Dominion (D) 2026年第2四半期：8億2,000万ドルのRNG減損が22%のヴァージニア増益を覆い隠す
ドミニオン・エナジーの第2四半期EPSは58%低下し0.37ドルとなったが、その損害のほぼすべては、投資家が実際に株式を保有する目的とする事業とは別のところから来ている。規制部門であるドミニオン・エナジー・ヴァージニア・セグメント（ノーザン・ヴァージニアのデータセンター回廊に電力を供給する公益事業者）の営業利益は、5億4,900万ドルから6億7,000万ドルへと22%増加し（1億2,100万ドルの増加）、営業EPSは0.64ドルから0.76ドルに相当する。見出しを悪化させた要因は別にあった。非規制の再生可能天然ガス資産に対する8億2,000万ドルの減損と、コースタル・ヴァージニア洋上風力プロジェクトの2億4,600万ドルのコスト超過費用が、いずれもコーポレート・アンド・アザーに計上され、連結純利益を7億6,000万ドルから3億4,000万ドルへと押し下げた。
それらの項目を除外すれば、実態は平凡なものだ。同社独自の営業指標では、希薄化後営業EPSは0.75ドルから0.79ドルへと5.3%上昇した。これは前年同期の約6億4,000万ドルに対する約6億9,700万ドルの営業利益、すなわち一桁台後半の増益が、3.4%増加した発行済株式数によって1株当たり5.3%に圧縮されたことを意味する。経営陣は2026年通期の営業EPS見通しを3.45ドルから3.69ドルと再確認した。そのギャップと見出し上の損害の大部分は非現金の減損によるものであり、一方で原子力廃炉信託利益における2億500万ドルのスウィングがGAAP業績を実際より良く見せている。この資産評価減は、2026年5月15日に署名されたネクストエラ・エナジーとの合併に向けたバランスシート整理として理解するのが最も適切であり、当該合併においてドミニオンの株主はネクストエラ株式0.8138株と3億6,000万ドルの現金の按分配分を受け取ることとなり、クロージングは2027年後半に予定されている。
- 連結貸借対照表
1-1. 主要資産の動向
| 項目 | 2025年12月31日（百万ドル）| 2026年6月30日（百万ドル）| 変化率（%）|
|------|------------|------------|--------|
| 現金及び現金同等物 | 250 | 296 | +18.4 |
| 売掛金 | 2,531 | 2,773 | +9.6 |
| 棚卸資産 | 1,957 | 2,007 | +2.6 |
| 規制資産（流動）| 1,380 | 2,125 | +54.0 |
| 有形固定資産（純額）| 78,967 | 81,738 | +3.5 |
| のれん | 4,143 | 4,143 | 0.0 |
| 売却目的保有資産 | — | 265 | n/a |
| 総資産 | 115,857 | 121,891 | +5.2 |
バランスシートは6ヶ月間で60億ドル拡大し、その構成がどこに資金が流れたかを示している。設備投資プログラムが6ヶ月間で58億ドルのペースで進行した結果、有形固定資産（純額）は28億ドル増加し、設備総額は減価償却累計額281億7,500万ドルに対して1,099億1,300万ドルに達した。
流動規制資産の54%急増は、通常以上の注目に値する。発電用燃料の繰延費用は2億1,300万ドルから12億900万ドルへと膨らみ、そのうち10億1,500万ドルがヴァージニア・パワーに計上されている。これは回収不足燃料費であり、すでに支出した実際のキャッシュであるが、顧客にはまだ請求されていない。ヴァージニア州の燃料費回収メカニズムの下で回収可能であるため、収益上の問題ではないが、料金支払者への10億ドル近い無利子融資であり、同社が3つの州規制委員会に買収承認を求めているこの時期に、将来の料金値上げに対する明らかな逆風となっている。
この規制上の文脈は明確にしておく価値がある。なぜなら、それが今四半期の現実のリスクだからだ。2026年7月、ドミニオンとネクストエラはFERC、NRC、ならびにヴァージニア州、ノースカロライナ州、サウスカロライナ州の各規制委員会に対して認可申請を行った。州への申請には優遇条件が含まれている。22億5,000万ドルの顧客料金クレジット（そのうち約17億8,000万ドルがヴァージニア州顧客向け）は、使用量に応じて配分され、クロージング後2年間にわたって支払われる。さらに5年間にわたり年間1,000万ドルの追加慈善コミットメントが付き、すべてネクストエラが資金を提供する。解除料はドミニオン支払い分が22億4,000万ドル、ネクストエラ支払い分が65億2,000万ドルで、特定の規制失敗シナリオではネクストエラが48億3,000万ドルを負担する。これらの数字は、この取引が各当事者にとってどれほど拘束力を持つかについて入手可能な最良の市場評価である。
2億6,500万ドルの売却目的保有資産は、同社の開示によれば、エネルに1億4,000万ドルの現金で売却される非規制の太陽光発電施設に関するものである。見かけ上のギャップは見た目より小さい。1億3,200万ドルの売却目的保有負債がバランスシートの反対側にあるため、純帳簿価額は1億4,000万ドルの売却価格に対しておよそ1億3,300万ドルとなる。のれんは41億4,300万ドルのまま変動なし。減損は長期性資産に打撃を与えたのであり、取得のれんには影響していない。
負債満期構造が圧力点となっている。1年以内に満期を迎える有価証券は24億900万ドルから40億4,300万ドルへと68%増加し、2026年6月にドミニオンは利率6.150%および6.250%、いずれも2056年満期のジュニア劣後ノートを15億ドル発行した。これらのハイブリッド・クーポン（下限金利条項により低位へのリセットが抑制されている）は、現在この会社の追加資本コストが何であるかを最も明確に示すものだ。今年初めに発行されたシニアノートの利率は4.95%および5.70%（ヴァージニア・パワー、3月）、ならびに5.35%（ドミニオン、6月）だった。
1-2. 金融負債と営業負債
総負債（1年以内満期有価証券、補完クレジットファシリティ借入、短期負債および長期負債）は489億4,100万ドルから534億2,400万ドルへと、6ヶ月間で9.2%増加した。総資本に占める負債比率は59.4%から61.4%に上昇した。ジュニア劣後ノートだけで14億8,400万ドル増加し、74億6,200万ドルとなった。
営業負債は逆方向に動いた。買掛金は13億3,800万ドルから12億4,200万ドルへと減少し、未払利息、給与および税金は12億4,400万ドルから10億9,900万ドルへと低下した。94億2,200万ドルの非流動規制負債（主に繰延税制優遇を含む顧客への返還義務額）は、90億7,200万ドルから小幅増加した。四半期末において59億ドルの未使用リボルビングクレジット枠があり、流動性は十分に確保されている。
1-3. 資本構成
株主資本は6ヶ月間の黒字にもかかわらず290億8,300万ドルから289億2,200万ドルへと低下した。これは利益剰余金が23億1,800万ドルから20億8,400万ドルへと減少したためで、純利益9億6,100万ドルに対し、普通株配当11億7,400万ドルおよび優先株配当2,200万ドルが支払われた。払込資本金（普通株、無額面）はほとんど変動せず、258億9,200万ドルから259億4,700万ドルとなり、この期間中に現金で発行された株式はわずか3,800万ドルにとどまった。
259億4,700万ドルの払込資本金と20億8,400万ドルの利益剰余金の関係が、このバランスシートの特徴を定義している。ドミニオンはこれまでに稼いだほぼすべてを配当として分配し、成長資金を外部資本から調達してきた。非支配持分は、ストーンピークによる洋上風力関連ビークルへの3億7,000万ドルの出資により、43億3,400万ドルから46億8,900万ドルへと増加した。その他の包括損失の累計額は1億1,800万ドルから1億ドルへと縮小した。
- 連結損益計算書
2-1. 主要業績
| 項目 | 2025年第2四半期（百万ドル）| 2026年第2四半期（百万ドル）| 2025年上半期（百万ドル）| 2026年上半期（百万ドル）|
|------|------------|------------|------------|------------|
| 営業収益 | 3,810 | 4,480 | 7,886 | 9,499 |
| 資産減損及びその他の費用 | 50 | 894 | 96 | 859 |
| 営業利益 | 1,096 | 329 | 2,319 | 1,721 |
| 営業利益率（%）| 28.8 | 7.3 | 29.4 | 18.1 |
| 支払利息及び関連費用 | 505 | 555 | 986 | 1,116 |
| ドミニオン帰属の純利益 | 760 | 340 | 1,425 | 961 |
| 純利益率（%）| 19.9 | 7.6 | 18.1 | 10.1 |
| 希薄化後EPS（ドル）| 0.88 | 0.37 | 1.65 | 1.07 |
四半期の収益は17.6%増加したが、この数字は経済的な進歩を過大評価している。決算発表で開示された経営陣の収益ブリッジ分析によれば、6億7,000万ドルの収益増加のうち3億1,200万ドルは燃料関連収益によるもので、これは利益に影響なく顧客に直接転嫁される。さらに燃料費ラインの6,000万ドルは購入再生可能エネルギークレジットによるもので、これも同様に収益で相殺される。収益に影響するドライバーは、ヴァージニア・パワーの非燃料ライダーからの2億1,700万ドルと、2025年二年次審査からの1億4,200万ドルだった。使用量要因からはわずか3,300万ドル、顧客成長からは1,500万ドルにとどまった。
より純粋な指標は、燃料、購入容量および購入ガスを控除した純収益、つまり公益事業者が実際に手元に残すものだ。この数値は28億300万ドルから30億3,200万ドルへと8.2%上昇し、上半期ベースでも同様のペースで成長した。これがこの事業の実質的な成長率だ。
当四半期の$894 millionの減損計上は、開示された4つの項目から構成される。すなわち、非規制RNG施設に対する$820 millionの損失（税引後$640 million）、顧客への回収が見込まれないコストに係るCVOWコスト分担費用$246 million、戦略的地中化コストの不認定$23 million、およびミルストーン・ユニット1における資産廃止債務の見直しによる$195 millionの便益（税引後$142 million）である。RNGの評価減により、当該資産グループの公正価値は$468 millionへと切り下げられた。これは、経営陣が2026年4月に耐用年数終了前の売却の可能性が高いと結論付けた後、収益アプローチにより算定されたものである。なお、この整理はRNGのみにとどまらない。10-Qの非反復的公正価値注記および決算リリースはいずれも、当四半期の非規制減損をRNGのほか太陽光発電施設にも結び付けており、太陽光ポートフォリオは現在売却目的保有資産に分類されている。
営業数値にも皮肉がある。営業EPSの$0.79には、RNG 45Z生産税額控除からの約$0.03が含まれている——これは、ドミニオンがまさに$820 millionの評価減を行い、売却可能性が高いと判断した当の資産グループが生み出した収益である。
これらの項目を調整し——CVOWの費用のうち$123 millionがストーンピークの非支配持分に帰属することから、ドミニオンの持分相当分のみを認識して——修正後純利益は前年同期の約$779 millionに対し約$929 millionと、19.3%増となった。会社自身の営業ベースでは、希薄化後EPSは$0.75に対し$0.79と、5.3%増となった。より広範な修正——減損を加算するが、経営陣とは異なり原子力廃炉信託の利益を含めたまま——では、EPSは$0.91に対し約$1.05となる。両指標の差は、ほぼすべてNDTの取り扱いによるものである。平均希薄化後株式数は853.2 millionから882.1 millionに増加し、3.4%の希薄化は、いずれの指標においても1株当たり進捗に対して約3.5ポイントの押し下げ要因となった。
減損項目を完全に除外すると、営業利益は6.7%増の$1,223 millionとなった。8.2%のマージン収益成長に対し、営業レバレッジは約0.8倍——1倍を下回っており、コストがドミニオンの保持する収益よりやや速く増加したことを意味する。
2-2. コスト構造
パススルーコスト——電気燃料およびエネルギー関連購入費、購入電力容量費、購入ガス費——は当四半期に合計$1,448 millionと、$1,007 millionから増加し、経営パフォーマンスではなくコモディティおよび容量経済を反映している。購入電力容量費は、2025年6月のPJM容量市場への復帰および2026年のPJM容量入札により、$62 million増加した。
固定費——その他の操業・維持費$984 million、減価償却費・償却費$615 million、その他の税金$210 million——は、$1,657 millionから$1,809 millionへと9.2%増加した。O&Mだけで11.4%増となり、2025年末に稼働したRNGプロジェクト（$27 million）、給与・福利厚生費（$25 million）、外部サービス費（$16 million）が牽引した。固定費が8.2%のマージン収益成長に対して9.2%増加したことは、軽度の負の営業レバレッジを示しており、注目すべきことに、O&Mの最大の単一増加要因は直前に評価減を行ったまさにそのRNG資産から生じた。
営業利益の下方では、原子力廃炉信託基金における純投資利益が$205 million増加したことにより、その他収益が53%増の$678 millionとなった——これは真に非営業的かつ市場依存の項目であり、当四半期の業績を良く見せるものであった。債務発行に伴い、利息および関連費用は10%増の$555 millionとなった。
- 連結キャッシュフロー計算書
| 項目（上半期）| 2025（$M）| 2026（$M）| 増減 |
|------|------------|------------|------|
| 営業活動 | 2,429 | 2,457 | +28 |
| 投資活動 | (6,385) | (5,991) | +394 |
| 財務活動 | 4,004 | 3,558 | (446) |
| 期末現金・制限付き現金および現金同等物 | 413 | 367 | (46) |
営業キャッシュフローは$2,457 millionとほぼ横ばいであった。その内訳が重要である。ライダーおよび2025年隔年審査が$754 millionを加算したが、これは繰延燃料回収の$251 million減少、利息支払いの$231 million増加、金利スワップ決済の$230 million減少によって相殺された。繰延燃料および購入ガスの流出$804 million——前年同期の$553 millionに対して——は、前述の現在の規制資産積み上げに対応するキャッシュ面の動きである。
フリーキャッシュフローは、営業キャッシュフローから設備建設およびその他の資産追加$5,799 millionを差し引いたものとして定義されるが、マイナス$3,342 millionとなり、前年同期のマイナス$3,787 millionから改善した。設備投資額は収益の61%に相当した。普通配当$1,174 millionを加えると、上半期の外部資金調達需要は約$4.5 billionに達した。
このギャップは、ほぼ全額が借入で賄われた。長期債発行$4,475 million、364日タームローン$1,250 million、補完信用枠の引き出し$1,000 millionに対し、普通株式発行はわずか$38 million、ストーンピークの出資は$370 millionにとどまった。$1,174 millionの配当は、ドミニオンに帰属するGAAP純利益の122%に相当する。修正後利益ベースでは配当性向は約4分の3に近づくが、いずれにせよ配当はフリーキャッシュフローから賄われていない。また、成長によってこの制約を乗り越えることもできない。合併契約の下では、1株当たり1四半期$0.6675超——おおむね現行水準——を支払うにはネクストエラの同意が必要であり、クロージングまで配当は事実上凍結されている。
利益の質について、$2,457 millionの営業キャッシュフローは、非支配持分を含む上半期純利益$1,114 millionの2.2倍であった。しかし、この比率は加算された$856 millionの非現金減損費用により膨らんでいる。これを差し引くと、比率は約1.4倍に低下する——依然として1倍を上回るが、表面上の数値が示唆するような余裕とは程遠い。
