivalentsAtCarryingValue、OperatingIncomeLoss、NetIncomeLoss、NetCashProvidedByUsedInOperatingActivities 及 PaymentsToAcquirePropertyPlantAndEquipment。在本次申報中，NetIncomeLoss 對應歸屬於 CBI 的淨利；現金流量表則以包含非控制權益的合併淨利為起點。未將曆年期間標籤視為公司的會計季度標籤。
• 成長率與利潤率： 成長率等於本期金額除以上年同期金額，再減去 1。營業利潤率是淨銷售額中留下營業利潤的比例，等於營業利潤除以淨銷售額。季度申報營業利潤率下降 4.65 個百分點；啤酒業務的營業利潤率下降 1.60 個百分點。可比營業利潤成長率為 8億9,660萬美元 / 8億8,620萬美元 − 1 = 1.17%。上半年申報銷售額成長率為 50億6,570萬美元 / 49億9,600萬美元 − 1 = 1.40%。2 年間啤酒銷售額的變動率為 24億7,360萬美元 / 25億3,020萬美元 − 1 = −2.24%；這不是年複合成長率。
• 現金流量核對： 上半年營業現金流量等於合併淨利 12億5,420萬美元，加上非現金及其他調節項目 4億360萬美元，再減去營業資產與負債變動造成的現金減少 1億7,920萬美元，合計為 14億7,860萬美元。上年同期自由現金流量為 14億8,930萬美元 − 4億1,010萬美元 = 10億7,920萬美元；本期自由現金流量為 14億7,860萬美元 − 3億5,410萬美元 = 11億2,450萬美元。此處的現金資本支出不包含非現金方式增加的固定資產。
• 資產負債表與權益核對： 8月資產 220億6,370萬美元 等於負債 131億8,430萬美元 加上權益 88億7,940萬美元。2月資產 219億50萬美元 等於 135億1,360萬美元 加上 83億8,690萬美元。CBI 權益增加 5億450萬美元，包括保留盈餘 +8億6,570萬美元、累計其他綜合收益 +6,630萬美元、實收資本 −70萬美元，以及庫藏股 −4億2,680萬美元。非控制權益減少 1,200萬美元，因此權益總額增加 4億9,250萬美元。
• 債務與股數範圍： 8月融資債務為短期借款 1億1,650萬美元 + 流動部分長期債務 11億300萬美元 + 非流動債務 90億9,620萬美元。依約應償還的長期債務本金為 102億6,160萬美元，高於其帳面金額 101億9,920萬美元，差額來自發行成本 4,340萬美元 及折價 1,900萬美元。上半年回購股數為 3,169,666 股，高於庫藏股增加的 2,966,778 股，原因是公司依員工計畫交付了 202,888 股庫藏股。已發行 A 類股增加 190 股，來自第 1 類股的轉換。已宣告股利 3億5,390萬美元 與已支付股利 3億5,380萬美元 分別列示。

來源：2027 會計年度第2季 10-Q 表格，封面；合併財務報表，第 1–6 頁；附註 8–12，第 15–23 頁；SEC 公司資料。

本報告僅供參考，不構成投資建議。管理層的預測均已標明為預測，可能與實際結果不同。